Всё для Учёбы — студенческий файлообменник
1 монета
doc

Студенческий документ № 015519 из ВАВТ

Рекомендовано Министерством образования

Российской Федерации в качестве учебного пособия

для студентов высших учебных заведений,

обучающихся по экономическим

специальностям и направлениям

УДК 336.76 (075.8)

ББК 65.262.2

К39 Рецензенты:

зав. кафедрой биржевого дела и ценных бумаг РЭА им. Г.В. Плеханова,

д-р экон. наук, проф. В.А.Галанов;

зав. кафедрой ценных бумаг и биржевого дела Финансовой академии

при Правительстве РФ проф. Я.М. Миркин;

зав. отделом Института США и Канады РАН, д-р экон. наук, проф. М.Л. Портной;

кафедра "Финансы, денежное обращение и кредит" ГУУ

Рекомендовано к изданию

Ученым советом Финансовой академии при Правительстве РФ

Килячков А.А., Чаадаева Л.А.

К39 Рынок ценных бумаг и биржевое дело. - М.: Юристъ, 2000. - 704с.

ISBN 5-7975-0243-7 (в пер.)

В учебном пособии глубоко и подробно рассмотрены все аспекты функционирования рынка ценных бумаг. Даны основные понятия и определения, охарактеризованы финансовые инструменты, описана профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг, раскрыты особенности стратегий эмитентов и инвесторов, показаны особенности бухгалтерского учета и налогообложения операций с ценными бумагами.

Для студентов, преподавателей, аспирантов экономических вузов и факультетов, организаций и лиц, ведущих операции с ценными бумагами.

УДК 336.76 (075.8)

ББК 65.262.2

В оформлении переплета использован фрагмент картины

В.Е. Маковского "Крах банка" (1881)

ISBN 5-7975-0243-7(c) "Юристъ", 2000

(c) А.А. Килячков, Л.А. Чалдаева, 2000

ВВЕДЕНИЕ

Переход России к рыночной экономике обусловил объективные предпосылки не только изменения сложившейся системы экономических координат, но и возрождения или создания новых, не существовавших ранее.

Рынок ценных бумаг, по сути, был воссоздан заново. Его появление - логическое продолжение процесса приватизации, а также организации и функционирования бирж и биржевой торговли в России. Если рассматривать биржевую деятельность как совокупность работ, направленных на подготовку и осуществление торговли специфическим товаром, то конкретно для фондовых бирж таким видом товара являются ценные бумаги. Однако, несмотря на это, совершение операций на рынке ценных бумаг представляет собой самостоятельную форму проявления коммерческих интересов как эмитентов, так и инвесторов.

Рынок ценных бумаг является составной частью финансового рынка, входящего в государственную систему экономических отношений. Основу финансового рынка образуют валютный и денежный рынки, а также рынок капитала. Место и роль рынка ценных бумаг можно пояснить с помощью структуры финансового рынка как единого целого (см. рисунок).

Структура финансового рынка

Рынок ценных бумаг входит в структуру финансового рынка как составная часть, объединяя сегменты денежного рынка и рынка капиталов. Порядок их функционирования и взаимодействия определяется правилами российского законодательства. Нормативная база рынка ценных бумаг отражает объективно действующие закономерности его функционирования.

Целью данного курса является изучение общих закономерностей формирования, организации и функционирования рынка ценных бумаг, а также изучение экономических взаимоотношений хозяйствующих субъектов посредством ценных бумаг.

Рынок ценных бумаг рассматривается в движении, в развитии, благодаря чему выявляется диалектика его существования. Такие важнейшие категории диалектики, как противоречие, качество и количество, случайность и необходимость, возможность и действительность, применимы к предмету и объекту курса, способствуют выявлению глубинных процессов его эволюции. Все это дает возможность составить представление о перспективах развития рынка ценных бумаг, способствует формированию экономического мышления, создает теоретическую основу приобретения и закрепления навыков и умений в практической деятельности.

В настоящее время в обществе сформировалась устойчивая потребность в знаниях в области ценных бумаг, рынка ценных бумаг, биржевого дела. Поэтому восстановление и развитие научной школы в сфере рынка ценных бумаг и биржевого дела является хотя и сложным, трудоемким, дорогостоящим делом, но одновременно и благодарным занятием. Образованные специалисты способны профессионально и грамотно выполнить поставленные задачи, помочь населению свободно ориентироваться в сложившейся экономической ситуации. Независимо от поставленной цели - получить теоретическую подготовку, повысить профессиональную квалификацию, подготовиться к сдаче экзамена или просто приобрести необходимые знания в области ценных бумаг - данный курс должен вызвать определенный интерес. Материалы курса изложены конкретно, в логической последовательности, на базе законодательных актов Российской Федерации, раскрывают основные понятия, содержат подробное введение в изучаемый предмет и способствуют усвоению правил работы на рынке ценных бумаг.

Содержание учебника "Рынок ценных бумаг и биржевое дело" представлено в десяти главах в соответствии с учебным планом.

Глава 1. Основные понятия рынка ценных бумаг. Даны понятия и определения основных категорий, с помощью которых осуществляются операции на рынке ценных бумаг, раскрывается его функциональное назначение и анализируется структура. В главе дано описание типов фондовых индексов, которые относятся к одной из двух групп: капитализационные или ценовые индексы.

Глава 2. Финансовые инструменты рынка ценных бумаг. Даются описание ценных бумаг, допущенных к обращению на территории Российской Федерации, порядок их выпуска, обращения и погашения. Отдельно приведена классификация каждого вида ценных бумаг и дается характеристика системы государственной регистрации. Финансовые инструменты рынка ценных бумаг представлены в виде государственных и корпоративных ценных бумаг, а также ценных бумаг субъектов Федерации и местных органов самоуправления.

Глава 3. Производные финансовые инструменты и страхование рисков. Дается характеристика рынка производных финансовых инструментов, из которых наиболее известными являются форвардные контракты, фьючерсы и опционы. Поскольку производные финансовые инструменты рынка ценных бумаг предоставляют возможность страхования финансовых рисков, то эта их сторона рассмотрена подробно.

Глава 4. Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг. Дается характеристика брокеров, дилеров и доверительных управляющих, организаций, выполняющих клиринговые операции, депозитариев и регистраторов, фондовых бирж (организаторов торговли), а также изложены вопросы организации и ведения учетных регистров и отчетности профессиональных участников фондового рынка, порядок и правила их лицензирования - допуска на рынок ценных бумаг.

Глава 5. Эмитенты на рынке ценных бумаг. Раскрываются проблемы, которые решают эмитенты с использованием возможностей рынка ценных бумаг. Рассмотрены конкретные задачи, их соотношение, приоритетность в привлечении инвестиционных ресурсов, в оптимизации финансовых потоков, в организации контроля над дочерними и зависимыми организациями. Для решения поставленных задач сформирована модель поведения эмитентов на рынке ценных бумаг, отвечающая также критериям информационной безопасности эмитента.

Глава 6. Инвесторы на рынке ценных бумаг. Рассказано о видах инвесторов - стратегических, институциональных и частных, задачах, решаемых инвесторами с привлечением инструментов фондового рынка, методах и способах защиты инвесторами своих интересов. Дана характеристика тактики поведения в зависимости от величины принадлежащих им денежных средств и пакета акций.

Глава 7. Паевые, страховые, негосударственные пенсионные и инвестиционные фонды на рынке ценных бумаг. Рассматриваются вопросы участия паевых, инвестиционных, страховых и негосударственных пенсионных фондов в выполнении операций на рынке ценных бумаг, дается описание стратегии и тактики их поведения, применяемых для решения инвестиционных задач.

Глава 8. Налогообложение операций с ценными бумагами. Дана общая характеристика системы налогообложения в России, на основе классификации налогов и сборов рассмотрена практика налогообложения доходов, получаемых инвесторами (юридическими и физическими лицами) от операций с государственными и корпоративными ценными бумагами.

Глава 9. Бухгалтерский учет операций с ценными бумагами. Освещены основы бухгалтерского учета и бухгалтерской отчетности операций с ценными бумагами, как государственными, так и корпоративными, эмитентов и инвесторов, а также профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Глава 10. Основы финансовых вычислений по операциям на рынке ценных бумаг. Приведена методика численной оценки основных параметров операций с ценными бумагами на основе метода альтернативной доходности, а также на основе метода капитализации доходов. Дана качественная методика численной оценки параметров операций с производными ценными бумагами.

Концептуальный подход к изложению учебного материала предполагает существование логических связей с другими образовательными дисциплинами в области финансов и кредита, изучение которых способствует формированию квалифицированного специалиста экономического профиля. Учебный курс "Рынок ценных бумаг и биржевое дело" последовательно продолжает цепь знаний, полученных при изучении таких дисциплин, как "Финансы", "Деньги, кредит и банки", "Финансы предприятий", "Страхование", "Налоги и налогообложение", и дающих основы профессионального мастерства.

Основная идея учебника сводится к изложению материала, позволяющего дать целостное представление о рынке ценных бумаг, принципах и методах его функционирования на основе российского законодательства. Полученный комплекс знаний позволит по-деловому решать производственные задачи, умело используя их в достижении поставленной цели.

В заключение авторы хотели бы выразить благодарность ректору Финансовой академии при Правительстве РФ, д-ру экон. наук, проф. А.Г. Грязновой, коллегам, принимавшим участие в обсуждении книги, и особую признательность - редактору книги Л.М. Цесарской.

Глава 1. ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ

В экономической системе государства фондовый рынок выполняет важные функции, обеспечивая аккумулирование временно свободных денежных средств для инвестирования в перспективные отрасли экономики. Необходимость реализации этих функций накладывает определенные требования на структуру фондового рынка. Структура рынка ценных бумаг требует от его участников выполнения определенных действий, которые приводят к формированию финансовых потоков, движению прав собственности на ценные бумаги и возникновению информационных связей. Структура фондового рынка определяется решаемыми им задачами, а виды профессиональной деятельности - функциональным назначением фондового рынка.

Для того чтобы предпринимать осознанные действия на фондовом рынке, необходимо правильно оценивать его состояние и происходящие на нем процессы. В качестве удобного параметра, характеризующего состояние фондового рынка, используют фондовые индексы, подробно рассмотренные в настоящей главе.

1.1. Место рынка ценных бумаг в системе рыночных отношений

Рынок в целом представляет собой систему отдельных взаимосвязанных рынков (рис. 1.1). Кредитный рынок наряду с другими - одна из составляющих "большого" рынка. Взаимосвязь различных рынков, их взаимодействие и влияние друг на друга обеспечивают функционирование и устойчивость рынка в целом. Взаимосвязь элементов рынка представлена на рис. 1.2.

Рис. 1.1. Структура рынка

Рис. 1.2. Взаимосвязь элементов рынка

Рассмотрим более подробно кредитный рынок. Он представляет собой специфическую сферу кредитных отношений, где осуществляется движение денежного капитала между заемщиками и кредиторами

• возвратности;

• платности (уплаты процента);

• срочности (возвращения первоначального долга и процентов по нему в оговоренные сроки).

Кредитный рынок можно подразделить на денежный рынок и рынок капиталов. Денежный рынок представляет собой рынок краткосрочного ссудного капитала. Рынок средне- и долгосрочных ссудных капиталов называется рынком капиталов. Финансовый рынок представляет собой часть рынка капиталов, где осуществляются эмиссия и купля-продажа ценных бумаг. Структура рынка капитала представлена на рис. 1.3.

Рис. 1.3. Структура рынка капитала

Подобное разграничение достаточно условно и постепенно утрачивает свое значение. На практике постоянно происходит взаимный перелив капитала из одной формы в другую:

* краткосрочные вложения трансформируются в средне- и долгосрочные кредиты. При этом обычно используются банковские и государственные гарантии;

* вместо получения банковских кредитов осуществляется эмиссия ценных бумаг;

* эмитируются долговые ценные бумаги под банковские гарантии;

* банковские кредиты выдаются под залог ценных бумаг;

* осуществляется кредитование ценными бумагами путем заключения сделок репо и т.п.

С функциональной точки зрения происходит аккумуляция и перераспределение ссудного капитала в целях непрерывности и рентабельности процесса воспроизводства. В 70-90-х годах масштабы рынка ссудных капиталов стали огромными. Совокупная динамика капитализации фондовых рынков представлена на рис. 1.4.

Рис. 1.4. Динамика капитализации мировых фондовых рынков

Причем, если в относительных пропорциях сопоставить стоимостные объемы рынков товаров, услуг и кредитов, то объем ссудного капитала будет значительно превосходить свое реальное стоимостное выражение. Качественно соотношение между объемами средств, обращающихся на рынке реальных товаров и услуг, и объемами средств рынка ссудного капитала представлено на рис. 1.5.

Современная денежная система представляет собой структуру, в основе которой заложен механизм кредита. Абсолютно все финансовые инструменты, за исключением золота, являются чьими-то обязательствами: государства (бумажные денежные знаки, государственные ценные бумаги), банков (кредит, депозитные и сберегательные сертификаты, банковская книжка на предъявителя, чеки), акционерных обществ (акции, облигации, векселя), профессиональных спекулянтов фондового рынка (производные финансовые инструменты). Финансовые инструменты выполняют свои функции до тех пор, пока организация, которая их выпустила, отвечает по обязательствам, оформленным этими финансовыми инструментами. В случае банкротства организации ее активы обесцениваются. Причем риски финансовых инструментов более высокого уровня значительно больше рисков их базисного актива. Например:

• риски, заложенные в опционы или фьючерсы, выше рисков ценных бумаг, которые составляют их базисный актив;

• риск операций с акциями выше рисков операций с валютой, в которой выражена их стоимость;

• риски операций с денежными средствами выше рисков операций с реальным товаром.

Рис. 1.5. Относительные пропорции стоимостных объемов рынков товаров, услуг и кредитов

Представленное на рис. 1.5 соотношение объемов рынков, когда рынок реальных товаров и услуг значительно меньше объема рынка кредитов, является весьма серьезным предупреждением о предпосылках кризисных явлений в мировой экономике. В частности, одной из причин мирового финансового кризиса в октябре 1997 г., последствия которого проявляются до сих пор, является завышенная стоимость ценных бумаг, обращающихся на мировом фондовом рынке, по отношению к их реальному наполнению.

Сбережения и инвестиции

Основной задачей, решаемой фондовым рынком, является привлечение временно свободных денежных ресурсов для инвестирования в экономику. При этом размер инвестиций неразрывно связан с экономической ситуацией в стране. Когда инвестиции слишком большие, возрастает угроза инфляции, когда слишком маленькие - возникает неполная занятость работоспособного населения, что приводит к возрастанию социальной напряженности. Таким образом, необходимо определить размер инвестиций, находящийся в оптимальном соотношении с инвестиционными потребностями экономики и возможностью потенциальных инвесторов.

Размер инвестиций определяется уровнем дохода, который получает население, и объемом сбережений, которые население позволяет себе откладывать при таком доходе. Таким образом, вопрос состоит в том, каким должно быть соотношение между уровнем дохода, потребления, сбережения и инвестициями, чтобы в обществе имело место оптимальное соотношение между инфляцией и уровнем занятости населения.

Однако для достижения оптимального экономически и социально приемлемого соотношения между уровнем инфляции и степенью занятости населения важна роль государства. Экономика сама по себе не может обеспечить полную занятость работоспособного населения и стабильность цен. Рыночные механизмы должны быть дополнены государственными стабилизирующими мероприятиями. Проводя разумную фискальную политику (сбор налогов) и кредитно-денежные мероприятия (установление величины процентной ставки рефинансирования, выпуск внутренних и внешних облигационных займов, осуществление денежной эмиссии), государство формирует сбалансированные потоки финансов и ресурсов. При этом полностью исключить экономические колебания невозможно, однако можно ослабить резкие колебания цен и занятости.

Доход. Потребление и сбережение. Теория анализа дохода

Рассмотрим некоторые основные понятия, используемые в современной теории анализа дохода. Отметим, что часто под инвестированием понимают приобретение квартиры, дома или участка земли, покупку ценных бумаг на вторичном рынке и т.п. Однако экономисты рассматривают эти приобретения как трансфертные операции. Инвестирование имеет место лишь в том случае, когда создается новый реальный капитал, т.е. инвестирование представляет собой чистый прирост реального капитала общества (здания, оборудование, материально-производственные запасы и т.п.).

Возможна такая ситуация, когда сбережения и инвестирование осуществляет один и тот же субъект экономических отношений (как правило, это частный предприниматель). Однако обычно источник сбережений не совпадает с источником инвестиций. Сбережения осуществляются различными группами населения, семьями и лицами. Побудительными мотивами для сбережений могут быть совершенно различные причины: необходимость совершения крупной покупки, стремление сделать запасы на "черный день", желание оставить наследство детям или внукам и т.п. Причем сбережения зачастую мало связаны с возможностями инвестирования.

В свою очередь, потребность в инвестициях испытывают промышленные и торговые предприятия. Связь между инвесторами и заемщиками осуществляется через специализированные учреждения посредством фондового рынка. Специализированные учреждения (коммерческие банки, пенсионные и инвестиционные фонды, страховые компании и т.п.) обеспечивают возможность трансформации сбережений в инвестиции. Однако если специализированные институты не предоставляют возможности вложения денежных средств, которые могут обеспечить, с одной стороны, достаточно высокую доходность, а с другой - высокую надежность возврата вложенных средств и процентов по ним, частный вкладчик будет накапливать сбережения (осуществлять тезаврацию), не направляя сбережения в русло реальных инвестиций.

В России ситуация осложняется тем, что у частных инвесторов потеряно доверие к фондовому рынку как инструменту вложения денежных средств. Ущерб только от финансовой пирамиды Мавроди (акции АО "МММ") составил 10 трлн руб. В лучшем случае возврат жертвам мошенничества составит 5-7% от вложенных средств. В период с 1993 по 1995 г. средства населения привлекали 2137 нелицензированных компаний. Материалы на 984 из них были переданы в суд Федеральной комиссией но цепным бумагам. На начало 1997 г. в ФКЦБ было зарегистрировано 5 млн пострадавших инвесторов - физических лиц. Общая сумма ущерба составила 50 трлн руб. При этом количество пострадавших вкладчиков достигает 30-40 млн человек.

Склонность к сбережению и склонность к потреблению

Многолетние исследования западных экономистов статистически достоверно показали, что качественная зависимость доли сбережений от величины чистого дохода имеет вид, представленный на рис. 1.6. На этом графике чистый доход, равный единице, представляет собой такой уровень дохода, который полностью идет на потребление.

Рис. 1.6. Зависимость доли сбережений от величины чистого дохода

Из приведенной зависимости можно сделать три важных вывода:

1) состоятельные люди сберегают больше, чем бедные. Причем они сберегают больше не только в абсолютном, но и в относительном выражении. На графике это находит отражение в том, что доля сбережений этой части населения в чистом доходе растет с ростом чистого дохода;

2) очень бедная часть населения совсем не может сберегать. Более того, они тратят больше, чем зарабатывают (живут в долг или тратят сбережения). При значении чистого дохода меньше 1 сбережения приобретают отрицательные значения, сбережения идут со знаком минус - люди живут в долг или тратят запасы;

3) доход является основным фактором, определяющим сбережения.

Зависимость доли сбережений от величины чистого дохода позволяет построить две важные функции, описывающие склонность частных лиц к потреблению (рис. 1.7) и сбережению (рис. 1.8) в зависимости от величины чистого дохода.

Рис. 1.7. Зависимость склонности к потреблению от чистого дохода

Рис. 1.8. Зависимость склонности к сбережению от чистого дохода

Эти зависимости дополняют друг друга, так как сумма сбережений и потребления равна чистому доходу. Поэтому оба графика в сумме дают прямую линию, наклоненную под углом 45° к оси координат.

Приведенные выше зависимости в полной мере относятся к странам с развитыми рыночными отношениями. При рассмотрении особенностей, связанных с нашей страной, необходимо иметь в виду следующее. Особенность России состоит в том, что возвращение к рыночным отношениям началось относительно недавно. При этом лица, начинающие получать значительные доходы, тратят их на потребление в значительно больших пропорциях по отношению к сбережениям, чем в странах, имеющих богатый и длительный опыт развития рынка. Возникла группа людей, называемых "новые русские", чьей отличительной особенностью стали безрассудные траты и т.п. Однако это не является исключительным признаком России. Как правило, лица, неожиданно быстро и легко разбогатевшие, отличаются таким же стилем поведения и образом жизни. Во Франции конца XIX - начала XX в. людей, быстро разбогатевших на биржевых спекуляциях, богачей-выскочек, называли нуворишами, что дословно переводится как "новые богатые".

Повышенная склонность к потреблению (см. рис. 1.8) проявляется в том, что зависимость потребления от величины чистого дохода приближается к прямой линии, проходящей под углом 45° к оси координат. Линия, отображающая зависимость склонности к сбережению от величины дохода, будет более пологой.

Инвестиции

Важным фактором, вызывающим колебания дохода и занятости, являются инвестиции. Инфляционный рост или возрастание безработицы в конечном итоге определяется уровнем инвестиций. В свою очередь, инвестиции в значительной мере зависят от сбережений, хотя и не совпадают с ними полностью. Поэтому рассмотрение взаимной связи сбережений и инвестиций помогает лучше понять взаимную связь разных субъектов экономической модели общества.

Сбережения и инвестиции зависят от разных факторов. Сбережения обнаруживают тенденцию к пассивной зависимости от дохода (см. рис. 1.7). В свою очередь, потребность в инвестициях зависит от возникновения потребности в новых видах продукции, роста населения, появления новых технологий, возрастающего уровня производства и потребления и т.п.

Рассмотрим ситуацию, когда чистые инвестиции равны постоянной величине, т.е. на графике сбережений они будут изображаться горизонтальной прямой (рис. 1.9).

Рис. 1.9. Определение равновесия национального дохода

Точка пересечения графика инвестиций и графика сбережений отражает то состояние равновесия, к которому будет стремиться доход. Рассмотрим три случая:

1) произведенный национальный продукт отвечает точке пересечения двух линий. Это означает, что промышленные и торговые компании готовы инвестировать ровно столько, сколько население готово сберегать. В результате производство, потребление, сбережения и инвестиции будут сбалансированы между собой;

2) произведенный национальный продукт больше того, который отвечает точке пересечения зависимостей сбережений и инвестиций от величины национального продукта. В этом случае население начнет сберегать больше, чем компании готовы направить на инвестиции. Другими словами, часть национального продукта, которая пошла на сбережения, не будет поглощена инвестициями в производство. Она не будет направлена и на потребление, так как пошла на сбережения. В результате произведенная компаниями продукция найдет слишком мало потребителей и товары будут накапливаться на складах. Производство и количество рабочих мест начнут сокращаться, а чистый национальный доход - уменьшаться, что приведет к уменьшению части дохода, направляемого на сбережения. Этот процесс будет происходить до тех пор, пока готовность промышленности и торговли к инвестициям не придет в соответствие с предлагаемыми к инвестициям сбережениями;

3) национальный продукт меньше того, который отвечает точке пересечения. В этом случае намерения населения сберегать будут меньше, чем готовность компаний инвестировать средства в производство. Другими словами, население свой доход будет направлять на потребление. В этом случае потребление товаров будет больше, чем производство. Возросший спрос потребует расширения производства, что обусловит рост количества рабочих мест и увеличение национального продукта. Влияние этого фактора будет происходить до тех пор, пока уровень сбережений и готовность инвестировать не придут в соответствие.

Таким образом, состояние устойчивого равновесия отвечает такому уровню национального дохода, при котором средства, направляемые на сбережения, соответствуют объему инвестиций в производство и торговлю (графики сбережения и инвестиций пересекаются). Эта модель взаимодействия между населением и производственными компаниями приведена на рис. 1.10.

1.2. Регулирующая роль государства

Инструменты государственного регулирования

Роль государства в странах с развитыми рыночными отношениями заключается в том, что оно воздействует на экономику, оптимизируя уровень инфляции и обеспечивая наиболее полную занятость. При достижении этих целей государство использует следующие инструменты:

Рис. 1.10. Упрощенная модель взаимодействия бизнеса и населения

1) фискальную политику;

2) кредитно-денежную политику, которая включает в себя:

• операции на рынке государственных ценных бумаг;

• ставку рефинансирования (учетная ставка);

• величину обязательного банковского резервирования.

Рассмотрим, как, используя эти инструменты, государство имеет возможность воздействовать на уровень сбережений и инвестиций.

Фискальная политика. Политика государственных расходов и налоги (фискальная политика государства) изменяет уровень равновесия дохода. При этом повышение налогов приводит к понижению чистого дохода населения. Сокращение доходов приводит к сокращению потребительских расходов, сбережений и в конечном итоге инвестиций, осуществляемых населением.

Если при этом государство, собрав налоги, оставляет прежними государственные инвестиции и расходы, то сокращение потребления вызывает уменьшение производимого чистого национального продукта. Таким образом, при высокой занятости населения и наличии инфляционных тенденций в экономике новые налоги помогают сократить инфляцию.

В том случае, когда экономика государства находится в депрессивном состоянии, фискальная политика направлена на снижение налогового бремени. Уменьшение налогов ведет к росту чистого дохода. Это, в свою очередь, вызывает рост потребительских расходов, сбережений и частных инвестиций. В конечном итоге происходит рост национального продукта.

Выпуск государственных ценных бумаг. Операции на открытом рынке. Рынок государственных ценных бумаг, выполняя функции по обслуживанию государственного долга, играет, кроме того, роль регулирующего финансового инструмента. При нарастании в стране инфляционных тенденций государство в лице уполномоченного института (Министерство финансов - в России, Федеральная резервная система - в США и т.п.) выпускает государственные ценные бумаги. При этом часть денег связывается и изымается из оборота, что снижает инфляционное давление на финансовую систему. В случае экономического застоя, сокращения производства государство выкупает государственные ценные бумаги. При этом денежные средства высвобождаются, обеспечивая увеличение инвестиционных ресурсов.

Ставка рефинансирования (учетная ставка). В руках государства есть еще один эффективный механизм воздействия на экономику. Этим механизмом является процентная ставка, под которую Центральный банк предоставляет кредит коммерческим банкам.

При инфляционных тенденциях в экономике учетная ставка повышается. В этом случае кредит, получаемый коммерческими банками, становится дорогим. Это вызывает увеличение стоимости кредитов, которые коммерческие банки предоставляют субъектам экономических отношений. В результате происходит снижение привлечения инвестиционных ресурсов, что замедляет увеличение объемов производства и, следовательно, уменьшает инфляционные тенденции в экономике.

В случае экономического застоя ставка рефинансирования снижается. Кредит становится более дешевым, что вызывает возрастание спроса на него. При этом возрастает объем инвестиционных средств, обеспечивая расширение производства.

Изменение нормы резервирования в коммерческих банках. При инфляции Центральный банк может использовать мощный инструмент, который представляет собой требование увеличения нормы резервирования средств коммерческими банками. В этом случае связываются денежные средства коммерческих банков, объем денежной массы становится меньше, ее инфляционное давление снижается.

При снижении объемов производства и дефляционных явлениях норма резервирования уменьшается. Денежные средства высвобождаются, что приводит к росту инвестиций, развитию производства и увеличению занятости. Модель взаимодействия бизнеса и населения, учитывающая роль государства, приведена на рис. 1.11.

Рис. 1.11. Упрощенная модель взаимодействия бизнеса и населения, учитывающая регулирующую роль государства

Особенности инвестиционного климата России

Рассмотрим, каким образом можно учесть специфику современного экономического положения России. Особенности экономического состояния России состоят в следующем.

Национальный доход страны за последние годы сильно снизился. В 1950 и 1970 гг. валовой внутренний продукт СССР составлял 410 и 1107 млрд долл. соответственно. В то время СССР занимал по этому показателю вторую после США позицию в мире. В 1997 г. Россия занимала уже 14-е место. К этому времени нашу страну опередили такие страны, как Бразилия, Индонезия, Мексика, Канада, Южная Корея.

Значительная часть населения живет за чертой бедности, поэтому возможность осуществления населением сбережений исключительно низкая. По размеру подушного дохода Россия занимает 102-е место в мире из 209 стран (по состоянию на вторую половину 1997 г.). По этому показателю нас опередили Доминиканская республика, Бразилия, Колумбия, Панама, Перу, Тунис, Эквадор, Суринам, Ботсвана и др. В 1950-1990 гг. доходы на душу населения в России (как части СССР) составляли 21-30% от данного показателя в США, превышая при этом среднемировой показатель. В настоящее время его значение снизилось до 15% от уровня США, что, в свою очередь, на 33% ниже среднемирового уровня, причем обнищание населения России продолжается. В июле 1998 г. по сравнению с июлем 1997 г. реальные доходы населения снизились на 8,2%. Это приводит к возрастанию социального расслоения общества, порождая рост социальной напряженности. Ниже приведены данные о доле 10% самых богатых и 10% самых бедных людей России в размере национального достояния, %:

I квартал 1996г.

I квартал 1997 г.

10% самых богатых

30 32,6

10% самых бедных

2,2 2,6

Отсутствует доверие частных инвесторов к российским финансовым организациям. Это явилось следствием огромного количества махинаций, финансовых скандалов и воровства. Общее количество пострадавших российских вкладчиков оценивается в 40 млн человек. Суммарная стоимость похищенного составляет 50 трлн руб. (в ценах 1997 г.).

Следует отметить, что финансовые пирамиды характерны для фондовых рынков стран, в которых государство не контролирует их функционирование. В качестве примера можно назвать шведскую компании) по производству спичек "Крюгер энд Толл", акции которой в 20-х годах нашего века были наиболее массовой цепной бумагой, в том числе и на фондовом рынке США. Они имели небольшой номинал и приносили высокий дивиденд (до 20% годовых), который выплачивался за счет капитала, полученного в результате очередной эмиссии. Пирамида рухнула, компания обанкротилась, ее основатель покончил жизнь самоубийством, а акции за несколько недель упали в цепе с 5 долл. до 5 центов.

У российских институциональных инвесторов отсутствует доверие к государству, которое, изменив правила игры на рынке государственных ценных бумаг, подорвало их финансовое положение. Пенсионные фонды и страховые компании, которые, согласно законодательству, обязаны были значительную часть своих ресурсов держать в государственных ценных бумагах (от 20% и выше), в результате реструктуризации государственной задолженности лишились возможности отвечать по своим обязательствам.

Общие потери инвесторов от реструктуризации государственного долга в августе 1998 г. составили 45 млрд долл. (по курсу на середину 1998 г.). Причем 75% этих потерь приходилось на российских инвесторов.

Результатом взаимного недоверия участников фондового рынка является то, что свободные денежные средства населения трансформируются не в инвестиции, а в накопления, причем преимущественно в валютные. За 7 месяцев 1998 г. в общей структуре расходов покупка товаров и оплата услуг составила 75,9%, затраты на покупку валюты (август 1998 г.) - 15,2%.

Общая сумма денежных накоплений россиян увеличилась с 281,8 млрд руб. в начале 1998 г. (тогда на руках у населении кроме рублевых накоплений находилось еще 50 млрд долл.) до 307,1 млрд руб. к началу августа 1998г. (плюс 80 млрд долл. валютных накоплений).

Более половины всех рублевых накоплений (53,1%) составляли остатки вкладов, которых у населения имелось на общую сумму 163,1 млрд руб. Наличные деньги в сумме 101,4 млрд руб. составляли 33% от общего объема накоплений. Еще 13,9% сбережений населения были представлены ценными бумагами на общую сумму 42,6 млрд руб. И это при том, что объем наличной денежной массы к концу августа 1998 г. составил около 160 млрд руб.

Данные процессы происходят на фоне острейшей нехватки инвестиционных ресурсов, необходимых для развития экономики. Сейчас рост инвестиций в экономику является для России задачей, решение которой жизненно необходимо. Если экономический рост будет ниже 3% в год, то наша страна окажется вне списка 20 наиболее экономически развитых государств.

Однако реальные инвестиции в экономику страны не отвечают ее потребностям. В 1996 г. на инвестиции в России пришлось 370 трлн руб. (в старом масштабе цен), что на 18% меньше, чем в 1995 г. При этом спад промышленного производства в России в 1996 г. составил 6-7%. По сравнению с 1990 г. инвестиции в российскую экономику составили 25% от уровня 1990 г. Эффективность инвестиций (количество дополнительной продукции на 1 руб. инвестиций) в 1996 г. уменьшилась на 60% по сравнению с 1991 г. и имеет дальнейшую тенденцию к падению. В первом полугодии 1998 г. лишь 2,6% всех бюджетных расходов были направлены в промышленность, энергетику и строительство.

Кроме того, необходимо отметить, что:

* в России налоговые институты работают весьма неэффективно. Дефицит федерального бюджета России за первое полугодие 1998 г. составил 46,2 млрд руб., или 3,9% от валового внутреннего продукта;

* рынок государственных ценных бумаг в России обслуживал внутренний долг, финансируя бюджетный дефицит. Функции рынка государственных ценных бумаг как рыночного инструмента регулирования экономики использовались далеко не в полной мере. Необходимость обслуживания внутреннего долга требовала привлечения все большего количества ресурсов. Это достигалось повышением доходности государственных ценных бумаг. В результате значительные средства шли на обслуживание государственного долга за счет инвестиций в экономику. Однако так как эти средства не направлялись на развитие реального сектора экономики (т.е., другими словами, проедались), то возвращение процентов по государственным ценным бумагам происходило за счет привлечения новых финансовых ресурсов. Строилась финансовая пирамида в государственном масштабе. Поэтому доля расходов на обслуживание государственного долга, составлявшая по итогам первого полугодия 1997 г. 12,1%, в первом полугодии 1998 г. выросла до 35,6%. Доля этих расходов в объеме ВВП выросла до 5,2% против 1,8% (в первом полугодии 1997 г.). После августовского кризиса 1998 г. и реструктуризации государственного долга (практически его замораживания) рынок государственных ценных бумаг прекратил свое существование;

* ставка рефинансирования ЦБ России не обеспечивала перераспределения средств в реальный сектор экономики. Она играла регулирующую роль на уровне взаимодействия различных секторов финансового рынка (рынка межбанковских кредитов, валютного рынка и рынка государственных ценных бумаг). Стоимость кредита делала его недоступным для реального сектора экономики. Это иллюстрирует динамика ставки рефинансирования в России с 1991 г. до середины 1998 г. (рис. 1.12) и темпов инфляции за этот же период (рис. 1.13).

Рис. 1.12. Ставка рефинансирования ЦБ России

Рис. 1.13. Потребительские цены на конец года (% от их величины на начало года)

Особенности российского экономического положения отражает зависимость сбережений от дохода (рис. 1.14 б):

* высокая потребность экономики в инвестициях проявляется в том, что горизонтальная линия, отражающая потребность в инвестициях, поднята вверх;

* низкая способность населения к сбережениям, обусловленная низкими доходами, проявляется в том, что на оси абсцисс положение нашей страны характеризуется значением, расположенным правее того, которое изображено на рис. 1.14 а;

* отсутствие доверия населения к институтам фондового рынка проявляется в том, что зависимость сбережений от дохода имеет более пологий характер. Это объясняется тем, что большая часть сбережений идет на накопления (инструментом накопления в России является американский доллар).

Рис. 1.14. Характер сбережений в миро в целом (а) и в России (б)

1.3. Функциональное назначение рынка ценных бумаг

Фондовый рынок выполняет ряд задач. Среди них необходимо отметить следующие:

* аккумулирование временно свободных денежных ресурсов и направление их на развитие перспективных отраслей экономики;

* обслуживание государственного долга. Задача покрытия бюджетного дефицита решается через рынок государственных ценных бумаг, который имеет свою структуру и правила функционирования;

* перераспределение права собственности;

* спекулятивные операции.

Аккумулирование денежных ресурсов. В аккумулировании временно свободных денежных ресурсов и направлении их на развитие перспективных отраслей экономики состоит основная задача и назначение фондового рынка в обществе с развитыми рыночными отношениями.

Обслуживание государственного долга. Эта функция является одной из важнейших задач национального фондового рынка. Уровень доходности, сложившийся на рынке государственных ценных бумаг, является своего рода точкой отсчета, относительно которой оценивается целесообразность совершения операций с другими финансовыми инструментами. Основная особенность рынка государственных долговых обязательств состоит в том, что обращающиеся на нем ценные бумаги имеют наиболее высокую степень надежности (к сожалению, к российскому фондовому рынку это не относится). Другие финансовые инструменты, обращающиеся на национальных фондовых рынках, имеют меньшую надежность, а значит, операции с ними должны иметь большую доходность по сравнению с доходностью операций на рынке государственных ценных бумаг.

Регулирование финансовых потоков. Рынок государственных ценных бумаг кроме решения задачи обслуживания государственного долга позволяет решать задачу регулирования финансовых потоков. Выкупая (или предлагая к продаже на выгодных условиях) государственные ценные бумаги, государственные институты имеют возможность освобождать (или связывать) дополнительные инвестиционные ресурсы. Тем самым создаются предпосылки для увеличения занятости (или снижения инфляционного давления денежной массы). Фондовый рынок, обслуживая рынок государственных заимствований, предоставляет государству мощный инструмент для перераспределения и изменения направления движения временно свободных денежных ресурсов.

Перераспределение права собственности. Эта задача может быть решена и без фондового рынка, хотя при его наличии она решается наиболее легким и естественным путем, а именно покупкой долевых ценных бумаг (акций), удостоверяющих право их владельца на участие в управлении акционерным обществом.

Спекулятивные операции. Эти операции являются побочным результатом функционирования рынка ценных бумаг. Без возможности совершения этих операций фондовый рынок функционировать не может. Наличие ликвидного вторичного рынка, на котором реализуются интересы его участников по покупке и продаже ценных бумаг, позволяет инвесторам в случае необходимости продать ценные бумаги и получить деньги. Такая возможность увеличивает доверие инвесторов к фондовому рынку, без чего они вряд ли стали бы вкладывать деньги в ценные бумаги.

1.4. Структура фондового рынка

Основное назначение фондового рынка состоит в том, что он позволяет аккумулировать временно свободные денежные средства и направлять их на развитие перспективных отраслей экономики.

Лица и организации, имеющие временно свободные излишки денежных средств, заинтересованные в их приумножении и приобретающие с этой целью ценные бумаги, называются инвесторами.

Организации, заинтересованные в привлечении денежных средств для развития производства, торговли, реализации каких-либо программ, требующих определенных денежных затрат, и привлекающие для этого инвестиции путем выпуска (эмиссии) ценных бумаг, называют эмитентами.

Инфраструктура фондового рынка является связующим звеном между инвестором и эмитентом, обеспечивая аккумуляцию денежных средств инвесторов и направляя финансовые потоки на приобретение ценных бумаг эмитентов, дающих наибольшую доходность. При этом важной задачей фондового рынка является предоставление инвестору возможности возврата вложенных в ценные бумаги денежных средств путем продажи ценных бумаг без существенной потери в их цене. Если фондовый рынок выполняет данную задачу, он называется ликвидным. Таким образом, фондовый рынок является тем механизмом, который помогает эмитентам аккумулировать финансовые средства инвесторов, а инвесторам - приумножать свои сбережения путем вложения финансовых средств в ценные бумаги.

Важным условием функционирования фондового рынка является обязательное соблюдение всеми его участниками правил работы на рынке ценных бумаг. На контролирующие органы фондового рынка возложены обязанности по регулированию процесса взаимодействия между собой участников рынка ценных бумаг, выполнения взятых ими на себя обязательств, требований законодательства и соблюдения правил работы на фондовом рынке. Основным контролирующим государственным институтом на российском рынке ценных бумаг является Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг. Отдельные вопросы функционирования российского фондового рынка контролируют ЦБ России, Министерство финансов РФ, Министерство РФ по антимонопольной политике и поддержке предпринимательства, Российский фонд федерального имущества и Мингосимущество России.

Общая структура фондового рынка представлена на рис. 1.15.

Рис. 1.15. Общая структура фондового рынка

Виды профессиональной деятельности на фондовом рынке

На фондовом рынке работают профессиональные участники, которых по характеру выполняемых ими функций можно разделить на следующие большие группы:

* основная группа - операторы, осуществляющие сделки купли-продажи ценных бумаг. Они совершают эти операции на фондовых торговых площадках;

* организаторы работы торговых площадок;

* клиринговые организации, банки и депозитарии, осуществляющие учет взаимных обязательств и движения права собственности на ценные бумаги между участниками сделки;

* реестродержатели (регистраторы), осуществляющие соответствующие записи в реестре акционеров о новых владельцах ценных бумаг.

Рассмотрим подробнее функции упомянутых выше профессиональных участников рынка ценных бумаг.

Операторы. Сделки купли-продажи ценных бумаг заключают операторы - брокеры, дилеры и компании, осуществляющие доверительное управление предоставленными им денежными средствами.

Брокеры осуществляют сделки на рынке ценных бумаг в интересах другого лица в качестве посредника (поверенного или комиссионера) этого лица.

Дилеры совершают сделки купли-продажи ценных бумаг на фондовом рынке от своего имени и за свой счет.

Компании, осуществляющие доверительное управление предоставленными средствами, выполняют управление переданным им во владение имуществом. Этим имуществом могут быть ценные бумаги, денежные средства, предназначенные для инвестирования в ценные бумаги, а также денежные средства и ценные бумаги, получаемые в результате такого управления.

Организаторы торговли. Организаторы торговли обеспечивают функционирование торговых площадок, которые подразделяются на биржевые и внебиржевые. На фондовом рынке они выполняют разные функции.

Биржевые торговые площадки обеспечивают концентрацию спроса и предложения. Это позволяет формировать реальные цены на продаваемые ценные бумаги.

Внебиржевые торговые площадки обеспечивают:

* перемещение значительных объемов ценных бумаг между конкретными инвесторами;

* формирование крупных пакетов акций путем обеспечения взаимодействия рынка мелких продавцов (розничных инвесторов) и крупных покупателей (оптовых инвесторов);

* осуществление рискованных спекулятивных сделок (например, продажа ценных бумаг, которыми продавец еще не владеет, в условиях падающего рынка с надеждой откупить их по более низкой цене и выполнить свои обязательства по первой сделке).

Клиринговые организации, банки и депозитарии. Клиринговыми организациями осуществляется учет взаимных обязательств операторов на фондовом рынке. После определения взаимных обязательств банки обеспечивают движение денежных средств от покупателя к продавцу, а депозитарии - движение ценных бумаг от продавца к покупателю.

Реестродержатели (регистраторы) осуществляют учет и фиксацию права собственности на ценные бумаги и переход его от одного лица к другому. Регистрация права собственности обеспечивается внесением соответствующих записей в реестры акционеров. Деятельность по ведению реестра акционеров является исключительным видом деятельности на фондовом рынке.

Отличия в функциях депозитариев и реестродержателей состоят в следующем (рис. 1.16):

Рис. 1.16. Различия в функциях депозитариев и реестродержателей

* реестродержатели учитывают всех акционеров, владеющих ценными бумагами данного эмитента;

* депозитарии учитывают ценные бумаги разных эмитентов, принадлежащие данному инвестору.

Из рис. 1.16 видно, что депозитарий отражает право собственности на ценные бумаги с точки зрения инвестора. Так, инвестор Иа владеет ценными бумагами эмитента Эа, которые инвестор учитывает в своем депозитарии. Инвестору Иб принадлежат ценные бумаги эмитентов Эа и Эб. Инвестор Ив учитывает в своем депозитарии ценные бумаги эмитентов Эб, Эв и Эг. Инвестору Иг - принадлежат ценные бумаги эмитента Эг.

Это же распределение права собственности на ценные бумаги, с точки зрения реестродержателей, выглядит следующим образом. Ценные бумаги эмитента Эа принадлежат инвесторам Иа и Иб. Владельцами ценных бумаг эмитента Эб являются инвесторы Иб и Ив. Право собственности на ценные бумаги эмитента Эв принадлежит инвестору Ив. Ценные бумаги эмитента Эг находятся в собственности у инвесторов Ив и Иг.

Номинальный держатель. Депозитарии целесообразно использовать для обеспечения выполнения обязательств сторон по сделкам в торговых системах. В этом случае депозитарий может быть зарегистрирован в качестве номинального держателя ценных бумаг.

Номинальным держателем называется лицо, зарегистрированное в системе ведения реестра и не являющееся владельцем в отношении этих ценных бумаг. При этом номинальный держатель ценных бумаг может осуществлять права, закрепленные ценной бумагой, только в случае получения соответствующего полномочия от владельца. Операции с ценными бумагами между владельцами ценных бумаг одного номинального держателя ценных бумаг не отражаются у реестродержателя. Это особенно удобно при организации работы торговой системы, когда перерегистрация права собственности на ценные бумаги но результатам сделок, заключенных в торговой системе, осуществляется у номинального держателя, обслуживающего торговую площадку, а не у реестродержателя, ведущего реестр акционеров эмитента (рис. 1.17).

Рис. 1.17. Особенности учета движения права собственности на ценные бумаги, осуществляемого через номинального держателя

Номинальный держатель обязан:

* осуществлять учет ценных бумаг, которые он держит в интересах других лиц, на раздельных забалансовых счетах;

* осуществлять операции с ценными бумагами исключительно по поручению лиц, в интересах которых он является номинальным держателем;

* постоянно иметь на счетах достаточное количество ценных бумаг для удовлетворения требований лиц, в интересах которых он держит эти ценные бумаги;

* совершать все необходимые действия, направленные на обеспечение получения этими лицами всех выплат, причитающихся им по ценным бумагам.

Данные о номинальном держателе ценных бумаг вносятся в реестр акционеров. Причем внесение имени номинального держателя ценных бумаг в систему ведения реестра, а также перерегистрация ценных бумаг на имя номинального держателя не влекут за собой переход права собственности. Номинальный держатель по требованию владельца ценных бумаг обязан обеспечить внесение в реестр акционеров записи о перерегистрации ценных бумаг на имя владельца.

Первичный фондовый рынок

Реализация экономических интересов эмитентов происходит на первичном фондовом рынке. Эмитенты осуществляют привлечение инвестиционных средств путем выпуска ценных бумаг. Для эмиссионных ценных бумаг их выпуск называется эмиссией. Разрешение на выпуск эмиссионных ценных бумаг дает Федеральная комиссия по ценным бумагам.

Размещение эмитентом ценных бумаг среди первых владельцев называется первичным фондовым рынком. На этом этапе эмитент приобретает необходимые ему инвестиционные ресурсы. Как правило, первыми покупателями ценных бумаг являются крупные инвестиционные компании, осуществляющие дилерскую деятельность на фондовом рынке. Общая картина взаимодействия участников первичного фондового рынка представлена на рис. 1.18.

Вариант № 2. Размещение ценных бумаг с использованием услуг дилеров

Вариант № 1 относится к случаю закрытой подписки на акции или иные ценные бумаги, конвертируемые в акции. В этом случае весь выпуск размещается среди стратегических инвесторов, которые намерены контролировать акционерное общество. Для зашиты интересов акционеров решение о размещении эмиссии посредством закрытой подписки принимается только общим собранием акционеров двумя третями голосов (66,67% от состава общего собрания). Акционерное общество по требованию акционеров, голосовавших против или не принимавших участие в голосовании при решении указанного вопроса, обязано выкупить у них акции. Данное положение зафиксировано в Федеральном законе о защите прав и законных интересов на рынке ценных бумаг (о защите прав инвесторов на рынке ценных бумаг) (п. 4 ст. 5).

Вариант № 2 описывает ситуацию, когда эмитент при первичном размещении ценных бумаг использует услуги профессиональных участников рынка ценных бумаг - дилеров. Дилеры в этом случае принимают на себя обязательство выкупить весь выпуск или часть выпуска по оговоренной цене.

Брокеры, принявшие на себя обязательство

оказать максимальное содействие по

размещению выпуска ценных бумаг.

Вариант № 3. Размещение ценных бумаг с использованием услуг брокеров

Вариант № 4. Размещение цепных бумаг эмитентом без использования профессиональных участников рынка ценных бумаг

Рис. 1.18. Первичный фондовый рынок (варианты первичного размещения ценных бумаг)

Вариант № 3 - эмитент использует услуги профессиональных участников фондового рынка - брокеров, которые выступают посредниками в сделках, принимая на себя обязательство оказать максимальное содействие по размещению выпуска цепных бумаг. В этом случае общество имеет право размещать акции по цене ниже рыночной стоимости на величину вознаграждения посреднику (Федеральный закон "Об акционерных обществах" - ст. 38).

В в а р и а н т е № 4 эмитент принимает на себя всю нелегкую работу по размещению выпуска ценных бумаг.

Новые владельцы выпущенных ценных бумаг учитываются в реестре акционеров. Следует отметить, что в том случае, когда число акционеров превышает 500, реестр акционеров должен вести независимый реестродержатель.

Вторичный фондовый рынок

Дальнейшее движение права собственности на ценные бумаги осуществляется на вторичном фондовом рынке. При этом дилеры, которые приобрели ценные бумаги на первичном фондовом рынке, продают их по рыночной цене. В сделках принимают участие дилеры, приобретающие ценные бумаги за свой счет, и брокеры, выполняющие заказы своих клиентов. Сделки купли-продажи осуществляются на биржевых и внебиржевых торговых площадках. Учет взаимных обязательств участников торгов выполняют клиринговые организации. Перечисление денежных средств от покупателя продавцу осуществляют коммерческие банки, а ценных бумаг от продавца к покупателю - депозитарии. Фиксация права собственности покупателей на ценные бумаги осуществляется реестродержателями.

Основное назначение вторичного фондового рынка состоит в поддержании ликвидного рынка ценных бумаг, что позволяет реализовать интересы инвесторов. В этом случае инвестор имеет возможность в любой момент продать принадлежащие ценные бумаги по рыночной стоимости. Тем самым поддерживается доверие инвесторов к фондовому рынку как инструменту вложения временно свободных денежных средств.

Другой задачей, которую позволяет решить вторичный фондовый рынок, является повышение курсовой стоимости ценных бумаг - "раскрутка" акций эмитента. Эту задачу на вторичном фондовом рынке решают дилеры, которые, осуществив выкуп всех эмитированных акций на первичном рынке ценных бумаг, начинают затем игру на повышение и продают ценные бумаги по более высокой рыночной стоимости.

Вторичный фондовый рынок является также инструментом для осуществления спекулятивной игры и получения спекулятивной прибыли. Эту возможность, предоставляемую вторичным рынком, широко используют профессиональные участники фондового рынка - брокеры. Осуществляя большой объем операций купли-продажи ценных бумаг и стремясь приобрести их по более низкой цене и продать по более высокой, они обеспечивают тем самым ликвидность вторичного фондового рынка. Основные операции, осуществляемые на вторичном рынке ценных бумаг, представлены на рис. 1.19.

Варианты № 1-3 отвечают случаю неорганизованного внебиржевого фондового рынка. Варианты № 4-5 представляют собой организованный фондовый рынок (внебиржевой и биржевой). На рис. 1.19 показаны основные способы заключения сделок на вторичном фондовом рынке, Возможны другие, значительно более сложные варианты, которые, не представляя принципиально новых подходов, значительно усложняют изложение материала, поэтому мы их рассматривать не будем.

Вариант № 3. Осуществление сделки купли-продажи ценных бумаг через нескольких посредников

Вариант № 4. Осуществление сделки на внебиржевом организованном фондовом рынке

Вариант № 5. Осуществление сделки на биржевом фондовом рынке

Рис. 1.19. Вторичный фондовый рынок (основные виды операций купли-продажи ценных бумаг)

В заключение детализируем структуру фондового рынка, представленную на рис. 1.15, принимая во внимание профессиональных участников рынка ценных бумаг (рис. 1.20).

Рис. 1.20. Структура фондового рынка

1.5. Индексы фондового рынка

Общее понятие об индексах

Для качественной оценки состояния рынка ценных бумаг и грубой количественной оценки его динамики удобно использовать одномерный параметр, называемый индексом фондового рынка. Индексом фондового рынка является некоторое число, которое характеризует его качественное состояние. Причем само по себе значение этого числа не несет в себе существенной информации. Важно не само значение этого числа, а результат его сопоставления с теми значениями, которое оно принимало ранее.

Например, значение индекса Доу Джонса, равное 7161 (27 октября 1997 г.), по сравнению с его значением 2 июля 1996 г., равным 5720, как будто указывает на прекрасное состояние фондового рынка. Однако следует принять во внимание, что значение этого индекса было равно:

• 23 октября 1997 г. - 8035

• 26 октября 1997 г.-7715

и что падение индекса за один день (с 26 по 27 ноября) составило 554 пункта. Причем относительное уменьшение индекса (на 7,2%) было одним из наиболее значительных в истории фондового рынка. Отсюда можно сделать вывод о том, что фондовый рынок в конце октября 1997 г. находился о глубоком кризисе. Действительно, приведенные данные описывают динамику октябрьского кризиса мирового фондового рынка 1997 г.

Таким образом, индексы представляют собой инструмент оценки поведения рынка ценных бумаг, который отражает происходящие макроэкономические процессы. При депрессивных явлениях в экономике индексы падают. Когда в стране намечается экономический рост, индексы растут.

В зависимости от выбора ценных бумаг, информация о которых используется для вычисления индекса, он может характеризовать фондовый рынок в целом, рынок групп ценных бумаг (рынок государственных ценных бумаг, рынок облигаций, рынок акций и т.п.), рынок ценных бумаг какой-либо отрасли (нефтегазового комплекса, телекоммуникации, транспорта, банков и т.п.). Сопоставление динамики поведения этих индексов может показать, как изменяется состояние какой-либо отрасли по отношению к экономике в целом.

Так, на рис. 1.21 представлена динамика индексов, характеризующих состояние российского фондового рынка: РБК-общий и РБК-нефть (эти индексы вычисляются информационным агентством "Росбизнесконсалтинг"). Сопоставление динамики этих индексов показывает, что в 1997 г. при общем ухудшении состояния фондового рынка акции предприятий нефтегазового комплекса находились в несколько лучшем состоянии, чем экономика в целом. Однако начиная с 1998 г. их положение ухудшилось по сравнению с экономикой страны в целом. Это объясняется снижением цен на нефть на мировых товарных рынках.

Рис. 1.21. Динамика общего индекса фондового рынка и индекса акций нефтяных компаний

Фондовые индексы подсчитываются и публикуются различными источниками, в качестве которых, как правило, выступают информационные агентства и фондовые биржи.

Индексы разработаны для различных финансовых инструментов, таких, как акции, долговые ценные бумаги, иностранная валюта и т.п. Однако индексы на акции (называемые фондовыми индексами) являются наиболее известными.

Основные типы индексов

Большая часть фондовых индексов относится к одной из двух групп: капитализационные и ценовые индексы.

Капитализационные индексы. Данный тип индексов измеряет общую капитализацию предприятий, ценные бумаги которых используются для расчета индекса. Вычисленное значение индекса нормируется на некоторую базовую дату. Напомним, что под капитализацией предприятия понимается произведение текущей рыночной стоимости выпущенных предприятием ценных бумаг на их количество, находящееся в обращении.

К капитализационным индексам относятся индексы Standard and Poor's (S&P-500, S&P-400), сводный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи и т.п. Большинство индексов на западных фондовых рынках являются капитализационными. На российском рынке ценных бумаг к капитализационным индексам рынка относятся все индексы, рассчитываемые информационными агентствами АК&М и "Skate-Press", индексы газеты "Moscow Times" (MT) и некоторые другие.

Ценовые индексы, или индексы с весом, равным цене. Индексы данного типа вычисляются как среднее арифметическое стоимости акций компаний, входящих в базовый список индекса.

К данному типу индексов относятся наиболее известный - промышленный индекс Доу Джонса (Dow Jones), другие индексы Доу Джонса, индекс Токийской фондовой биржи - Nikkei-225, основной индекс Американской фондовой биржи - АМЕХ и т.д. На российском фондовом рынке подобный тип индексов не получил распространения.

Использование фондовых индексов

Индексы используются в качестве исходных данных для расчета параметров в ряде экономических моделей. Например, в модели оценки капитальных активов, позволяющей оценить поведение индивидуальных акций по отношению к поведению рынка акций в целом, индекс рассматривается как одномерный параметр, характеризующий наилучшую оценку рыночного портфеля.

Показатель стратегии инвестирования. Индексы можно рассматривать как инструмент для реализации стратегии инвестирования. Существуют две пассивные стратегии инвестирования. Одна состоит в том, чтобы, купив ценные бумаги, держать их до тех пор, пока их стоимость:

* не возрастет до уровня, обеспечивающего приемлемый уровень эффективности;

* не упадет до уровня, при котором финансовые потери будут выше допустимого уровня.

Вторая стратегия инвестирования состоит в том, чтобы, выбрав фондовый индекс или разработав методику расчета фондового индекса, соответствующего выбранной стратегии инвестирования, постоянно поддерживать инвестиционный портфель в соответствии со структурой выборки фондового индекса.

Отметим, что рассмотрение капитализационных индексов как стратегии поведения возможно, однако на практике малоперспективно. Такая стратегия инвестирования требует приобретения ценных бумаг предприятий в равных долях. Однако при наличии в инвестиционном портфеле нескольких десятков видов акций поддержание подобного портфеля в соответствии с выбранным капитализационным индексом требует значительных накладных расходов. Как говорят в таких случаях, велики трансакционные издержки.

Базисный актив финансовых инструментов. Интерес к фондовым индексам в значительной степени обусловлен также и тем, что они используются в качестве базисного актива для производных финансовых инструментов (фьючерсов на индекс, опционов на индекс, опционов на фьючерсы на индекс). Производные финансовые инструменты предоставляют возможность участникам фондового рынка реализовывать различные инвестиционные стратегии, осуществлять страхование сделок на фондовом рынке (хеджировать сделки), активно участвовать в спекулятивной игре и т.п.

Необходимо отметить, что не все индексы используются в качестве базисного актива для производных финансовых инструментов. В частности, компания "Dow Jones & С°" запрещает использовать промышленный индекс Доу Джонса в качестве основы для фьючерсов и опционов.

Методики расчета фондовых индексов

Для того чтобы фондовый индекс адекватно отражал объективные процессы, происходящие на рынке ценных бумаг, необходимо применять правильные и надежные методики расчета фондовых индексов. При этом можно уменьшить влияние таких субъективных факторов, как:

* манипулирование ценами на отдельные финансовые инструменты;

* осуществление корпоративной политики эмитентов, включающей в себя новые эмиссии, дробление или консолидацию акций, выпуск варрантов и т.п.

При рассмотрении методики вычисления фондовых индексов необходимо ответить на следующие вопросы:

* по каким формулам вычисляются фондовые индексы;

* каким требованиям должна отвечать информация, используемая при расчете фондовых индексов;

* каким образом происходит корректировка формул для расчета фондовых индексов при возникновении тех или иных корпоративных событий или при изменении состава информации.

Рассмотрим подходы, которые используются для расчета фондовых индексов.

Невзвешенный среднеарифметический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле

= ,

где - значение фондового индекса на момент времени t,

Pj,t - курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете фондового индекса, на момент времени t;

N- общее число компаний, акции которых используются при расчете фондового индекса;

? - согласующий коэффициент.

Эта формула используется для расчета промышленного среднего индекса Доу Джонса.

Взвешенный среднеарифметический индекс. Формулы для расчета индекса в этом случае различаются методикой взвешивания.

1. Индекс, взвешенный по цене акций в выборке, имеет вид

=,

где Pj,0 - курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете фондового индекса, в начальный момент времени;

? - базовое значение индекса на начальный момент времени.

2. Индекс, взвешенный по стоимости выборки, рассчитывается по формуле

=,

где nj,t и nj,0 - количество акций j-й компании, ценные бумаги которой используются для расчета индекса на момент времени t (t=0 на начальный момент времени).

В результате такого подхода к расчету индекса изменение цен на акции более крупных корпораций будет, как правило, оказывать большее влияние на значение индекса, чем колебания стоимости ценных бумаг мелких компаний. Данная формула используется для вычисления индекса S&P-500, причем в качестве начального момента времени берется интервал с 1941 по 1943 г., а базовое значение индекса принято равным 10.

3. Индекс, взвешенный путем приравнивания весов акций компаний, рассчитывается по формуле

=.

Невзвешенный среднегеометрический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле

= . По этой формуле рассчитывается старейший из используемых в настоящее время фондовых индексов Великобритании - индекс ФТ-30 (FT-30 Share Index, Financial Times Industrial Ordinary Index), который стал публиковаться с 1935 г.

Взвешенный среднегеометрический индекс рассчитывается по формуле

= ,

где Pj,t-1 - курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете фондового индекса, зафиксированная в предыдущий торговый день.

По такой формуле рассчитывается композитный индекс "Вэлью Лайн" (Value Line Composite Average), используемый на фондовом рынке США.

Требования к информации при вычислении индексов

Любая, даже самая изощренная формула будет неверной, если она используется для обработки недостоверных или сомнительных данных. Поэтому рассмотрим требования, которые предъявляются к информации, используемой для расчета фондовых индексов.

Размер выборки. Рыночное поведение акций эмитентов, информация о ценных бумагах которых используется при расчете фондового паний, индекса, должно быть достаточно большим. В этом случае уменьшается влияние на конечный результат случайных отклонений стоимости ценных бумаг отдельных компаний относительно среднего рыночного значения. Например, при вычислении композитного индекса "Вэлью Лайн" используются данные о ценных бумагах 1685 компаний. Однако следует отметить исключение из правила, которое только подчеркивает его правоту. В основе хорошо известного индекса Доу Джонса лежит выборка информации об акциях всего 30 компаний, хотя на Нью-Йоркской фондовой бирже котируются ценные бумаги около 2000 акционерных обществ. Можно было бы предположить, что индекс Доу Джонса будет сильно подвержен случайным колебаниям. Однако это утверждение, как показывает практика, несправедливо, и главным образом потому, что в качестве этих компаний выбраны крупные, исключительно надежные, имеющие высокую деловую репутацию компании, ценные бумаги которых сами не испытывают случайных колебаний от воздействия рыночных факторов.

Представительность выборки (репрезентативность). Перечень компаний, информация о ценных бумагах которых используется для вычисления индекса, должен быть достаточно полным, для того чтобы он адекватно отражал состояние сегмента экономики. Если, допустим, это отраслевой индекс, он должен включать в себя информацию о ценных бумагах компаний, которые определяют состояние отрасли и т.п.

Однако низкая информационная прозрачность российского фондового рынка затрудняет получение достоверных данных о корпоративных событиях даже в случае репрезентативной выборки эмитентов. Корпоративными являются события, связанные, например, с размещением выпусков ценных бумаг, планируемых эмиссий и т.п. Низкая культура профессиональной деятельности эмитентов на фондовом рынке порождает слухи, появление ложной информации и просто дезинформацию. Это, в свою очередь, вызывает панику на рынке ценных бумаг, подрывает ликвидность рынка и порождает другие нежелательные явления. В качестве примера можно привести состояние рынка акций Сургутнефтегаза (август 1994 г.), Коминефти (зима-весна 1995 г.), Приморского морского пароходства (апрель-май 1995 г.) и т.д.

Вес. Желательно, чтобы информация о ценных бумагах предприятий имела свой вес, пропорциональный влиянию ценных бумаг этих компаний на фондовый рынок в целом. В зависимости от методики расчета веса, используемой при вычислении, индекс будет иметь различную информационную ценность для аналитиков. Когда при вычислении индекса информации об акциях присваиваются одинаковые веса, этот индекс отражает взгляд неискушенного инвестора, случайно формирующего свой инвестиционный портфель.

Объективность финансовой информации. Инвесторы должны иметь в виду, что индекс формируется лишь на основе открыто сообщаемых изменений цен на формирующие его финансовые инструменты. Большинство индексов оценивается в течение торгового дня, и обновленные данные об их значениях сообщаются через короткие интервалы времени. В таких случаях текущая информация об уровне индекса будет базироваться на ценах последнего сообщения для всех составляющих индекс инструментов, хотя для отдельных из них эти цены не будут являться текущими.

Однако на российском рынке ценных бумаг серьезной проблемой, препятствующей определению достоверной рыночной стоимости ценных бумаг, является низкая ликвидность акций большинства эмитентов.

Все это приводит к тому, что важным критерием при отборе эмитента, информация о ценных бумагах которого может быть использована при расчете фондовых индексов, является возможность достаточно правдоподобного определения стоимости его ценных бумаг.

Корректировка индексов

Методика расчета индекса может время от времени изменяться. Это связано с различными корпоративными событиями, происходящими в жизни компаний, ценные бумаги которых лежат в основе вычисления индекса. Наиболее важными из них являются эмиссия новых акций, дробление или консолидация акций, выплата дивидендов акциями и т.п. Изменение методики расчета индекса может быть также связано с изменением перечня компаний, данные о стоимости акций которых привлекаются для вычисления индекса. Корректировка методики расчета осуществляется таким образом, чтобы значение индекса изменялось лишь под воздействием рыночных факторов на цены заложенных в его основу акций, но не под влиянием тех или иных корпоративных событий.

Корректировка на эмиссию акций (дробление акций). Важнейшим корпоративным событием является эмиссия новых акций. Увеличение количества акций, находящихся в свободном обращении, может быть достигнуто в результате дробления акций, находящихся в обращении, а также выплатой дивидендов акциями. В том случае если акции такой компании используются для вычисления индекса, необходимо скорректировать методику его расчета. Эту корректировку можно сделать следующим образом.

Если индекс вычисляется как простое среднее по стоимостям акций (например, индекс Доу Джонса), знаменатель формулы выступает в роли согласующего коэффициента. При этом считается, что до и после дробления индекс измениться не должен:

= ,

где Р'j,t - курсовая стоимость акций j-й компании после их дробления (или выпуска новой эмиссии);

?? - новое значение согласующего коэффициента.

Из приведенного уравнения можно найти новое значение согласующего коэффициента ?', которое будет равно

?? = ?.

В 1928 г. при расчете индекса Доу Джонса акциям 30 компаний были присвоены одинаковые веса, равные 1/30. Однако со временем происходило дробление акций, осуществлялись новые эмиссии ценных бумаг и т.п. Поэтому к 1991 г. значение веса стало равным 1/0,505.

В том случае когда индекс вычисляется как средневзвешенная величина по капитализации рынка (например, индекс S&P-500), дробление акций (осуществление новой эмиссии) не вызывает изменения индекса при условии, что капитализация компании не изменяется.

Индексы, используемые на мировых фондовых рынках

Публикуется огромное число средних и специальных индексов фондового рынка, среди которых наиболее известным является средний промышленный индекс Доу Джонса. Этот индекс был впервые опубликован в 1884 г. Чарльзом Доу, основателем компании, которая была издателем известной финансовой газеты "Wall Street Journal". Сначала он рассчитывался по акциям 11 железнодорожных компаний. В 1897 г. список был увеличен до 20 железнодорожных компаний. Первый промышленный индекс Доу Джонса был рассчитан в 1897 г. по акциям 12 компаний. К 1916 г. размер выборки увеличился до 20 компаний, а в 1928 г. - до 30. Таким он остается и по настоящее время.

Рассчитывают и другие индексы Доу Джонса: взвешенный индекс акций Доу Джонса по 700 акциям Нью-Йоркской фондовой биржи (публикуется с 1988 г.), индексы Доу Джонса по транспорту, по коммунальным компаниям и по 40 облигациям.

Среди других фондовых индексов наиболее известны:

* различные средние индексы Standard & Poor's, рассчитываемые по 400 и по 500 акциям промышленных компаний, 20 акциям транспортных компаний, 40 акциям коммунальных компаний, по акциям финансовых компаний, муниципальным облигациям, государственным облигациям США и т.п.;

* средние индексы Moody's (по промышленности, железнодорожному транспорту, коммунальным компаниям);

* индексы фондовых бирж (Нью-Йоркской, Американской, Торонтской, Миланской);

* ценовые индексы NASDAQ, которые представлены композитным индексом, включающим 4013 акций, промышленным индексом (2860 акций), банковским (224), страховым (106), транспортным (65) и другими индексами;

* индексы "Файненшл Тайме", рассчитанные по 30, 100, 250 и 350 компаниям, общий индекс ФТ, мировой индекс ФТ;

* индексы, характеризующие германский фондовый рынок (DAX-30, DAX-100, композитный индекс CDAX-320, индексы рынка облигаций - REX и REXP);

* индексы японского фондового рынка (Nikkei, TOPIX);

* индексы фондового рынка Франции (САС-40, генеральный индекс САС) и т.д.

Сравнительные характеристики наиболее известных индексов приведены в табл. 1.1.

Таблица 1.1. Сравнительные характеристики наиболее известных фондовых индексов

Название индекса Страна

Способ расчета

Количество компаний Примечание

Промышленный Доу Джонса

США

Среднеарифметический невзвешенный 30

Первый в мире (1884 г.) и наиболее известный индекс. Рассчитывается по акциям крупнейших корпораций Композитный "Вэлью Лайн"

" Среднегеометрический взвешенный

1695

В качестве веса используется среднегеометрическое значение курсов акций предыдущего торгового дня S&P-500

" Среднеарифметический взвешенный 500

Базовая стоимость берется равной 10 по состоянию на 1941-1943 гг. ФТ-30

Великобритания Среднегеометрический невзвешенный

30 Старейший из фондовых индексов Великобритании. Впервые стал публиковаться в 1935 г. ФТ-100 (FTSE-100-Футси-100)

Великобритания

Среднеарифметический взвешенный

100

Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 03.01.84 г. Курсовая стоимость акций составляет 70% общей капитализации Великобритании Nikkei

Япония Среднеарифметический невзвешенный

225 Впервые опубликован в 1950 г. Акции котируются па 1-й секции Токийской фондовой биржи (ТФБ) Токийской фондовой биржи (TOPIX) "

Среднеарифметический взвешенный

1235 Рассчитывается с. 1968 г. по всем акциям 1-й секции ТФБ

DAX Германия

Среднеарифметический взвешенный 30

Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 1987 г.

Индексы российского фондового рынка

Особенности развития российского фондового рынка и его относительная молодость проявляются также и в том, что индексы российского фондового рынка пока не нашли широкого применения. Большинство участников фондового рынка, профессионально занимающихся торговыми операциями с ценными бумагами, предпочитают анализировать динамику стоимости акций или сравнивать котировки акций между собой, не привлекая при этом, как правило, фондовых индексов. Даже индекс российской торговой системы (индекс РТС), наиболее известный и авторитетный индекс российского фондового рынка, используется не так часто, как это можно было бы ожидать. Российские фондовые индексы в какой-то мере опередили свое время.

На российском фондовом рынке используется очень много фондовых индексов. Каждое информационное агентство, занимающееся анализом финансовой информации, рассчитывает свой индекс. Свои индексы рассчитывают также торговые площадки. Наиболее известными из индексов являются:

* индекс информационного агентства Национальной ассоциации участников фондового рынка (индекс российской торговой системы, индекс РТС);

* индекс Московской межбанковской валютной биржи (индекс ММВБ);

* различные индексы информационного агентства "Росбизнесконсалтинг" (сводный индекс РБК, РБК-нефть, РБК-энергетика, РБК-связь и т.п.);

* индекс консультационного агентства "Соболев" (SOBI);

* различные индексы информационного агентства "Скейт" (МТ, ASP общий и отраслевые, всего около 30 индексов);

* индексы агентства АК&М (общий и отраслевые, 12 индексов);

* индексы агентства "Прайм-ТАСС" (общий и отраслевые: Прайм-Дженерал, Прайм-Toп, Прайм-Преф, Прайм-Неликвид, Прайм-Нефть, Прайм-Связь, Прайм-Электро, Прайм-Металл, Прайм-Химия);

* фондовый индекс "Коммерсанта" и т.д.

Рассмотрим некоторые из этих индексов.

MT-Index - индекс газеты "The Moscow Times" рассчитывается и публикуется по рабочим дням с 1 сентября 1994 г. Индекс рассчитывается агентством "Скейт-пресс". Индекс МТ представляет собой ка-питализационный индекс и рассчитывается по методике среднеарифметического взвешенного значения.

Группа ASP-индексов, рассчитываемая агентством "Скейт-пресс", представляет собой капитализационные индексы. Наряду с общим индексом ASP-General рассчитываются индексы: финансовый, индустриальный нефтегазовый, торговый, металлургический и т.п. - всего около 30 отраслевых индексов, рассчитываемых и публикуемых по рабочим дням.

Индексы АК&М рассчитываются консультационным агентством АК&М. Три основных индекса рассчитываются и публикуются с 1 сентября 1993 г. Они являются одними из первых российских индексов рынка ценных бумаг. С 1 февраля 1995 г. индекс рассчитывается ежедневно. Существуют несколько индексов АК&М: сводный индекс, индекс акций банков, промышленных предприятий и т.п. - всего 12 отраслевых индексов. Между собой индексы отличаются только списком эмитентов и являются капитализационными.

Индекс РТС - наиболее известный из российских фондовых индексов, является капитализационным. Рассчитывается по заявленным к заключению сделкам в российской торговой системе по методу взвешенного среднеарифметического значения.

В июле 1998 г. было объявлено о введении общероссийского фондового индекса РТС-Интерфакс. Однако его появление было настолько дружно проигнорировано всеми информационными изданиями и

агентствами, что общероссийским его можно назвать с большой натяжкой.

Отметим основные черты российских фондовых индексов:

1) российские индексы фондового рынка являются капитализационными индексами, рассчитываемыми по методике взвешенного среднеарифметического значения;

2) перечень предприятий, информация о сделках с ценными бумагами которых используется для расчета индексов, весьма ограничен. Причем в этом списке основную роль играют не более десятка [предприятий (ЛукОйл Холдинг, РАО ЕЭС России, Мосэнерго, Газпром и т.п.), сделки с ценными бумагами которых составляют практически 100% объема сделок на фондовом рынке;

3) ограниченность информационной базы и сходные формулы для расчета индексов делают их сильно коррелированными между собой.

Корреляция между индексами

Необходимо отметить, что на рынках ценных бумаг стран с развитой рыночной экономикой при всем многообразии фондовых индексов, методов их расчета, перечня компаний, акции которых используются для вычисления индексов, состава информации, по которой они рассчитываются, и т.п. эти индексы весьма сильно коррелируют между собой.

Напомним, что коэффициент корреляции двух параметров указывает на то, как сильно согласованы между собой изменения этих двух величин. Если параметры изменяются одинаково, то коэффициент корреляции равен 1. В том случае, когда параметры изменяются в противофазе, т.е. возрастание одной величины сопровождается уменьшением другой, коэффициент корреляции равен - 1. Если параметры изменяются независимо друг от друга, то коэффициент корреляции равен 0.

Коэффициенты корреляции между различными индексами фондового рынка, используемыми в США, представлены в табл. 1.2.

Таблица 1.2. Коэффициенты корреляции между различными индексами фондового рынка

Индексы DJIA SP-500 NYSE ASE Средний промышленный индекс Доу Джонса (DJIA) 1

Комбинированный средний индекс Стандарт и Пур (S&P-500) 0,963

1

Индекс Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) 0,949

0,981 1

Индекс Американской фондовой биржи (ASE) 0,675 0,796 0,836 1

Оценка коэффициентов корреляции между фондовыми индексами различных стран с развитой рыночной экономикой представлена в табл. 1.3.

Таблица 1.3. Коэффициенты корреляции между фондовыми индексами стран

с развитой рыночной экономикой

Индексы DJIA DAX-30 САС-40 N-225 Средний промышленный индекс Доу Джонса (DJIA, США) 1

DAX-30 (Германия) 0,560 1 САС-40 (Франция) 0,638 0,645 1 Nikkei-225 (N-225, Япония) 0,194 Нет св. Нет св. 1

Приведенные данные указывают на то, что ставшие классическими фондовые индексы (DJIA, Nikkei, S&P-500, DAX-30, САС-40, FTSE-ЮОит.п.):

* объективно отражают процессы, происходящие как на национальных, так и на мировых фондовых рынках;

* фондовый рынок представляет собой единое глобальное торговое пространство, подчиняющееся одним законам и живущее как единое целое. Динамика фондовых рынков разных стран во многих случаях обусловлена общими для всех рынков процессами.

При рассмотрении российских фондовых индексов (табл. 1.4) обращает на себя внимание то, что корреляция между ними еще более сильная, чем у национальных индексов стран с развитой рыночной экономикой.

Таблица 1.4. Коэффициенты корреляции между различными индексами

российского фондового рынка

Индексы

РТС ASP

АК&М Интерфакс

РТС

1

ASP-General

0,992 1

АК&М

0,997 0,99

1 Интерфакс сводный

0,992 0,995

0,995

1 Интересно сопоставить индексы, характеризующие развитые фондовые рынки, и индексы российского рынка ценных бумаг, который относится к развивающимся рынкам.

В периоды, когда ситуация на фондовых рынках более или менее стабильна, заметна определенная положительная корреляция между этими индексами, т.е. рынки изменяются сходным образом. Во время кризисов положительная корреляция сохраняется. Однако в периоды выхода из кризисов корреляция между индексами становится отрицательной. Другими словами, выход из кризиса развитых фондовых рынков происходит за счет развивающихся рынков.

На рис. 1.22 показано изменение индекса Доу Джонса после октябрьского кризиса мирового фондового рынка 1997 г. Для сопоставления приведена динамика индекса РТС за тот же период времени (рис. 1.23).

Рис. 1.22. Динамика индекса Доу Джонса после кризиса мирового фондового рынка

(октябрь 1997 г.)

Рис. 1.23. Динамика индекса РТС после кризиса мирового фондового рынка (октябрь 1997 г.)

Выводы

1. Финансовый рынок как часть рыночной системы государства представляет собой часть рынка капиталов, где осуществляются эмиссия и купля-продажа ценных бумаг. Основное назначение фондового рынка состоит в том, что он позволяет аккумулировать временно свободные денежные ресурсы и направлять их на развитие перспективных отраслей экономики.

Фондовый рынок наряду с отмеченной выше основной функцией выполняет и ряд других задач. Среди них необходимо отметить следующие:

* обслуживание государственного долга;

* перераспределение права собственности;

* спекулятивные операции.

Общая структура фондового рынка представлена:

* инвесторами - лицами, имеющими временно свободные денежные ресурсы;

* эмитентами - организациями, заинтересованными в привлечении денежных средств для развития производства;

* инфраструктурой, которая является связующим звеном между инвесторами и эмитентами;

* институтами, регулирующими функционирование фондового рынка.

2. Реализация экономических интересов эмитентов происходит на первичном фондовом рынке, на котором эмитенты осуществляют привлечение инвестиционных средств путем выпуска и размещения ценных бумаг.

Основное назначение вторичного фондового рынка состоит в поддержании ликвидного рынка ценных бумаг, что позволяет реализовать интересы инвесторов. Другой задачей, которую позволяет решить вторичный фондовый рынок, является повышение курсовой стоимости ценных бумаг, "раскрутка" акций эмитента. Вторичный фондовый рынок является также инструментом для осуществления спекулятивной игры и получения спекулятивной прибыли.

3. Параметрами, характеризующими рынок ценных бумаг, являются фондовые индексы. Индексы представляют собой инструмент оценки поведения рынка ценных бумаг, который отражает происходящие макроэкономические процессы.

Наиболее известными индексами являются средний промышленный индекс Доу Джонса (США), индекс S&P-500 (США), FTSE-100 (Великобритания), индексы Nikkei-225 и TOPIX (Япония), DAX-30 (Германия). Состояние российского рынка ценных бумаг характеризуют индексы информационного агентства НАУФОР (индекс РТС), индекс ММВБ, индексы агентства АК&М и некоторые другие.

Методика использования фондовых индексов для анализа состояния рынка ценных бумаг предполагает изучение динамики значения индекса за достаточно длительный промежуток времени, сопоставление его с динамикой других индексов и процессами, происходящими в экономике. Фондовые индексы рассчитываются по различным формулам и разным данным. Но несмотря на это, они весьма сильно коррелируют между собой.

Контрольные вопросы

1. Охарактеризуйте структуру фондового рынка.

2. Каковы условия движения капитала между заемщиками и кредиторами на кредитном рынке?

3. Опишите структуру кредитного рынка.

4. Чем сбережения отличаются от инвестиций?

5. Назовите рыночные инструменты, которые может использовать государство для воздействия па уровень сбережений и инвестиций.

6. Какие задачи решает фондовый рынок?

7. Какие варианты первичного размещения ценных бумаг вы знаете? Дайте им краткую характеристику.

8. Назовите основные виды операций на вторичном рынке ценных бумаг.

9. Перечислите виды профессиональной деятельности на рынке цепных бумаг.

10. Что такое фондовый индекс? Назовите основные типы фондовых индексов.

11. На 31 июля 1998 г. фондовые индексы ведущих стран имели следующие значения:

DJIA 8883,29

FTSE-100 5837,0

DAX-30 5873,92

Nikkei-225 16378,97

Какой вывод можно сделать о сравнительном состоянии фондовых рынков разных стран?

12. Какие существуют методики определения фондовых индексов?

13. Каковы требования к информации, используемой при вычислении фондовых индексов?

14.Какой метод расчета фондового индекса (среднегеометрический или среднеарифметический) при одинаковой выборке акций даст результат, более устойчивый к случайным изменениям стоимости ценных бумаг?

15. С какой целью и как корректируются фондовые индексы?

16. Кратко опишите индексы, используемые на мировых и российском фондовых рынках.

Глава 2. ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ

Ценные бумаги российских эмитентов составляют основу функционирования рынка ценных бумаг. К обращению на рынке допущены облигации и акции, векселя и чеки, депозитные и сберегательные сертификаты, банковские сберегательные книжки на предъявителя и коносаменты. Законодательно определен порядок перехода прав собственности по ценным бумагам. Отметим, что осуществление и передача прав, удостоверенных ценными бумагами, происходят путем закрепления прав в специальном реестре. При этом фиксация прав может осуществляться с помощью бумажных носителей, а также компьютерных записей. Отсюда форма выпуска ценных бумаг может быть документарной или бездокументарной.

Ценные бумаги имеют отличительные особенности. Характерна, например, необходимость их предъявления для осуществления удостоверенных ими прав. Кроме того, по ценным бумагам не может иметь места частичная передача прав - они переходят исключительно в совокупности.

На практике нормативные акты регулируют выпуск и обращение ценных бумаг каждого вида, устанавливают объем прав, удостоверенных данной ценной бумагой, а также реквизиты и требования к ее форме. Очевидно, что документ становится ценной бумагой только после того, как он будет наделен необходимыми реквизитами и представлен в соответствующей форме. В противном случае ценная бумага не приобретает надлежащего статуса и становится ничтожной.

Субъектами прав, удостоверенных ценной бумагой, могут быть ее предъявитель, названное в ней лицо, а также названное лицо, которое само может осуществлять эти права или приказом назначить другое лицо. На этом основании находятся в обращении ценные бумаги на предъявителя, именные и ордерные ценные бумаги. Передача прав по Ценной бумаге на предъявителя происходит простым вручением ее новому владельцу. По именной ценной бумаге переход права собственности осуществляется в порядке, установленном для уступки требований, а по ордерной ценной бумаге права передаются путем совершения на ней передаточной надписи - индоссамента. Установившийся порядок дает возможность широкого обращения ценных бумаг, и способ передачи прав по ценной бумаге зависит от ее принадлежности к именной, ордерной или на предъявителя.

Изучение ценных бумаг, приобретение навыков и умений обращения с ними предполагает их классификацию по различным признакам. Цель классификации состоит в том, что с ее помощью можно выявить взаимосвязи, отметить общие и отличительные особенности ценных бумаг различных видов.

Классификация ценных бумаг может быть представлена по таким признакам, как способ регистрации выпуска ценных бумаг; принадлежность к той или иной организационно-правовой форме; функциональное назначение; характер передачи прав собственности; срок обращения; вид дохода; форма выпуска. Все это дает возможность разбить ценные бумаги на классы, группы, виды, разряды, типы и категории.

Обращение ценных бумаг предопределяется процессом их эмиссии. Законодательно определены правила выпуска ценных бумаг, которые представлены в виде стандартов эмиссии. Эти правила регулируют процедуру эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, а также выпуск дополнительных акций и облигаций. Стандарты эмиссии ценных бумаг, регламентируя процедуру их выпуска, устанавливают правила размещения акций путем распределения среди учредителей акционерного общества при его создании, путем подписки или конвертации. Размещение облигаций может проходить путем подписки или, так же как и акций, путем конвертации.

Эмиссии ценных бумаг предшествует законодательно установленный порядок принятия решения о выпуске акций и облигаций, подготовки и регистрации проспекта эмиссии. В результате данных операций выпуску ценных бумаг присваивается государственный регистрационный номер. Структура номера государственной регистрации своеобразна для государственных и корпоративных ценных бумаг, ценных бумаг, выпускаемых акционерными обществами, эмитируемых банками и иными кредитными организациями.

На российском рынке ценных бумаг обращаются как государственные, так и корпоративные ценные бумаги. Государственные ценные бумаги представлены федеральными государственными ценными бумагами, государственными ценными бумагами субъектов Российской Федерации и муниципальными ценными бумагами.

В состав федеральных государственных ценных бумаг включены, например, такие, как вексель Министерства финансов РФ, облигации внутренних и внешних займов, государственные жилищные сертификаты. Эмитентом ценных бумаг Российской Федерации выступает федеральный орган исполнительной власти, и решение о нем принимается Правительством Российской Федерации. Эмитентом федеральных государственных ценных бумаг, как правило, является Министерство финансов Российской Федерации, ценных бумаг субъекта Российской Федерации - орган исполнительной власти субъекта Российской Федерации, а муниципальных ценных бумаг - исполнительный орган местного самоуправления.

На рынке ценных бумаг кроме их эмитента присутствуют инвесторы. Инвестором может быть любое юридическое или физическое лицо, резиденты и нерезиденты РФ. Контролирующие функции осуществляет Банк России. Среди участников особое место отводится дилерам, выполняющим связующую роль между эмитентом и инвесторами.

Практика функционирования рынка ценных бумаг и законодательство выработали основные требования к выпуску, обращению и эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг, которые распространяются на все виды федеральных и государственных ценных бумаг субъектов Федерации и муниципальных ценных бумаг.

Кроме того, определен порядок возникновения обязательств и особенности их исполнения Российской Федерацией, субъектом Российской Федерации или муниципальным образованием по государственным и муниципальным ценным бумагам. Эмиссию государственных или муниципальных ценных бумаг сопровождают генеральные условия эмиссии и обращения, а также решение эмитента об эмиссии каждого отдельного выпуска.

Раскрытие эмитентом информации о государственных и муниципальных ценных бумагах и публикация им отчета об итогах эмиссии, согласно российскому законодательству, является непременным условием функционирования рынка ценных бумаг.

Особенности исполнения обязательств по государственным и муниципальным ценным бумагам, а также порядок определения и предоставления государственных гарантий, регулируемых бюджетным законодательством Российской Федерации, - важнейшие аспекты функционирования рынка ценных бумаг.

Акции акционерных обществ, долговые обязательства, облигации, Жилищные сертификаты, векселя, складские свидетельства на рынке Ценных бумаг представлены как корпоративные ценные бумаги. Отличительной особенностью, объединяющей их, является эмитент, не имеющий отношения к государственным органам управления. С помощью корпоративных ценных бумаг регулируются имущественные отношения между акционерами и акционерным обществом, непосредственно между акционерными обществами, эмитентом и инвесторами, продавцом и покупателем товаров.

Выпуск, обращение, обслуживание, погашение, выплата дохода и соблюдение прав собственности по корпоративным ценным бумагам осуществляются на основе российского законодательства. Ценные бумаги различных видов и типов выпускают и зарубежные эмитенты. В этой роли выступают государство, органы местной власти и корпорации.

2.1. Ценные бумаги: общие вопросы

Согласно законодательству Российской Федерации, под ценной бумагой понимается документ, удостоверяющий с соблюдением установленной формы и обязательных реквизитов имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при его предъявлении.

Бланки ценных бумаг

Ценная бумага - это прежде всего документ, являющийся носителем данных, свидетельствующих о праве владельца на ценности и полномочия, закрепленные в ней. Следовательно, ценная бумага - деловая бумага, юридически подтверждающая материальные права ее владельца. Она может быть выпущена в обращение в документарной и бездокументарной форме. К бланкам ценных бумаг в зависимости от срока обращения, номинала и их вида устанавливаются определенные требования.

Бланки ценных бумаг необходимо надежно защитить от подделки, поэтому печатное изображение, бумага, краска должны нести в себе элементы защиты. Как правило, бланки ценных бумаг имеют формат А4 (210 ? 297 мм) или А5 (148 ? 210 мм) и соответствующие реквизиты.

Порядок получения разрешения на производство бланков ценных бумаг. Производство бланков ценных бумаг является лицензируемым видом деятельности. Установлен следующий порядок и выработаны определенные условия выдачи лицензий на производство и ввоз на территорию Российской Федерации бланков ценных бумаг.

Лицензированию подлежит производство бланков акций, облигаций, депозитных и сберегательных сертификатов банков и других документов, выпускаемых как ценные бумаги в соответствии с действующим законодательством.

Лицензия на производство бланков ценных бумаг выдается Министерством финансов РФ полиграфическим предприятиям или другим предприятиям, имеющим полиграфическое оборудование и способным осуществлять законченный цикл производства бланков по установленной форме. Для того чтобы получить лицензию, предприятие направляет в Министерство финансов РФ заявку в произвольной форме с приложением пакета документов, содержащего копии устава, свидетельства о государственной регистрации предприятия, пояснительную записку о готовности к производству бланков с применением специального технологического оборудования, наличии специалистов, системы охраны, учета и образца бланка ценных бумаг. Министерство финансов РФ рассматривает заявку на получение лицензии в трехмесячный срок со дня ее поступления.

Порядок выдачи лицензий на ввоз бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления. Порядок выдачи лицензий на ввоз на территорию Российской Федерации бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления несколько иной по сравнению с их производством. Прежде всего, лицензия может быть выдана не только эмитенту ценных бумаг, выпуск которых зарегистрирован в установленном порядке, но также и организации, которую уполномочил эмитент представлять его интересы при ввозе из-за рубежа бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления. С этой целью в Министерство финансов РФ подается заявление в произвольной форме с приложением таких документов, как пояснительная записка, содержащая сведения об изготовителе и характере производства, образец бланка ценных бумаг, копии договора на изготовление и другие документы. Причем лицензия выдается на каждую отдельную партию ввозимых бланков ценных бумаг и их полуфабрикатов.

Порядок оплаты за выдачу лицензии. За выдачу лицензии на производство и ввоз на территорию Российской Федерации бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления взимается плата, направляемая на покрытие расходов, связанных с выполнением процедуры лицензирования и последующего контроля за выполнением правил лицензирования.

Плата устанавливается в следующих размерах:

* за лицензирование производства бланков ценных бумаг в Российской Федерации - 350 установленных законодательно размеров минимальной месячной оплаты труда;

* за лицензирование ввоза на территорию России бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления - 2% от стоимости заказа на их изготовление.

Оплата услуг по предоставлению лицензии может быть осуществлена только в российской валюте.

Виды ценных бумаг. Реквизиты бланков

К обращению на фондовом рынке России допущены следующие виды ценных бумаг: государственные облигации, облигации, вексель, чек, депозитный и сберегательный сертификаты, банковская сберегательная книжка на предъявителя, простое и двойное складское свидетельство (и каждая его часть), коносамент, акция и приватизационные ценные бумаги, жилищные сертификаты.

Опционное свидетельство также является ценной бумагой, так как законодательно закреплено положение об опционном свидетельстве, его применении и утверждении стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии. Таким образом, к обращению на территории Российской Федерации были допущены производные ценные бумаги - опционные свидетельства.

Охарактеризуем каждый вид ценных бумаг.

Акции предприятий

Акция представляет собой ценную бумагу, закрепляющую права ее владельца - акционера на:

* получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов;

* участие в управлении акционерным обществом;

* часть имущества, остающегося после его ликвидации.

Бланк акции должен содержать следующие реквизиты:

* фирменное наименование акционерного общества и его местонахождение;

* наименование ценной бумаги - "Акция", ее порядковый номер, дату выпуска, вид акции - простая или привилегированная - и ее номинальную стоимость, имя держателя;

* размер уставного капитала акционерного общества на день выпуска акций, а также количество выпускаемых акций, срок выплаты дивидендов, подпись председателя правления акционерного общества, место печати, предприятие - изготовитель бланков ценных бумаг.

Облигации - долговые обязательства

Облигация является ценной бумагой, предоставляющей ее держателю право на получение:

* от эмитента облигации - суммы основного долга (номинальной стоимости), выплачиваемой при ее погашении в денежной форме или ином имущественном эквиваленте;

* зафиксированного дохода в виде процента, начисляемого к номинальной стоимости облигации. Реквизиты бланков облигаций следующие:

* фирменное наименование эмитента и его местонахождение;

* наименование ценной бумаги - "Облигация";

* наименование (имя) держателя, порядковый номер и номинальная стоимость;

* дата выпуска, вид облигации (закладная, облигация без обеспечения, конвертируемая облигация), общая сумма выпуска;

* процентная ставка, условия и порядок выплаты процентов, условия и порядок погашения;

* место печати, предприятие - изготовитель бланков ценных бумаг.

Выпуск облигаций могут осуществлять государство и юридические лица, имеющие соответствующий организационно-правовой статус. Исходя из этого облигации приобретают наименование государственных облигаций или корпоративных ценных бумаг.

Акции и облигации, имея сходство как ценные бумаги, обладают отличительными особенностями. Если акции предоставляют право владельцам на получение дивидендов, имущественной доли .при ликвидации акционерных обществ, участие в управлении, то облигации таких прав владельцам не дают. Их возможности касаются только получения основной суммы долга при погашении облигаций и процентного вознаграждения. Никаких имущественных прав, а тем более претензий на участие в правлении акционерным обществом владелец облигаций предъявлять не вправе. Акции и облигации являются эмиссионными ценными бумагами.

На эмиссионные ценные бумаги может быть выпущен сертификат.

Сертификат ценной бумаги

Сертификат ценной бумаги (от лат. certifico - удостоверяю) - документ, удостоверяющий совокупность прав на определенное количество ценных бумаг. Сертификат эмиссионной ценной бумаги - документ, выпускаемый эмитентом и удостоверяющий совокупность прав на указанное в нем количество ценных бумаг. При этом владелец ценных бумаг имеет право требовать от эмитента исполнения его обязательств на основании такого сертификата. Выпуск сертификата может быть осуществлен как в документарной, так и в бездокументарной форме.

При документарной форме эмиссионных ценных бумаг сертификат и решение о выпуске ценных бумаг являются документами, удостоверяющими права, закрепленные ценной бумагой. При бездокументарной форме эмиссионных ценных бумаг решение о выпуске ценных бумаг является документом, удостоверяющим права, закрепленные ценной бумагой.

Эмиссионная ценная бумага в целом закрепляет имущественные права в том объеме, в котором они установлены в решении о выпуске данных ценных бумаг, и в соответствии с законодательством Российской Федерации.

Сертификат эмиссионной ценной бумаги имеет следующие характерные реквизиты:

* полное наименование эмитента и его юридический адрес;

* вид ценных бумаг;

* государственный регистрационный номер эмиссионных ценных бумаг;

* порядок размещения эмиссионных ценных бумаг;

* обязательство эмитента обеспечить права владельца при соблюдении им требований законодательства Российской Федерации;

* указание количества эмиссионных ценных бумаг, удостоверенных этим сертификатом;

* указание общего количества выпущенных эмиссионных ценных бумаг с данным государственным регистрационным номером;

* указание на то, выпущены ли эмиссионные ценные бумаги в документарной форме с обязательным централизованным хранением или в документарной форме без обязательного централизованного хранения;

* указание на то, являются ли эмиссионные ценные бумаги именными или на предъявителя;

* печать эмитента;

* подписи руководителей эмитента и подпись лица, выдавшего сертификат;

* другие реквизиты, предусмотренные законодательством Российской Федерации для конкретного вида ценных бумаг.

Обязательным реквизитом сертификата именной эмиссионной ценной бумаги является имя или наименование ее владельца.

Вексель

Вексель - это документ, составленный по установленной законом форме и содержащий безусловное абстрактное денежное обязательство. Вексель представляет собой разновидность "кредитных денег". Различают вексель простой и переводной.

Вексель простой - ничем не обусловленное обязательство векселедателя уплатить по наступлении срока определенную сумму денег держателю векселя.

Вексель переводной - письменный приказ векселедателя (трассанта), адресованный плательщику (трассату), об уплате указанной в векселе суммы денег держателю векселя (ремитенту).

Трассат становится должником по векселю только после того, как акцептирует вексель, т.е. согласится на его оплату, поставив на нем свою подпись. Только после этого можно говорить о том, что вексель акцептован.

Реквизиты бланка векселя:

* наименование "Вексель" (вексельная метка);

* предложение (обязательство) уплатить определенную сумму;

* наименование плательщика;

* указание срока платежа;

* указание места платежа;

* наименование того, кому или по приказу кого платеж должен быть совершен;

* дата и место составления векселя;

* подпись векселедателя.

Чек Чек относится к ценным бумагам и содержит ничем не обусловленное распоряжение чекодателя банку произвести платеж указанной в нем суммы чекодержателю. Таким образом, чек по характеру выполняемых функций напоминает переводной вексель, в котором в качестве трассата выступает банк.

Бланк чека имеет свойственные ему реквизиты:

* наименование "Чек" - поручение плательщику выплатить указанную денежную сумму;

* наименование плательщика и номер счета;

* указание валюты платежа;

* дата и место составления;

* подпись чекодателя.

Цепные бумаги кредитных организаций

Депозитный сертификат - письменное свидетельство банка о вкладе денежных средств, удостоверяющее право вкладчика на получение по истечении установленного срока суммы вклада (депозита) и процентов по нему. Он может быть выдан только организации, являющейся юридическим лицом, зарегистрированной на территории Российской Федерации.

Сберегательный сертификат - письменное свидетельство банка о вкладе денежных средств, удостоверяющее право вкладчика на получение по истечении установленного срока суммы вклада (депозита) и процентов по нему. Он может быть выдан только гражданину Российской Федерации.

Таким образом, депозитный и сберегательный сертификаты очень похожи друг на друга, отличаясь только статусом владельца. Так, владельцем депозитного сертификата может быть только юридическое лицо, а сберегательного - только физическое лицо. Объединяют их и реквизиты, которые включают следующие характеристики:

* наименование "Депозитный" или "Сберегательный" сертификат;

* указание на причину выдачи;

* дату внесения депозита (вклада);

* размер депозита (вклада);

* безусловное обязательство вернуть сумму вклада (депозита);

* дату востребования;

* ставку процента;

* сумму причитающихся процентов;

* наименование и адрес банка-эмитента;

* подписи двух лиц от имени эмитента, печать эмитента;

* наименование получателя (для именного сертификата).

Складские свидетельства

Складское свидетельство представляет собой документ, подтверждающий факт заключения договора хранения и принятия товара на хранение, а держатель свидетельства получает право распоряжаться товаром в то время, когда товар находится на хранении.

Двойное складское свидетельство является ценной бумагой, состоящей из двух частей: складского свидетельства и залогового свидетельства (варранта). Эти части, будучи отделенными друг от друга, являются самостоятельными ценными бумагами.

Специфика таких ценных бумаг, как складские свидетельства, состоит не только в их своеобразной форме, но и в реквизитах, в состав которых входят:

* наименование и место нахождения товарного склада;

* текущий номер свидетельства по реестру;

* наименование и место нахождения товаровладельца;

* наименование, количество, мера товара;

* срок хранения;

* размер вознаграждения и порядок его уплаты;

* дата выдачи свидетельства;

* подпись и печать товарного склада.

Коносамент

Коносамент - это ценная бумага, разновидность товарораспорядительного документа, предоставляет его держателю право распоряжения грузом. Коносамент (от фр. - connaissement) - это документ, содержащий условия договора морской перевозки груза.

Постановление ЦИК и СНК СССР от 28 мая 1926 г., утвердившее Положение о морских перевозках, ввело в обращение морские грузовые документы. В практику введены следующие виды коносаментов: коносамент, составленный на имя определенного получателя, и коносамент на предъявителя. Все виды коносаментов, кроме коносамента на предъявителя, представляют собой ордерные бумаги.

Коносаменту свойственна специфика, которая связана с условиями его создания как документа и порядком обращения. Суть дела сводится к тому, что данной ценной бумагой обслуживаются товары, находящиеся в пути. Поэтому в качестве нормативных актов применяются наряду с Гражданским кодексом Российской Федерации Кодекс торгового мореплавания и Унифицированные правила и обычаи для документарных аккредитивов. Данными документами узаконены коносаменты как ценные бумаги и описаны правила их обслуживания и обращения. К реквизитам коносамента как ценной бумаги относятся:

* наименование перевозчика, его подпись и печать;

* наименование судна;

* порт разгрузки/погрузки;

* указание на то, что документ состоит из единственного оригинала;

* ссылка на документ, содержащий условия перевозки груза.

Складские свидетельства и коносамент пока не обращались на российском фондовом рынке как самостоятельные финансовые инструменты. Хотя они уже на протяжении нескольких лет предлагаются в качестве основы для построения тех или иных финансово-товарных схем (например, для торговли золотом, драгоценными металлами и т.п.).

Банковские сберегательные книжки на предъявителя

Банковская сберегательная книжка на предъявителя, выпускаемая банком, согласно российскому законодательству также является ценной бумагой, удостоверяющей право ее владельца на получение вклада и процентов по нему. Ее реквизитами являются:

* наименование и место нахождения банка;

* номер счета по вкладу;

* все суммы, зачисленные на счет;

* все суммы, списанные со счета;

* остаток на счете на момент предъявления банковской сберегательной книжки в банк.

Приватизационные ценные бумаги - ваучеры

Приватизационные ценные бумаги также относятся к ценным бумагам, подтверждающим право их владельца на часть приватизируемой государственной собственности. Наиболее известным и пока единственным примером приватизационных ценных бумаг являются приватизационные чеки (ваучеры).

Жилищные сертификаты - ценные бумаги

Жилищные сертификаты представляют собой ценные бумаги с индексируемой номинальной стоимостью в зависимости от стоимости единицы площади жилья. Номинальная стоимость жилищных сертификатов представлена в единицах общей площади жилья и в ее денежном выражении. В этом и состоит необычность данных ценных бумаг, имеющих следующие реквизиты:

* наименование - "Жилищный сертификат";

* дату и номер государственной регистрации;

* срок действия сертификата;

* дату приобретения первым собственником;

* размер общей площади жилья в расчете на один сертификат;

* общий объем эмиссии сертификатов данной серии;

* цену приобретения первым собственником;

* схему индексации номинальной стоимости;

* предварительные условия заключения будущего договора купли-продажи жилья;

* порядок соглашения о дополнительных и окончательных условиях будущего договора купли-продажи жилья;

* условия, дающие право заключить договор на покупку жилья;

* полное наименование эмитента, его подпись, печать;

* полное наименование собственника сертификата;

* полное наименование банка, контролирующего целевое использование привлеченных средств. Закладная - новый вид ценных бумаг

Закладная является именной ценной бумагой, удостоверяющей следующие права ее законного владельца:

* право на получение исполнения по денежному обязательству, обеспеченному ипотекой имущества, указанного в договоре об ипотеке, без представления других доказательств существования этого обязательства;

* право залога на указанное в договоре об ипотеке имущество.

Обязанными по закладной лицами являются должник по обеспеченному ипотекой обязательству и залогодатель.

Закладная должна содержать:

* слово "Закладная", включенное в название документа;

* имя залогодателя и указание места его жительства либо его наименование и. указание места нахождения, если залогодатель - юридическое лицо;

* имя первоначального залогодержателя и указание места его жительства либо его наименование и указание места нахождения, если залогодержатель - юридическое лицо;

* название кредитного договора или иного денежного обязательства, исполнение которого обеспечивается ипотекой, с указанием даты и места заключения такого договора или основания возникновения обеспеченного ипотекой обязательства;

* имя должника по обеспеченному ипотекой обязательству, если должник не является залогодателем, и указание места жительства должника либо его наименование и указание места нахождения, если должник - юридическое лицо;

* указание суммы обязательства, обеспеченной ипотекой, и размера процентов, если они подлежат уплате по этому обязательству, либо условий, позволяющих в надлежащий момент определить эту сумму и проценты;

* указание срока уплаты суммы обязательства, обеспеченной ипотекой, а если эта сумма подлежит уплате по частям - сроков (периодичности) соответствующих платежей и размера каждого из них либо условий, позволяющих определить эти сроки и размеры платежей (план погашения долга);

* название и достаточное для идентификации описание имущества, на которое установлена ипотека, и указание места нахождения такого имущества;

* денежную оценку имущества, на которое установлена ипотека;

* наименование права, в силу которого имущество, являющееся предметом ипотеки, принадлежит залогодателю, и органа, зарегистрировавшего это право, с указанием номера, даты и места государственной регистрации, а если предметом ипотеки является принадлежащее залогодателю право аренды - точное название имущества, являющегося предметом аренды, и срок действия этого права;

* указание на то, что имущество, являющееся предметом ипотеки, обременено правом пожизненного пользования, аренды, сервитутом, иным правом либо не обременено никаким из подлежащих государственной регистрации прав третьих лиц на момент государственной регистрации ипотеки;

* подпись залогодателя, а если он является третьим лицом, также и должника по обеспеченному ипотекой обязательству;

* сведения о времени и месте нотариального удостоверения договора об ипотеке, а также сведения о государственной регистрации ипотеки;

* указание даты выдачи закладной первоначальному залогодержателю.

Опционные свидетельства - производные ценные бумаги

Опционное свидетельство представляет собой производную именную эмиссионную ценную бумагу, которая закрепляет право ее владельца на покупку (опционное свидетельство на покупку) или продажу (опционное свидетельство на продажу) ценных бумаг, составляющих базисный актив опционных свидетельств.

Сертификат опционного свидетельства должен содержать следующие обязательные реквизиты:

* полное фирменное наименование эмитента и его место нахождения;

* наименование "Опционное свидетельство на покупку" или "Опционное свидетельство на продажу";

* государственный регистрационный номер опционных свидетельств;

* порядковый номер опционного свидетельства;

* порядок размещения опционных свидетельств (дату начала и дату окончания размещения опционных свидетельств), способ размещения (открытая или закрытая подписка), цену (премию) размещения опционных свидетельств или метод ее определения, порядок и срок оплаты опционных свидетельств;

* номинальную стоимость опционного свидетельства;

* вид (категория и тип), количество, дату и номер государственной регистрации ценных бумаг, подлежащих покупке или продаже по опционному свидетельству (базисный актив), с указанием органа государственной регистрации этих ценных бумаг;

* цену покупки или продажи ценных бумаг, указанных в опционном свидетельстве (цену исполнения);

* срок обращения опционного свидетельства;

* обязательство эмитента обеспечить права владельца при соблюдении владельцем требований законодательства Российской Федерации;

* указание количества опционных свидетельств, удостоверенных этим сертификатом;

* указание общего количества опционных свидетельств с данным государственным регистрационным номером;

* указание на то, выпущены ли опционные свидетельства в документарной форме с обязательным централизованным хранением или в документарной форме без обязательного централизованного хранения;

* полное фирменное наименование (фамилию, имя и отчество) владельца опционного свидетельства;

* печать эмитента опционного свидетельства и подписи единоличного исполнительного органа эмитента опционного свидетельства и лица, выдавшего сертификат.

Отсутствие какого-либо из реквизитов делает опционное свидетельство недействительным. Необходимо отметить, что это правило в полной мере относится и к другим ценным бумагам.

Характеристики ценных бумаг сведены в таблицу, которая позволяет группировать их по таким параметрам, как тип документа: именной, ордерный, на предъявителя; форма выпуска: документарная или бездокументарная; разряд ценной бумаги: долговая, долевая, платежная и пр. В табл. 2.1 указаны те виды ценных бумаг, которые допущены к обращению Гражданским кодексом Российской Федерации.

Таким образом, приведенные характеристики ценных бумаг служат основой для их классификации.

Таблица 2.1. Характеристики ценных бумаг

* При наличии бланкового индоссамента.

** Передается совместно с договором переуступки права требования (цессии).

Классификация ценных бумаг

Классификация ценных бумаг раскрывает взаимные связи в понятиях, видах и правилах обращения на основании определенных принципов и выражает эти связи в виде логически построенной системы. Классификация ценных бумаг служит для понимания в целом сущности организации рынка ценных бумаг в России, тех финансовых процессов, которые закономерны в период осуществления экономических реформ.

Ценные бумаги при классификации подразделяются по ряду признаков:

* виду (государственные облигации, облигации, векселя, чеки, депозитный и сберегательный сертификаты, банковские сберегательные книжки на предъявителя, простое и двойное складские свидетельства (и каждая их часть), коносаменты, акции и приватизационные ценные бумаги);

* способу регистрации выпуска ценных бумаг (классы, в состав которых входят эмиссионные и неэмиссионные ценные бумаги);

* признаку организационно-правовой принадлежности (группы, состоящие из государственных и корпоративных ценных бумаг);

* функциональному назначению (разряды, включающие долговые, долевые, платежные и товарораспорядительные ценные бумаги);

* характеру передачи права собственности (типы, в которых ценная бумага представлена как именная, ордерная или на предъявителя);

* срокам обращения;

* виду дохода;

* форме выпуска (категории, такие, как документарные и бездокументарные ценные бумаги).

Способ регистрации выпуска ценных бумаг

По способу регистрации выпуска ценных бумаг различают следующие классы (рис. 2.1):

* эмиссионные, к которым относятся государственные облигации, облигации, акции, опционные свидетельства;

* неэмиссионные - все остальные виды ценных бумаг.

Эмиссионные ценные бумаги, закрепляя совокупность имущественных и неимущественных прав, размещаются выпусками, имеют равные объем и сроки осуществления прав внутри одного выпуска вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги.

Организационно-правовой статус эмитента

Право выпуска ценных бумаг законодательно закреплено как за государством через Министерство финансов РФ, так и за юридическими лицами, зарегистрированными на территории Российской Федерации. По этому признаку ценные бумаги могут быть разделены на группы, которые представлены государственными и корпоративными ценными бумагами.

Рис. 2.1. Состав эмиссионных и неэмиссионных ценных бумаг (группировка ценных бумаг по классам и способу выпуска)

К государственным ценным бумагам относятся: векселя Министерства финансов РФ, облигации внутреннего займа РСФСР 1991 г. ("Апрель", "Октябрь"), облигации российского внутреннего выигрышного займа 1992 г., облигации Золотого займа, облигации государственного нерыночного займа, облигации российского акционерного общества "Высокоскоростные магистрали", облигации государственного сберегательного займа Российской Федерации, облигации внутреннего государственного валютного облигационного займа, государственные ценные бумаги субъектов Российской Федерации и ценные бумаги органов местного самоуправления.

Функциональное назначение ценных бумаг

По своему функциональному назначению ценные бумаги, допущенные к обращению на территории Российской Федерации, подразделяются на следующие разряды (рис. 2.2):

* долговые ценные бумаги (государственные облигации, облигации, депозитные и сберегательные сертификаты, банковская книжка на предъявителя);

* долевые ценные бумаги (акции); платежные документы (векселя, чеки);

* товарораспорядительные документы (коносамент, простое складское свидетельство, двойное складское свидетельство и каждая часть двойного складского свидетельства в отдельности);

* производные ценные бумаги (опционные свидетельства); залоговые ценные бумаги (закладная)

Способ передачи права собственности по ценным бумагам По способу передачи права собственности ценные бумаги подразделяются на следующие типы (рис. 2.3):

* именные ценные бумаги - долговые и долевые ценные бумаги (кроме банковской книжки на предъявителя), платежные и товарораспорядительные документы, опционные свидетельства, закладные;

* ордерные ценные бумаги - платежные и товарораспорядительные документы;

* предъявительские ценные бумаги - все ценные бумаги, допущенные к обращению на территории Российской Федерации, кроме депозитных и сберегательных сертификатов, опционных свидетельств и закладных.

Рис. 2.2. Группировка ценных бумаг по функциональному предназначению

Необходимо обратить внимание на то, что ценные бумаги могут быть выпущены как в именной, так и в предъявительской форме. К ним относятся, например, акции. В настоящее время в Российской Федерации обращаются акции исключительно в бездокументарной форме выпуска. Однако законодательно разрешен выпуск акций на предъявителя в определенной пропорции к величине оплаченного уставного капитала эмитента в соответствии с нормативом, установленным Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг. Обращение ценных бумаг представляет собой процедуру заключения гражданско-правовых сделок, влекущих переход прав собственности на них.

Государственные ценные бумаги также могут быть выпущены на предъявителя. В качестве наиболее известного примера следует упомянуть послевоенный государственный облигационный заем.

Именные, ордерные и предъявительские ценные бумаги отличаются друг от друга порядком передачи прав, удостоверенных ценной бумагой. Наиболее просто передаются права, удостоверенные ценной бумагой на предъявителя. Для этого достаточно просто вручить ценную бумагу новому владельцу.

Права, удостоверенные именной ценной бумагой, передаются в порядке, установленном для уступки права требований (цессии). Лицо, передающее право по ценной бумаге, несет ответственность за недействительность соответствующего требования, но не за его неисполнение.

Таким образом, лицо, продавшее именную ценную бумагу, несет ответственность только в том случае, если эта ценная бумага оказалась фальшивой. Реализация прав, удостоверенных именной ценной бумагой, осуществляется путем предъявления претензий к лицу, выпустившему именную ценную бумагу.

Рис. 2.3. Классификационные типы ценных бумаг

Существуют два варианта фиксации перехода прав на именную бездокументарную ценную бумагу к приобретателю. Во-первых, если учет прав на ценные бумаги осуществляется в депозитарии, то переход прав происходит с момента внесения приходной записи по счету депо приобретателя. Во-вторых, если учет прав ведется в системе ведения реестра, то в этом случае переход прав на ценные бумаги осуществляется с момента внесения приходной записи по лицевому счету приобретателя.

Право на именную документарную ценную бумагу переходит к приобретателю:

* в случае учета прав приобретателя на ценные бумаги в системе ведения реестра - с момента передачи ему сертификата ценной бумаги после внесения приходной записи по лицевому счету приобретателя;

* в случае учета прав приобретателя на ценные бумаги у лица, осуществляющего депозитарную деятельность, с депонированием сертификата ценной бумаги у депозитария - с момента внесения приходной записи по счету депо приобретателя.

По-иному осуществляется переход права по ордерной ценной бумаге. Права по этим ценным бумагам передаются путем совершения на них передаточной надписи, называемой индоссаментом. Индоссант (продавец ордерной ценной бумаги) несет ответственность не только за существование права, но и за его осуществление. При совершении индоссамента достаточно только подписи индоссанта.

Таким образом, владелец ордерной ценной бумаги может потребовать выполнения своих прав, предусмотренных этой бумагой, как от лица, выпустившего ее, так и от любого лица, находящегося в цепочке индоссаментов.

Процедура перехода прав собственности по ценным бумагам

В настоящее время существует своеобразная процедура перехода права собственности по именным эмиссионным ценным бумагам и эмиссионным ценным бумагам на предъявителя.

Переход права собственности по именным эмиссионным ценным бумагам сопровождается обязательной идентификацией владельца, при этом информация о владельцах должна быть доступна эмитенту в форме реестра владельцев ценных бумаг. Переход прав, закрепленных именной эмиссионной ценной бумагой, должен сопровождаться уведомлением держателя реестра, или депозитария, или номинального держателя ценных бумаг.

Осуществление прав по именным документарным эмиссионным ценным бумагам производится по предъявлении владельцем либо его доверенным лицом сертификатов этих ценных бумаг эмитенту. При этом в случае наличия сертификатов таких ценных бумаг у владельца необходимо совпадение имени (наименования) владельца, указанного в сертификате, с именем (наименованием) владельца в реестре.

По эмиссионным ценным бумагам на предъявителя переход и закрепление прав на них не требуют идентификации владельца. Это положение подтверждено тем, что права, закрепленные эмиссионной ценной бумагой, переходят к их приобретателю с момента перехода прав на эту ценную бумагу. Осуществление прав по предъявительским эмиссионным ценным бумагам производится по предъявлении их владельцем либо его доверенным лицом.

В случае хранения сертификатов документарных эмиссионных ценных бумаг в депозитариях права, закрепленные ценными бумагами, осуществляются на основании предъявленных этими депозитариями сертификатов по поручению, предоставляемому депозитарными договорами владельцев, с приложением списка этих владельцев. Эмитент в этом случае обеспечивает реализацию прав по предъявительским ценным бумагам лица, указанного в этом списке.

Осуществление прав по именным бездокументарным эмиссионным ценным бумагам производится эмитентом в отношении лиц, указанных в системе ведения реестра.

Срок обращения ценных бумаг

Обращение ценных бумаг всегда ограничено временными рамками. Существуют ценные бумаги со сроком обращения до одного года, так называемые краткосрочные ценные бумаги. Те ценные бумаги, которые имеют срок обращения от одного до пяти лет, называются среднесрочными и более пяти лет - долгосрочными.

Доход по ценным бумагам

Доходом по ценным бумагам могут быть процентные выплаты в денежной форме, в виде купонных выплат, дивидендов. Причем доход может быть не только в денежной форме, но и в материально-вещественной. Все зависит от того, каков порядок погашения, выплаты дохода и в какой форме доход заложен в условиях выпуска, обращения и погашения ценных бумаг. Согласно этому признаку классификации ценные бумаги можно представить как процентные с постоянным и переменным доходом, купонные, дисконтные, выигрышные и дивидендные.

Форма выпуска ценных бумаг

По форме выпуска ценные бумаги подразделяются на следующие категории:

* ценные бумаги, выпущенные в бездокументарной форме (государственные облигации, облигации, акции);

* ценные бумаги в документарной форме выпуска (все виды ценных бумаг, допущенных к обращению на территории Российской Федерации).

Документарная форма эмиссионных ценных бумаг - форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании предъявления оформленного надлежащим образом сертификата ценной бумаги или, в случае депонирования такового, на основании записи по счету депо.

Бездокументарная форма эмиссионных ценных бумаг - форма эмиссионных ценных бумаг, при которой владелец устанавливается на основании записи в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или, в случае депонирования ценных бумаг, на основании записи по счету депо.

2.2. Эмиссия ценных бумаг

Стандарты эмиссии ценных бумаг

Современным законодательством России выработаны определенные правила эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, а также дополнительных акций и облигаций. Одновременно разработана и законодательно закреплена процедура подготовки их проспектов эмиссии. В связи с этим основным документом является стандарт эмиссии акций при учреждении акционерных обществ, дополнительных акций, облигаций и их проспектов эмиссии.

Главное предназначение стандартов состоит в регламентации процедуры эмиссии ценных бумаг. С помощью стандартов регулируется выпуск акций акционерного общества при его учреждении, эмиссия дополнительных акций акционерного общества, распределяемых среди акционеров, эмиссия дополнительных акций акционерного общества. Кроме того, устанавливаются правила эмиссии облигаций, размещаемых путем подписки, а также эмиссии ценных бумаг, размещаемых путем конвертации.

Стандарты эмиссии устанавливают порядок принятия решения о выпуске ценных бумаг, правила государственной регистрации, составления проспекта эмиссии ценных бумаг, процедуру их размещения, регистрации отчета об итогах выпуска. Стандартом вводится в практику порядок приостановления размещения выпуска ценных бумаг, признания его недействительным и внесения изменений в данные о государственной регистрации выпуска.

Размещение акций осуществляется путем распределения среди учредителей акционерного общества при его создании, а также путем подписки и конвертации. В свою очередь, размещение облигаций может проходить путем подписки или конвертации.

Эмиссия акций акционерного общества

Эмиссия акций акционерного общества при его образовании, так называемая первичная эмиссия, осуществляется по общепринятому правилу. При этом акции должны быть распределены среди учредителей общества в соответствии с договором о создании акционерного общества.

Эмиссия же дополнительных акций акционерного общества, распределяемых среди акционеров, имеет ряд специфических особенностей. Одна из них состоит в том, что размещение дополнительных, в том числе конвертируемых, акций акционерного общества путем распределения их среди своих акционеров возможно только за счет:

* средств, полученных акционерным обществом-эмитентом от продажи своих акций сверх их номинальной стоимости (эмиссионного дохода);

* остатков фондов специального назначения (фонда накопления, фонда потребления, фонда социальной сферы) акционерного общества-эмитента по итогам предыдущего года;

* нераспределенной прибыли акционерного общества-эмитента по итогам предыдущего года;

* дивидендов, которые начислены, но не выплачены акционерам акционерного общества-эмитента и которые могут использоваться для капитализации с согласия акционеров и после удержания и перечисления в бюджет соответствующих налогов;

* средств от переоценки основных фондов акционерного общества-эмитента.

Другая особенность эмиссии акций связана с самой процедурой эмиссии, так как она складывается из определенных этапов. Поскольку подобную работу необходимо осуществлять не только при выпуске дополнительных акций акционерного общества, распределяемых среди акционеров, но и при эмиссии дополнительных акций акционерного общества, размещаемых путем подписки, а также эмиссии облигаций, размещаемых путем подписки, эмиссии ценных бумаг, размещаемых путем конвертации, то этапы эмиссии ценных бумаг можно представить в виде табл. 2.2.

Процедура эмиссии и ее особенности

Решение о выпуске акций и облигаций акционерного общества утверждается советом директоров. При учреждении акционерного общества решение о выпуске акций, распределяемых среди его учредителей, принимается уполномоченным органом акционерного общества на основании и в соответствии с договором о его создании. Следует отметить, что решение о выпуске ценных бумаг принимается на основании и в соответствии с решением об их размещении. Характерно, что представленное в регистрирующий орган решение о выпуске ценных бумаг, размещаемых путем подписки, может не содержать срока, цены размещения ценных бумаг, а также сведений, относящихся к цене размещения ценных бумаг (сведений о вознаграждениях и дисконтах андеррайтеров, других сведений, влияющих на цену размещения ценных бумаг и (или) на сумму, которую эмитент должен получить в результате их размещения).

Регистрация проспекта эмиссии

Государственная регистрация выпуска ценных бумаг должна сопровождаться регистрацией их проспекта эмиссии в случаях распределения акций среди учредителей акционерного общества при его образовании, распределения акций среди акционеров акционерного общества, конвертации акций и закрытой подписки на ценные бумаги, если число учредителей (приобретателей) превышает 500 и (или) номинальная стоимость выпуска (объем эмиссии) более 50 тыс. минимальных размеров оплаты труда. В случае же размещения акций способом открытой подписки всегда требуется осуществлять государственную регистрацию выпуска ценных бумаг, совмещенную с регистрацией их проспекта эмиссии.

В случае регистрации проспекта эмиссии ценных бумаг процедура эмиссии дополняется следующими этапами:

* подготовкой проспекта эмиссии эмиссионных ценных бумаг;

* регистрацией проспекта эмиссии эмиссионных ценных бумаг;

* раскрытием всей информации, содержащейся в проспекте эмиссии;

* раскрытием всей информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска.

Таблица 2.2. Характеристика этапов эмиссии ценных бумаг

* Если число учредителей более 500 и объем эмиссии более 50 тыс. минимальных размеров оплаты труда.

Регистрация выпуска эмиссионных ценных бумаг

Регистрация выпуска эмиссионных ценных бумаг осуществляется Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг, в результате чего ему присваивается государственный регистрационный номер, представляющий собой цифровой, буквенный или знаковый код, который идентифицирует конкретный выпуск эмиссионных ценных бумаг.

Для регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг эмитент представляет в регистрирующий орган следующие документы:

* заявление на регистрацию;

* решение о выпуске эмиссионных ценных бумаг;

* проспект эмиссии, если регистрация выпуска ценных бумаг сопровождается регистрацией проспекта эмиссии;

* копии учредительных документов, если осуществляется эмиссия акций при создании акционерного общества.

В результате при регистрации выпуска эмиссионных ценных бумаг этому выпуску присваивается государственный регистрационный номер.

Государственная регистрация выпуска акций не может быть осуществлена до полной оплаты уставного капитала акционерного общества-эмитента, за исключением выпусков акций, размещаемых путем распределения среди учредителей акционерного общества при его учреждении, до регистрации отчета об итогах всех зарегистрированных ранее выпусков акций и внесения соответствующих изменений в устав акционерного общества-эмитента, а также до регистрации отчетов об итогах всех зарегистрированных ранее выпусков облигаций акционерного общества-эмитента.

Ограничения касаются и регистрации выпусков облигаций. В частности, не может быть осуществлена государственная регистрация выпуска облигаций:

* до полной оплаты уставного капитала коммерческой организации-эмитента;

* до регистрации отчета об итогах зарегистрированного ранее выпуска облигаций той же серии коммерческой организации-эмитента;

* до регистрации отчетов об итогах всех зарегистрированных ранее выпусков акций и внесения соответствующих изменений в устав акционерного общества-эмитента;

* сумма номинальных стоимостей которых в совокупности с суммой номинальных стоимостей всех непогашенных облигаций эмитента превышает размер его уставного капитала или величину обеспечения, предоставленного ему третьими лицами.

Однако ограничения в осуществлении государственной регистрации на этом не заканчиваются. Их сила распространяется и на другие ситуации. Например, не может быть одновременно осуществлена государственная регистрация выпуска акций и выпуска облигаций (за исключением выпуска акций и конвертируемых в них облигаций), выпуска обыкновенных и привилегированных акций (за исключением выпуска обыкновенных и выпусков привилегированных акций, размещаемых путем распределения среди учредителей акционерного общества при его учреждении, путем распределения среди акционеров акционерного общества, а также путем конвертации двух и более выпусков обыкновенных акций или двух и более выпусков привилегированных акций одного типа, двух и более выпусков облигаций одной серии).

Законодательством установлено, что совершение сделок с ценными бумагами и их рекламирование до государственной регистрации выпуска этих ценных бумаг запрещается. Вместе с тем в этом правиле есть исключение: реклама ценных бумаг, государственная регистрация выпуска которых не сопровождалась регистрацией проспекта эмиссии, а также публичное объявление цен их покупки или продажи могут осуществляться только при условии, что эмитент раскрывает информацию в форме ежеквартального отчета эмитента эмиссионных ценных бумаг и в форме сообщений о существенных фактах, затрагивающих финансово-хозяйственную деятельность эмитента эмиссионных ценных бумаг.

Правила размещения ценных бумаг

Если размещение ценных бумаг осуществляется путем подписки в течение срока, указанного в зарегистрированном решении о выпуске ценных бумаг, то оно не должно превышать одного года со дня принятия решения о выпуске. Размещение же ценных бумаг путем конвертации осуществляется в течение срока, предусмотренного зарегистрированным решением о выпуске данных ценных бумаг.

Что касается распределения дополнительных акций акционерного общества среди его акционеров, а также конвертации акций, то оно должно быть осуществлено не позднее одного месяца с момента государственной регистрации выпуска акций, причем это должно произойти в один день, указанный в зарегистрированном решении об их выпуске, по данным реестра акционеров на этот день.

При размещении ценных бумаг путем открытой подписки эмитент обязан опубликовать сообщение о порядке раскрытия информации в периодическом печатном издании с тиражом не менее 50 тыс. экземпляров. Запрещается размещение ценных бумаг нового выпуска ранее чем через две недели после обеспечения всем потенциальным приобретателям возможности доступа к информации о выпуске, причем это можно сделать даже в день начала размещения ценных бумаг.

Размещение ценных бумаг путем конвертации может осуществляться с соблюдением ряда особенностей. При конвертации в дополнительные акции ценных бумаг, конвертируемых в акции, и конвертации в облигации ценных бумаг, конвертируемых в облигации, если конвертация осуществляется по требованию владельцев ценных бумаг, она производится на основании их заявлений в порядке, предусмотренном решением о выпуске конвертируемых ценных бумаг. Причем заключение каких-либо договоров в этом случае не требуется.

В случаях конвертации акций в акции с большей или меньшей номинальной стоимостью, с иными правами, а также конвертации в акции акций, подвергнутых дроблению и консолидации, конвертация осуществляется в акции той же категории, что и акции, которые в них конвертируются, с одновременным их аннулированием.

Дополнительные акции, размещаемые путем подписки, должны размещаться по рыночной цене, но не ниже номинальной стоимости.

Аналогичные требования предъявляются к размещению привилегированных акций. Привилегированные акции, конвертируемые в привилегированные акции других типов, размещаемые тоже путем подписки, должны размещаться по рыночной цене, но не ниже собственной номинальной стоимости или номинальной стоимости акций, в которые они конвертируются. Облигации, конвертируемые в акции, следует размещать по рыночной цене, но не ниже номинальной стоимости акций, в которые они конвертируются.

Отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг

Отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг в регистрирующий орган эмитент представляет не позднее 30 дней после завершения размещения эмиссионных ценных бумаг. Отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг должен содержать следующую информацию:

* даты начала и окончания размещения ценных бумаг;

* фактическую цену размещения ценных бумаг (по видам ценных бумаг в рамках данного выпуска);

* количество размещенных ценных бумаг;

* общий объем поступлений за размещенные ценные бумаги, внесенных в денежных средствах (в рублях и в иностранной валюте), в форме материальных и нематериальных активов.

Правила регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг

Регистрация отчета об итогах выпуска ценных бумаг выполняется с соблюдением определенных правил. Характерной особенностью в этом случае является то, что регистрация отчета об итогах выпуска акций, распределенных среди учредителей при учреждении акционерного общества, осуществляется одновременно с государственной регистрацией выпуска акций. Эмитент представляет в регистрирующий орган отчет об итогах выпуска ценных бумаг, размещаемых путем подписки, а также путем конвертации.

Отчет об итогах выпуска акций и облигаций акционерного общества утверждается советом директоров или иным органом, имеющим в соответствии с законами и иными правовыми актами Российской Федерации полномочия на принятие решения о размещении ценных бумаг.

Форма отчета об итогах выпуска ценных бумаг должна соответствовать требованиям организации, регистрирующей итоги выпуска ценных бумаг, с представлением документов, подтверждающих завершение размещения ценных бумаг. В том случае когда ценные бумаги оплачиваются не денежными средствами, в регистрирующий орган одновременно с отчетом об итогах выпуска ценных бумаг представляются:

* протокол заседания совета директоров, отражающий принятие решения об определении рыночной стоимости имущества, вносимого в оплату ценных бумаг, кворум и результаты голосования с указанием имен членов совета директоров, голосовавших за принятие решения;

* заключение независимого оценщика (аудитора) о рыночной стоимости имущества, вносимого в оплату ценных бумаг, в случае, если номинальная стоимость всех оплачиваемых неденежными средствами акций или облигаций составляет более 200 установленных федеральным законом минимальных размеров оплаты труда.

Этапы выпуска ценных бумаг

Выпуск ценных бумаг включает ряд обязательных действий, которые должен совершить эмитент. Прежде всего, принимается решение о выпуске ценных бумаг. Затем определяется форма удостоверения прав по ценным бумагам и оговаривается процедура эмиссии и ее этапы, после этого проводится регистрация выпуска эмиссионных ценных бумаг, рассматриваются условия их размещения, дается информация о выпуске ценных бумаг, раскрываемая эмитентом, и составляется отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг.

Решение о выпуске ценных бумаг

Решение о выпуске ценных бумаг - документ, зарегистрированный в органе государственной регистрации ценных бумаг и содержащий данные, достаточные для установления объема прав, закрепленных ценной бумагой. Решение о выпуске эмиссионных ценных бумаг должно содержать:

* полное наименование эмитента и его юридический адрес;

* дату принятия решения о выпуске ценных бумаг;

* наименование уполномоченного органа эмитента, принявшего решение о выпуске;

* вид эмиссионных ценных бумаг;

* отметку о государственной регистрации и государственный регистрационный номер ценных бумаг;

* права владельца, закрепленные одной ценной бумагой;

* порядок размещения эмиссионных ценных бумаг;

* обязательство эмитента обеспечить права владельца при соблюдении владельцем установленного законодательством Российской Федерации порядка осуществления этих прав;

* указание количества эмиссионных ценных бумаг в данном выпуске;

* указание общего количества выпущенных эмиссионных ценных бумаг с данным государственным регистрационным номером и их номинальную стоимость;

* указание формы ценных бумаг (документарная или бездокументарная, именная или на предъявителя);

* печать эмитента и подпись руководителя эмитента;

* другие реквизиты, предусмотренные законодательством Российской Федерации для конкретного вида эмиссионных ценных бумаг.

Форма удостоверения прав по ценным бумагам

Форма удостоверения прав, составляющих эмиссионную ценную бумагу, предусматривает, что в соответствии с законодательством Российской Федерации эмиссионная ценная бумага закрепляет имущественные права в том объеме, в котором они установлены в решении о выпуске данных ценных бумаг. Форма выпуска эмиссионных ценных бумаг может быть документарной и бездокументарной.

При документарной форме эмиссионных ценных бумаг документами, удостоверяющими права, закрепленные ценной бумагой, являются сертификат и решение о выпуске ценных бумаг.

При бездокументарной форме эмиссионных ценных бумаг документом, удостоверяющим права, закрепленные ценной бумагой, является решение о выпуске ценных бумаг.

Информация о выпуске ценных бумаг, раскрываемая эмитентом

При открытой эмиссии ценных бумаг, требующей регистрации проспекта эмиссии, эмитенту необходимо сообщить потенциальным инвесторам информацию, содержащуюся в проспекте эмиссии, и опубликовать его в периодическом печатном издании с тиражом не менее 50 тыс. экземпляров. При этом как эмитент, так и профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие размещение эмиссионных ценных бумаг, обязаны предоставить будущим владельцам сведения о выпуске ценных бумаг до их приобретения.

В тех случаях, когда хотя бы один выпуск эмиссионных ценных бумаг эмитента сопровождался регистрацией проспекта эмиссии, эмитент обязан раскрыть информацию о своих ценных бумагах и своей финансово-хозяйственной деятельности в форме ежеквартального отчета или сообщения о существенных фактах, затрагивающих финансово-хозяйственную деятельность эмитента.

Условия размещения выпущенных эмиссионных ценных бумаг

Эмитент имеет право начинать размещение выпускаемых им эмиссионных ценных бумаг только после регистрации их выпуска. Количество размещаемых эмиссионных ценных бумаг не должно превышать количества, указанного в учредительных документах и проспектах о выпуске ценных бумаг. Эмитент обязан закончить размещение выпускаемых эмиссионных ценных бумаг по истечении одного года с даты начала эмиссии. Запрещается размещение ценных бумаг нового выпуска ранее чем через две недели после обеспечения всем потенциальным владельцам возможности доступа к информации о выпуске.

Приостановить размещение выпуска ценных бумаг может ФКЦБ и регистрирующий орган в случае нарушения эмитентом требований Федерального закона "О рынке ценных бумаг" и иных законодательных актов, регулирующих эту процедуру. Установлено, что до исправления обнаруженных недостатков Федеральная комиссия и регистрирующий орган вправе приостановить размещение выпуска ценных бумаг. Если недостатки не устраняются, то Федеральная комиссия и регистрирующий орган вправе обратиться в суд с иском о признании выпуска ценных бумаг недействительным. В свою очередь, приобретатель ценных бумаг имеет право на возмещение убытков, понесенных им в результате нарушения эмитентом, андеррайтером или профессиональным участником рынка ценных бумаг правил их размещения.

2.3. Система государственной регистрации ценных бумаг

Система государственной регистрации ценных бумаг построена на присвоении их выпуску номера государственной регистрации. Известно, что с передачей ценной бумаги новому владельцу переходят все права, удостоверяемые данной ценной бумагой. В случаях с именными ценными бумагами для осуществления и передачи прав, удостоверенных ценной бумагой, достаточно доказательств их закрепления в специальном реестре, называемом реестром акционеров. Обычно этот реестр ведется в компьютеризованном виде.

Рассмотрим системы регистрации ценных бумаг, принятые на территории Российской Федерации для следующих видов ценных бумаг:

* государственных ценных бумаг;

* корпоративных ценных бумаг;

* ценных бумаг акционерных обществ;

* ценных бумаг, эмитированных банками.

Государственные ценные бумаги

Структура номера государственной регистрации определена приказом по Министерству финансов РФ от 21 января 1999 г. № 2н "О порядке формирования государственного регистрационного номера, присваиваемого выпускам государственных ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг". Государственный регистрационный код состоит из одиннадцати значащих разрядов. Он имеет вид, представленный на рис. 2.4.

Корпоративные ценные бумаги

Структура номера государственной регистрации корпоративных ценных бумаг (рис. 2.5) описана в инструкции "О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг на территории Российской Федерации", введенной в действие инструктивным письмом Министерства финансов РСФСР от 3 марта 1992 г. № 3.

В качестве примера рассмотрим ценную бумагу с номером государственной регистрации 73-1-0289. Эта ценная бумага является акцией, зарегистрированной в регистрирующем органе под номером 289. Следовательно, номер государственной регистрации корпоративных ценных бумаг несет информацию о виде ценных бумаг и позволяет определить, где они были зарегистрированы. Так, если первые две позиции 77, то данная ценная бумага зарегистрирована в г. Москве.

При регистрации документов, например на выпуск жилищных сертификатов, выдается акт государственной регистрации жилищных сертификатов с указанием даты и кода государственной регистрации. Код государственной регистрации строится следующим образом.

Например:

ХХ-6-ХХХХХ, где

* первая позиция указывает на код территории по административно-территориальному делению Российской Федерации;

* вторая позиция (цифра 6) указывает на вид ценных бумаг - жилищные сертификаты;

* третья позиция указывает порядковый номер государственной регистрации выпуска жилищных сертификатов в реестре регистрирующего органа.

В настоящее время рассмотренная методика присвоения кода государственной регистрации не используется.

Рис. 2.4. Структура кода государственной регистрации государственных ценных бумаг

Рис. 2.5. Структура кода государственной регистрации корпоративных ценных бумаг

Ценные бумаги кредитных организаций

Структура номера государственной регистрации ценных бумаг, выпускаемых кредитными организациями, определена в приложении № 6 к инструкции № 8 "О правилах выпуска и регистрации ценных бумаг кредитными организациями на территории Российской Федерации", введенной в действие Центральным банком России 17 сентября 1996 г. с последующими изменениями и дополнениями.

Государственный регистрационный номер ценных бумаг, выпускаемых кредитными организациями, состоит из девяти значащих разрядов. Каждый из них несет определенную смысловую нагрузку, и присутствие его в регистрационном номере обязательно. Данный номер можно характеризовать как смешанный, так как при его формировании используются и цифровое, и буквенное обозначения. Причем для банков и небанковских кредитных организаций регистрационный номер имеет свои отличительные особенности, например:

Х-ХХ-Х-ХХХХ-В - для банков;

Х-ХХ-Х-ХХХХ-С - для небанковских кредитных организаций.

Структура регистрационного номера имеет вид, представленный на рис. 2.6.

Так, ценная бумага, имеющая номер государственной регистрации 10301396В, обозначает третью эмиссию акций банка, имеющего банковскую лицензию № 1396.

Коммерческий банк с лицензией номер 132657 выпускает привилегированные акции, которые являются четвертым по счету типом акций, выпускавшихся данным банком. Государственный регистрационный номер данного типа акций будет следующим: 1040132657В.

Приведем еще один пример. Коммерческий банк с лицензией номер 7421 выпускает облигации, которые являются первым по счету типом облигаций, эмитированных данным банком. Государственный регистрационный номер данного типа ценных бумаг будет следующим: 20107421В.

Следовательно, информация, которая содержится в номере ценной бумаги, выпущенной банком, позволяет определить ее вид и тип, а также установить эмитента (по номеру банковской лицензии).

Рис. 2.6. Структура регистрационного номера ценных бумаг, выпускаемых кредитным и организациями

Ценные бумаги, регистрируемые ФКЦБ

Система государственной регистрации ценных бумаг, используемая Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг, распространяется на ценные бумаги, которые проходят регистрацию в Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг.

Структура номера при государственной регистрации ценных бумаг формируется на основе распоряжения ФКЦБ от 26 февраля 1997 г. №, 61-р "О порядке присвоения выпускам ценных бумаг государственных регистрационных номеров". С этого времени все новые выпуски ценных бумаг, которые регистрируются в Российской Федерации, получают номер государственной регистрации в соответствии с этим руководящим документом. Структура номера государственной регистрации ценных бумаг представлена на рис. 2.7.

Таким образом, каждая эмиссия ценных бумаг, осуществляемая в Российской Федерации, подлежит государственной регистрации с присвоением выпуску государственного регистрационного номера. Регистрации подлежат все выпуски ценных бумаг независимо от статуса эмитента, будь то государственные органы управления, субъекты Федерации или органы местного самоуправления, акционерные общества, банки и иные кредитные организации.

Государственными регистрирующими органами в настоящее время являются Министерство финансов РФ, Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг и Центральный банк Российской Федерации.

Государственный регистрационный номер входит в состав реквизитов ценной бумаги; отсутствие этого номера делает ее ничтожной.

2.4. Государственные ценные бумаги

Важным элементом российского рынка ценных бумаг является его финансовое наполнение, т.е. совокупность финансовых инструментов, допущенных к обращению. Всю совокупность российских ценных бумаг можно разделить на две большие группы: государственные и корпоративные ценные бумаги. Государственные ценные бумаги являются финансовым инструментом, обслуживающим государственный внутренний долг, и представляют собой облигации и векселя Министерства финансов РФ. Корпоративные ценные бумаги на российском рынке представлены в основном акциями.

Рис. 2.7. Структура номера ценных бумаг, государственная регистрация которых осуществляется

Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг

Рынок государственных ценных бумаг является исключительно важным элементом экономической структуры страны с рыночной экономикой. Для государства он представляет собой механизм привлечения инвестиционных ресурсов, а для инвесторов является выгодным и надежным направлением вложения денежных средств. Поэтому объем операций со всеми видами государственных ценных бумаг на российском фондовом рынке составлял более 95% от общего объема операций, совершаемых на фондовом рынке в настоящий момент.

Однако привлекавшиеся таким образом инвестиционные ресурсы направлялись на ликвидацию бюджетного дефицита. В результате в ходе следующего выпуска государственных ценных бумаг приходилось привлекать денежные средства для покрытия бюджетного дефицита и для выплаты процентов по предыдущему выпуску. Возводимая таким образом финансовая пирамида должна была рухнуть, что и произошло в августе 1998 г. После кризиса объем российского фондового рынка уменьшился более чем на три порядка.

Федеральные государственные ценные бумаги

Федеральными государственными ценными бумагами признаются ценные бумаги, выпущенные от имени Российской Федерации. Денежные средства, привлекаемые в результате размещения федеральных государственных ценных бумаг, и порядок их расходования определяются федеральными законами, законами субъектов Российской Федерации в соответствии с законодательством Российской Федерации.

Эмитент. Решение об эмитенте ценных бумаг Российской Федерации принимается Правительством РФ. Эмитентом ценных бумаг Российской Федерации выступает федеральный орган исполнительной власти, являющийся юридическим лицом, к функциям которого отнесены составление и исполнение федерального бюджета.

Министерство финансов РФ от лица Российской Федерации выступает заемщиком, а генеральным агентом по обслуживанию выпусков государственных ценных бумаг является Центральный банк Российской Федерации (Банк России). Эмиссия государственных ценных бумаг осуществляется в соответствии с Законом РФ "О государственном внутреннем долге Российской Федерации" в пределах лимита государственного внутреннего долга, установленного федеральным законом о федеральном бюджете на соответствующий финансовый год. Все выпуски облигационных займов заносятся в Долговую книгу Российской Федерации.

Заемщик берет на себя ответственность своевременно и в полном объеме переводить сумму, необходимую для выполнения платежных обязательств. Исполнение обязательств эмитента по федеральным государственным ценным бумагам осуществляется согласно условиям выпуска этих ценных бумаг за счет средств Российской Федерации.

Таким образом, эмитентом на рынке государственных ценных бумаг выступает государство в лице Министерства финансов РФ.

Первичное размещение облигаций, впрочем, так же как и погашение, осуществляется Центральным банком РФ по поручению Министерства финансов РФ.

Инвестор. Инвестором на рынке государственных ценных бумаг может быть любое юридическое или физическое лицо, приобретающее облигации и имеющее право на владение ими, резиденты и нерезиденты РФ.

Контролирующий орган. Контролирующим органом на рынке государственных ценных бумаг выступает Банк России. Общая структура российского рынка государственных ценных бумаг представлена на рис. 2.8.

Рис. 2.8. Структура российского рынка государственных ценных бумаг

Особенность рынка государственных ценных бумаг состоит в том, что он является только биржевым фондовым рынком. Участники этого рынка называются дилерами. Основным дилером на рынке государственных ценных бумаг является Банк России, который действует на фондовом рынке по поручению Министерства финансов РФ и отражает интересы государства. Остальные дилеры являются профессиональными участниками рынка ценных бумаг, удовлетворяющими определенным требованиям.

Общие требования к дилерам формулируются следующим образом:

* дилер должен иметь:

- лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление дилерской, брокерской и депозитарной деятельности;

- собственные средства не менее суммы, эквивалентной 1 млн ЭКЮ;

* дилер не должен иметь:

- нарушений налогового законодательства;

- задолженности по платежам в соответствующие бюджеты и внебюджетные фонды.

Кроме того, для кредитных организаций дилер:

* должен: - выполнять обязательные резервные требования;

- являться членом Национальной фондовой ассоциации (НФА);

- принадлежать к категории финансово стабильных банков;

* не должен иметь:

- просроченных обязательств перед Банком России;

- неоплаченных расчетных документов его клиентов непрерывно свыше 5 дней;

- предписания об ограничении проведения банковских операций или отзыва лицензии на осуществление банковских операций;

- временной администрации по управлению.

Функции, которые Банк России, дилеры и инвесторы могут выполнять на рынке государственных ценных бумаг, отражены в табл. 2.3.

Таблица 2.3. Функции участников рынка государственных ценных бумаг

Функции ЦБ РФ Дилер Инвестор Заключать с организациями договоры на выполнение функций дилеров

X -

- Осуществлять контроль за размещением и обращением облигаций

Х - - Проводить аукцион по продаже облигаций на первичном рынке

Х - - Осуществлять торговлю облигациями на вторичном рынке

X X

- Исполнять заявки инвесторов на покупку или пролажу на первичном или вторичном рынке

X X - Приобретать облигации на праве собственности или полного хозяйственного ведения

X X X Инфраструктура рынка может быть представлена депозитарной, расчетной и торговой системами.

Функции депозитарной системы заключаются в:

* обеспечении учета прав владельцев на облигации (ведение реестра);

* переводе облигаций по счетам депо по сделкам купли-продажи.

Расчетная система обеспечивает расчеты по денежным средствам по заключенным сделкам с облигациями.

Торговая система реализует процедуру заключения сделок купли-продажи облигаций.

Виды федеральных государственных ценных бумаг

Российские государственные ценные бумаги включают следующие виды ценных бумаг:

* векселя Министерства финансов РФ;

* облигации внутреннего займа РСФСР 1991 г. ("Апрель", "Октябрь");

* облигации российского внутреннего выигрышного займа 1992 г.;

* государственные жилищные сертификаты;

* валютные облигации Министерства финансов РФ;

* государственные краткосрочные бескупонные облигации;

* облигации федерального займа с переменным купонным доходом;

* облигации федерального займа с постоянным купонным доходом;

* облигации государственного сберегательного займа РФ;

* облигации Золотого займа ОФЗ-9999;

* облигации государственного нерыночного займа;

* облигации федерального займа с фиксированным купонным доходом (ОФЗ-ФД);

* восстанавливаемые ценные бумаги;

* золотые сертификаты.

Векселя Министерства финансов РФ

В 1995 г. Правительством РФ было принято решение о выпуске векселей Министерства финансов РФ для восстановления коммерческими банками собственных кредитных ресурсов взамен погашенных ими централизованных кредитов и процентов по ним Центральному банку РФ без уплаты средств заемщиками. Таким образом было осуществлено переоформление задолженности по централизованным кредитам и начисленным но ним процентам организаций агропромышленного комплекса, а также организаций, осуществляющих завоз, хранение и реализацию продукции в районы Крайнего Севера и приравненные к ним местности. С этой целью были выпущены ценные бумаги в виде свободно обращающихся простых векселей Министерства финансов РФ в пределах задолженности по централизованным кредитам и процентов по ним.

Срок обращения векселей составляет 10 лет, начиная с 1 сентября 1995 г. по 31 августа 2005 г. включительно, а срок погашения определен равными долями от сумм задолженности ссудозаемщиков по централизованным кредитам и процентов по ним по состоянию на 1 апреля 1995 г. в течение восьми лет, начиная с 1 сентября 1998 г. по 31 августа 2005 г. Процентная ставка в размере 10% годовых включается в номинальную сумму векселя за целое число лет его обращения от момента выпуска до срока погашения.

Номинальная сумма векселя равна одной восьмой сумм задолженности ссудозаемщиков коммерческому банку по централизованным кредитам и процентам но состоянию на 1 апреля 1995 г. Форма выпуска векселей Министерства финансов РФ - документарная (бумажная) на бланке простого векселя.

Облигации внутреннего займа РСФСР 1991 г.

Государственный республиканский внутренний заем РСФСР 1991 г. выпускается сроком на 30 лет с 1 июля 1991 г. по 30 июня 2021 г. облигациями достоинством 10 руб. Заем выпускается 16 отдельными разрядами по 5 млрд руб., состоящими из 10 серий по 500 тыс. руб. в каждой.

Облигации реализовывались среди юридических лиц, и Центральный банк РСФСР был вправе определять круг лиц, среди которых осуществлялось первичное размещение облигаций. Заем выпущен как свободно обращающийся. Центральный банк РСФСР определял условия обращения облигаций каждого разряда. Банки имеют право на предоставление ссуд под залог облигаций займа.

Владельцам облигаций выплачивается годовой доход по плавающей процентной ставке. По первым двум разрядам выплачивается годовой доход в размере 15% нарицательной стоимости облигации. Доходы по облигациям займа выплачиваются учреждениями банков в безналичном порядке один раз в год.

Центральный банк РСФСР давал право реализовывать облигации по ценам, отличным от нарицательной (номинальной) стоимости облигаций. При этом в рыночную стоимость облигаций включается курсовая разница, размер которой зависит от времени совершения сделки в течение года.

Курсовая разница определяется как величина годового дохода по облигации, начисленного за число дней, прошедших с наступления предыдущего срока выплаты доходов (с 1 июля) по дату реализации (продажи) облигаций включительно.

Облигации российского внутреннего выигрышного займа 1992 г.

В связи с ликвидацией СССР Правительство РФ подтвердило правопреемство Российской Федерации по обязательствам бывшего СССР перед гражданами Российской Федерации по облигациям государственного внутреннего выигрышного займа 1982 г. и приняло решение "О государственном внутреннем выигрышном займе 1982 года и выпуске российского внутреннего выигрышного займа 1992 года".

С 20 февраля 1992 г. была приостановлена покупка и продажа облигаций займа 1982 г. и был выпущен российский внутренний выигрышный заем 1992 г. При этом облигации государственного внутреннего выигрышного займа 1982 г. подлежали обмену на облигации российского внутреннего выигрышного займа 1992 г. по номиналу.

Владельцам облигаций государственного внутреннего выигрышного займа 1982 г. был выплачен доход из расчета 9% годовых за период с 1 января 1992 г. по 1 октября 1992 г.

Облигации российского внутреннего выигрышного займа 1992 г. были выпущены в обращение 1 октября 1992 г. на срок 10 лет. Номинал облигаций равен 0,5 руб., 1 руб. и 10 руб. Характерной особенностью этого займа является то, что он выпускался отдельными разрядами по 5 млрд руб. каждый и общий объем займа при выпуске не устанавливался. Доход по облигациям выплачивается в форме выигрышей из расчета 30% в год. В течение 10 лет обращения облигаций предусмотрен выигрыш 32% всех облигаций. Остальные облигации по истечении этого срока погашаются по номиналу.

Облигации внутреннего государственного валютного облигационного займа

Государственные облигации в иностранной валюте эмитированы Министерством финансов РФ в 1993 г. в соответствии с Указом Президента РФ от 7 декабря 1992 г. "О мерах по урегулированию внутреннего валютного долга бывшего Союза ССР" и постановлением Правительства РФ от 15 марта 1993 г. № 222 "Об утверждении условий выпуска внутреннего государственного валютного облигационного займа". Для обеспечения необходимых мер для урегулирования внутреннего валютного долга было предусмотрено погашение задолженности Внешэкономбанка физическим и юридическим лицам в пределах средств, имеющихся на их счетах.

Для выявления общей суммы задолженности банком была проведена конвертация средств клиентов в клиринговых и замкнутых валютах, валютах бывших социалистических стран в свободно конвертируемую валюту (в доллары США) в следующих соотношениях:

* для клиринговых и замкнутых валют - 2:1;

* для валют бывших социалистических стран - 5:1.

Одновременно с конвертацией погашается внутренний валютный долг бывшего Союза ССР перед российскими клиентами по их валютным счетам во Внешэкономбанке по состоянию на 1 января 1992 г. путем переоформления платежных обязательств через выпуск государственных облигаций в иностранной валюте на таких условиях:

* эмитент - Министерство финансов РФ;

* валюта облигационного займа - доллары США;

* срок погашения облигаций - от одного года до пяти Лет;

* доход по облигациям - проценты по купонам в размере 3% годовых.

Выпуск внутреннего государственного валютного облигационного займа осуществлен на сумму 7885 млн долл. США 14 мая 1993 г. Неотъемлемой частью облигации является комплект из купонов, количество которых определяется сроком погашения облигаций. На облигациях и купонах имеются подписи двух уполномоченных лиц от имени заемщика и гербовая печать.

Сумма основного долга по облигациям и проценты по купонам, имеющим единый статус при погашении, выплачиваются их предъявителю. Предъявление купонов к оплате начинает производиться за 30 календарных дней и заканчивается за 7 календарных дней до даты соответствующего платежа. Погашение облигаций производится по сериям спустя один год после даты выпуска и заканчивается через 15 лет от даты выпуска.

Однако постановлением Правительства РФ от 4 марта 1996 г. № 229 "О выпуске облигаций внутреннего государственного валютного облигационного займа" решено было произвести выпуск облигаций внутреннего государственного облигационного займа на сумму 350 млн долл. США для погашения внутреннего валютного долга, который не был учтен при определении первоначального объема эмиссии внутреннего государственного валютного облигационного займа, на условиях, утвержденных постановлением от 15 марта 1993 г. № 222.

В 1996 г. для урегулирования внутреннего валютного долга бывшего СССР перед российскими предприятиями и организациями - владельцами балансовых валютных счетов, на которых числятся средства в клиринговых, замкнутых и специальных валютах по межправительственным договорам и платежным соглашениям, срок действия которых уже истек, был осуществлен выпуск облигаций внутреннего государственного облигационного займа IV и V траншей на общую сумму 1200 млн долл. США. При этом была произведена конвертация средств в клиринговых, замкнутых и специальных валютах в свободно конвертируемую валюту (доллары США) в следующих соотношениях:

* по расчетам с развивающимися странами, а также бывшей СФРЮ - 5:1;

* по расчетам с бывшими социалистическими странами - 10:1.

Пересчет базовых валют клирингов в доллары США производился по курсу Центрального банка РФ на 25 декабря 1991 г.

Вместе с тем для погашения валютной коммерческой задолженности Российской Федерации был произведен выпуск внутреннего государственного валютного облигационного займа, номинированного в долларах США на общую сумму 3500 млн долл. США двумя сериями со сроками погашения в 2006 и 2011 гг. Облигации выпущены в бумажной форме номиналом 1000, 10 000 и 100 000 долл. в виде семи серий (траншей) со сроками погашения соответственно 14 мая 1994,1996,1999, 2003, 2008, 2006 и 2011 гг. По облигациям начисляется 3 % годовых начиная с 14 мая 1993 г. Проценты уплачиваются держателям облигаций один раз в год 14 мая после предъявления ими соответствующего купона.

Законодательно установлен определенный порядок проведения операций с облигациями внутреннего государственного валютного облигационного займа на территории Российской Федерации. Характерной его особенностью является то, что облигации представляют собой валютные ценности и могут обращаться с учетом требований валютного законодательства без специального разрешения Банка России. Причем денежные обязательства, возникающие в процессе обращения облигаций, могут быть выражены и оплачены в безналичном порядке как в рублях, так и в иностранной валюте. Допускается передача облигаций владельцами на хранение уполномоченным российским банкам, которые на основе соглашений выполняют и контролируют операции с облигациями с учетом требований законодательства Российской Федерации, а также депозитарных договоров, ведут учет движения облигаций, обеспечивают их сохранность и возврат. Следует отметить, что эти операции могут выполняться только российским банком-резидентом. Нерезиденты не могут выполнять функции депозитариев облигаций.

Такую операцию можно выполнять и с облигациями внутреннего государственного валютного облигационного займа. Правилами совершения операций предусмотрено внесение и прием облигаций в уставные капиталы резидентов - предприятий, организаций, банков и кредитных организаций без специального разрешения Банка России. Оценка этих взносов осуществляется на договорной основе. А вот оплата своей доли резидентами - владельцами облигаций в уставном капитале нерезидентов возможна только с разрешения Банка России. При получении уполномоченными банками облигаций во Внешэкономбанке их прием на баланс осуществляется по номинальной стоимости, а во всех остальных случаях - по цене приобретения. Характерно, что облигации переоцениваются как валютные средства в соответствии с порядком переоценки валютных счетов и статей бухгалтерского баланса в иностранной валюте и вывозить их за пределы Российской Федерации в виде обособленных документов (бланков облигаций) запрещено.

Государственные краткосрочные бескупонные облигации (ГКО)

Государственные краткосрочные бескупонные облигации выпускаются в обращение как именные государственные ценные бумаги. Эмитентом является Министерство финансов РФ, а Банк России гарантирует своевременность погашения выпущенных государственных краткосрочных облигаций. Первый аукцион по ГКО состоялся 18 мая 1993 г., объем эмиссии тогда составил 1 млрд руб.

Решение о выпуске ГКО принимается Министерством финансов РФ по согласованию с Банком России, который выполняет функции генерального агента по обслуживанию выпусков облигаций. При принятии решения о выпуске определяется его предельный объем, период его размещения и ограничения на потенциальных владельцев.

Владельцами государственных краткосрочных облигаций могут быть юридические и физические лица. Для каждого выпуска отдельно могут устанавливаться ограничения на потенциальных владельцев.

Облигации выпускаются в бездокументарной форме в виде записи на счетах депо у дилеров номиналом 1 тыс. руб. со сроком погашения 3; 6 и 12 месяцев. Размещение ГКО происходит с дисконтом, а погашение осуществляется в безналичной форме по номинальной стоимости.

Каждый выпуск оформляется глобальным сертификатом, хранящимся в Банке России. Право собственности возникает с момента регистрации их владельца в книгах Банка России или дилера. Выпуск считается состоявшимся, если в период размещения было продано не менее 20% от количества предполагавшихся к выпуску государственных краткосрочных облигаций.

Банк России по согласованию с Министерством финансов РФ Может осуществлять дополнительную продажу государственных краткосрочных облигаций этого выпуска, не проданных в период его размещения. Доходом по государственным краткосрочным облигациям считается разница между ценой реализации (равно как и ценой погашения) и ценой покупки. Поэтому ГКО являются дисконтными ценными бумагами.

12 декабря 1998 г. распоряжением Правительства РФ от № 1787-р проведена новация по государственным краткосрочным бескупонным облигациям и облигациям федеральных займов с постоянным и переменным купонным доходом со сроками погашения до 31 декабря 1999 г., выпущенным в обращение до 17 августа 1998 г., путем их замены на новые обязательства по вновь выпускаемым облигациям федеральных займов с фиксированным и постоянным купонным доходом и частичной выплатой денежных средств.

В результате новации владельцам предоставлены следующие государственные обязательства:

* облигации федерального займа с фиксированным купонным доходом по номиналу, равному 70% суммы новых обязательств;

* облигации федерального займа с постоянным купонным доходом по номиналу, равному 20% суммы новых обязательств;

* денежные средства в сумме, равной 10% суммы новых обязательств.

Для случаев, когда владельцам государственных ценных бумаг федеральными органами исполнительной власти устанавливался норматив вложения средств в государственные ценные бумаги, а также другим владельцам - резидентам Российской Федерации, за исключением кредитных организаций, профессиональных участников рынка ценных бумаг, органов государственной власти и органов местного самоуправления, при осуществлении новации предоставлено право получить 30% от суммы новых обязательств денежными средствами с соответствующим уменьшением до 50% доли облигаций федерального займа с фиксированным купонным доходом.

Владельцам государственных ценных бумаг - физическим лицам - резидентам Российской Федерации и созданным в соответствии с законодательством Российской Федерации образованиям, не являющимся юридическими лицами (фондам обязательного медицинского страхования, страховым компаниям, фондам по защите прав вкладчиков и акционеров, жилищным кооперативам, гаражно-строительным кооперативам, садово-огородническим и дачным объединениям граждан, кредитным союзам и иным некоммерческим организациям) при осуществлении новации предоставляется право получения полной суммы погашения в денежной форме в сроки, установленные при выпуске принадлежащих им облигаций.

Облигации государственного федерального займа с переменным купонным доходом (ОФЗ-ПК)

Эти облигации являются процентными именными государственными ценными бумагами и выпускаются в бездокументарной форме. Параметры отдельных выпусков облигаций определяет эмитент в глобальном сертификате и объявляет их за семь дней до начала размещения. Владелец облигации имеет право на получение суммы основного долга (номинальной стоимости), выплачиваемой при погашении выпуска, и на процентный (купонный) доход, начисляемый к номинальной стоимости облигации. Поэтому рыночная стоимость ОФЗ-ПК определяется номинальной стоимостью облигации и накопленным купонным доходом.

Эмитентом облигаций федеральных займов выступает Министерство финансов России. Эмиссия осуществляется в форме отдельных выпусков. Владельцами облигаций могут быть и физическое, и юридическое лицо, как резидент, так и нерезидент, если иное не предусмотрено условиями выпусков. Право собственности на облигации устанавливается с момента осуществления приходной записи по счету депо, который служит для учета и хранения облигаций в депозитарии и субдепозитарии. Поскольку облигации федеральных займов выпускаются в бездокументарной форме, то владельцы не имеют права требовать их выдачи на руки. Вместе с тем владелец облигации имеет право на получение суммы основного долга, номинальной стоимости облигации в размере 1 тыс. руб., выплачиваемой при погашении выпуска, или имущественного эквивалента, если это предусмотрено условиями выпуска, а также на получение дохода в виде процента, начисляемого к номинальной стоимости облигации федеральных займов.

Генеральным агентом по обслуживанию выпусков облигаций федеральных займов является Центральный банк РФ, который по согласованию с Министерством финансов РФ устанавливает порядок заключения и исполнения сделок с облигациями через уполномоченные организации на осуществление депозитарной, брокерской или дилерской функции. Основным документом, удостоверяющим права, закрепляемые облигациями, является глобальный сертификат, оформляемый на каждый выпуск в двух экземплярах, имеющих одинаковую юридическую силу.

Установлен следующий порядок расчета купонной ставки: процентная ставка купонного дохода определяется на текущий день как средневзвешенная доходность к погашению по средневзвешенной на вторичных торгах на ММВБ и рассчитывается по тем выпускам ГКО, погашение которых будет произведено в период от 30 дней до даты выплаты очередного купонного дохода. Доходность определяется как средневзвешенная за последние четыре торговые сессии до даты объявления доходности. Проценты по первому купону исчисляются с даты выпуска облигаций до даты его выплаты. Проценты по другим купонам, включая последний, начисляются с даты выплаты предшествующего купонного дохода до даты выплаты соответствующего купонного дохода (даты погашения).

В свою очередь, величина купонного дохода рассчитывается отдельно для каждого периода выплаты купонного дохода. Проценты по первому купону исчисляются с даты выпуска облигаций до даты его выплаты. Проценты по другим купонам, включая последний, начисляются с даты выплаты предшествующего купонного дохода до даты выплаты соответствующего купонного дохода (даты погашения). Рыночная стоимость ОФЗ-ПК определяется номинальной стоимостью облигации и накопленным купонным процентом.

12 декабря 1998 г. распоряжением Правительства РФ от № 1787-р проведена новация по облигациям федеральных займов с переменным купонным доходом на условиях, изложенных выше (о государственных краткосрочных бескупонных облигациях).

Облигации государственного федерального займа с постоянным купонным доходом (ОФЗ-ПД)

Облигации являются именными купонными государственными ценными бумагами и предоставляют их владельцам право на получение номинальной стоимости облигации при ее погашении и на получение купонного дохода в виде процента к ее номинальной стоимости.

Эмиссия облигаций осуществляется в форме отдельных выпусков в сроки, устанавливаемые эмитентом, с обязательной государственной регистрацией. Каждый выпуск облигаций имеет государственный регистрационный номер. При этом облигации с одинаковым объемом прав и датой погашения имеют одинаковый государственный регистрационный номер. Номинальная стоимость облигаций выражается в валюте Российской Федерации и составляет 1000 руб.

Эмитент по согласованию с Банком России устанавливает для каждого отдельного выпуска облигаций его объем; размер купонного дохода; дату размещения; дату погашения; даты выплаты купонного дохода; ограничения на долю объема выпуска, приобретаемую нерезидентами. Указанные условия в числе прочих фиксируются в глобальном сертификате.

Величина купонного дохода является постоянной. Проценты по первому купону исчисляются с даты выпуска облигаций до даты его выплаты. Проценты по другим купонам, включая последний, начисляются с даты выплаты предшествующего купонного дохода до даты выплаты соответствующего купонного дохода.

12 декабря 1998 г. распоряжением Правительства РФ от № 1787-р проведена новация по облигациям федеральных займов с постоянным купонным доходом на условиях, изложенных выше (о государственных краткосрочных бескупонных облигациях).

Облигации федерального займа с постоянным купонным доходом, введенные в обращение в порядке новации согласно распоряжению Правительства РФ от 12 декабря 1998 г. № 1787-р "О новации по государственным ценным бумагам", имеют срок обращения 3 года и нулевой купонный доход. Они могут быть использованы на операции по погашению просроченной задолженности по налогам в федеральный бюджет, включая штрафы и пени, образовавшейся по состоянию на 1 июля 1998 г., а также в целях оплаты участия в уставном капитале кредитных организаций.

Облигации государственного сберегательного займа (ОГСЗ)

В целях активного привлечения средств населения для финансовой стабилизации российской экономики и обеспечения гарантий сохранности сбережений населения в 1995 г. выпущены в обращение облигации государственного сберегательного займа, которые являются государственными ценными бумагами на предъявителя. Они предоставляют право их владельцам на получение процентного дохода, начисляемого ежеквартально к номинальной стоимости. Срок обращения облигаций - один год. Номинальная стоимость ОГСЗ установлена 100 и 500 руб., при этом каждая облигация имеет четыре купона.

С января 1997 г. утверждены новые генеральные условия выпуска и обращения облигаций государственного сберегательного займа Российской Федерации. Эмиссия ОГСЗ производится по решению Правительства РФ в форме отдельных выпусков в пределах лимита государственного внутреннего долга, устанавливаемого федеральным законом о федеральном бюджете на соответствующий финансовый год.

На основании генеральных условий Министерство финансов РФ утверждает условия отдельных выпусков ОГСЗ, которые должны содержать периодичность выпусков, объем и срок каждого выпуска, тип облигаций, порядок и форму выплаты доходов и погашения, порядок признания выпуска состоявшимся, ограничения на потенциальных владельцев, номинальную стоимость, размер, периодичность и порядок выплаты процентов по облигациям. Облигации займа в рамках одного выпуска равны между собой по объему предоставляемых прав.

Владельцами ОГСЗ могут быть юридические и физические лица, которые по законодательству России являются резидентами и нерезидентами. С облигациями государственного сберегательного займа можно совершать сделки купли-продажи в течение срока их обращения. Купонный период составляет три календарных месяца. Процентный доход по купону определяется эмитентом на каждый купонный период и равняется последней официально объявленной купонной ставке по облигациям федеральных займов с переменным купонным доходом плюс установленная Министерством финансов РФ премия. Таким образом, процентный доход по рассматриваемым облигациям превышает уровень доходности но другим видам государственных ценных бумаг. Погашение облигаций осуществляется уполномоченными эмитентом банками при предъявлении подлинника облигации. При этом владельцу выплачиваются номинальная стоимость облигации и процентный доход по последнему купону.

Банки и финансовые организации, участвующие в размещении ОГСЗ, в течение 60 дней с начала выпуска обязаны продать по рыночным ценам не менее 90% купленных ими у эмитента облигаций.

Последние выпуски ОГСЗ имеют одну номинальную стоимость, равную 500 тыс. руб., срок обращения - два года и купонный период, равный шести месяцам.

В настоящее время владельцам облигаций российского внутреннего выигрышного займа 1992 г. предоставлено право обменивать их на облигации государственного сберегательного займа Российской Федерации.

Облигации Золотого займа ОФЗ-9999

В 1995 г. Правительство РФ сформировало законодательную базу по выпуску государственных ценных бумаг, предусматривающих право их владельца на получение слитков золота. Предусмотрен и срок их обращения, составляющий три года. Облигации данного выпуска получили название "облигации Золотого федерального займа".

Номинальная стоимость облигаций Золотого федерального займа выражается в рублях и определяется исходя из стоимости 100 г золота на Лондонском рынке драгоценных металлов в слитках (второй фиксинг) в долларах США, переведенной по официальному курсу Центрального банка РФ на дату начала эмиссии облигаций. Объем выпуска облигаций Золотого федерального займа установлен в количестве 300 тыс. шт.

Генеральным агентом Министерства финансов РФ по распространению и обслуживанию облигаций Золотого федерального займа является Центральный банк РФ.

Размер процентного дохода по облигациям Золотого федерального займа равен годовой ставке Либор по долларам США, действующей на предшествующий рабочий день перед датой его объявления, плюс один процент. Процентный доход выплачивается один раз в год в российских рублях по официальному курсу Центрального банка РФ на дату его выплаты.

Владельцами облигаций Золотого федерального займа могут быть юридические и физические лица, которые по законодательству Российской Федерации являются резидентами и нерезидентами.

Погашение облигаций Золотого федерального займа, владельцами которых являются юридические лица, может производиться по выбору владельца в валюте Российской Федерации (рублях) в безналичной форме или в натуральной форме в виде слитков золота чистотой 99,99%.

Условия погашения облигаций Золотого федерального займа, владельцами которых являются физические лица, несколько иные. Погашение производится в соответствии с действующим законодательством в валюте Российской Федерации (рублях) в порядке, определяемом Министерством финансов РФ по согласованию с Центральным банком РФ. Порядок совершения гражданами сделок со слитками золота определяется Министерством финансов РФ и Комитетом Российской Федерации по драгоценным металлам и драгоценным камням.

Обращение слитков золота, полученных при погашении облигаций Золотого федерального займа, осуществляется в соответствии с Законом РФ от 9 октября 1992 г. "О валютном регулировании и валютном контроле".

Облигации государственного нерыночного займа

Выпуск в обращение облигаций государственных нерыночных займов осуществлен с целью оформления задолженности федерального бюджета в соответствии с Законом РФ "О государственном внутреннем долге Российской Федерации".

Генеральные условия определяют порядок выпуска и обращения долговых обязательств Российской Федерации в форме государственных именных ценных бумаг, выраженных в валюте Российской Федерации и размещаемых на строго добровольной основе.

Эмитентом облигаций государственных нерыночных займов от имени Российской Федерации выступает Министерство финансов РФ.

Владельцами облигаций государственных нерыночных займов могут быть юридические лица, являющиеся по законодательству Российской Федерации резидентами и нерезидентами. Они имеют право на получение по ним основного долга (номинальной стоимости), выплачиваемого при погашении облигаций, или с согласия владельцев - имущественного эквивалента, а также на получение в соответствии с условиями выпуска дохода в виде процента, начисляемого к номинальной стоимости облигации.

Доход по облигациям государственных нерыночных займов устанавливается Министерством финансов РФ при выпуске и выплачивается не реже одного раза в год.

Периодичность, сроки и объем выпусков, порядок размещения, выплаты доходов и погашения облигаций, порядок признания выпуска состоявшимся, ограничения в отношении определенных категорий потенциальных владельцев определяются Министерством финансов РФ.

Облигации одного выпуска равны между собой по объему предоставляемых их владельцам прав и выпускаются в бездокументарной форме. Документом, удостоверяющим права, закрепляемые облигациями каждого выпуска, является глобальный сертификат. У облигаций государственных нерыночных займов есть характерная особенность: они не обращаются на вторичном рынке.

Облигации федерального займа с фиксированным купонным доходом (ОФЗ-ФД)

Эмитентом облигаций федерального займа с фиксированным купонным доходом является Министерство финансов Российской Федерации. Облигации являются именными купонными государственными ценными бумагами и предоставляют их владельцам право на получение номинальной стоимости облигации при ее погашении и на получение купонного дохода в виде процента к номинальной стоимости облигаций. Эмиссия облигаций осуществляется в форме отдельных выпусков в сроки, устанавливаемые эмитентом.

Облигации, выпущенные в порядке новации, имеют сроки обращения 4 и 5 лет. Они выпускаются 12 равными траншами с начислением процентного дохода начиная с 19 августа 1998 г. Купонный доход по данным облигациям начисляется начиная с 19 августа 1998 г. Размер купонного дохода - 30% годовых в первый год после 19 августа 1998 г., 25% - во второй, 20% - в третий, 15% - в четвертый, далее - 10% годовых. Начиная со второго купона выплаты купонных доходов производятся каждые три месяца. Номинальная стоимость облигаций составляет 10 и 1000 руб.

Восстанавливаемые ценные бумаги

12 июля 1999 г. Федеральным законом № 162-ФЗ был установлен порядок перевода государственных ценных бумаг СССР и сертификатов Сберегательного банка СССР в целевые долговые обязательства Российской Федерации. В качестве восстанавливаемых ценных бумаг определены:

* облигации государственного внутреннего выигрышного займа 1982 г. Они переводятся в целевые облигации Российской Федерации. Датой перевода считается 1 января 1996 г. независимо от фактической даты перевода;

* государственные казначейские обязательства СССР, приобретенные в период до 1 января 1992 г., которые переводятся в целевые казначейские обязательства Российской Федерации. При этом неотделенные купоны государственных казначейских обязательств СССР признаются купонами целевых казначейских обязательств Российской Федерации;

* сертификаты Сберегательного банка СССР, приобретенные в период до 1 января 1992 г. Указанные сертификаты переводятся в целевые сертификаты Российской Федерации. Датой перевода считается дата, приходящаяся на 1996 г. и отстоящая от даты приобретения данного сертификата на целое число лет.

Введенные целевые долговые обязательства Российской Федерации являются государственными ценными бумагами на предъявителя, на требования по которым не распространяется исковая давность. Величины номиналов целевых долговых обязательств Российской Федерации, в которые переводятся восстанавливаемые ценные бумаги (за исключением облигаций государственного внутреннего выигрышного займа 1982 г.), приобретенные в период с 1 марта по 31 декабря 1991 г., определяются с учетом изменения покупательной способности денежных средств после 1 марта 1991 г. Перевод восстанавливаемых ценных бумаг в целевые долговые обязательства Российской Федерации производится путем нанесения непосредственно на восстанавливаемые Ценные бумаги специальных отметок, удостоверяющих факт их перевода в целевые долговые обязательства Российской Федерации.

Золотые сертификаты

Условия эмиссии и обращения государственных облигаций, погашаемых золотом (золотых сертификатов), были утверждены приказом Минфина РФ от 28 октября 1998 г. № 48н.

Эмитентом золотых сертификатов является Министерство финансов РФ. Золотые сертификаты являются именными, беспроцентными государственными ценными бумагами и предоставляют их владельцам право на получение в срок погашения золота в слитках в количестве, эквивалентном 1 килограмму химически чистого золота за каждый погашаемый золотой сертификат.

Номинальная стоимость золотых сертификатов выражается в валюте Российской Федерации и равняется действующей на дату выпуска золотых сертификатов цене покупки Банком России 1 килограмма химически чистого золота.

Золотые сертификаты выпускаются в документарной форме с обязательным централизованным хранением. Документом, удостоверяющим права, закрепляемые золотыми сертификатами каждого выпуска, является глобальный сертификат, оформляемый на этот выпуск, реквизиты которого устанавливаются Министерством финансов РФ. Учет отдельных золотых сертификатов каждого выпуска осуществляется в виде записей по счетам депо уполномоченной организацией.

Золотые сертификаты передаются Гохраном России предприятиям, осуществляющим добычу и производство драгоценных металлов, на основании заключенных договоров в обмен на эквивалентное количество драгоценных металлов, направляемых на пополнение государственных запасов и резервов.

Средства от продажи золотых сертификатов Центральному банку РФ направляются на погашение обязательств Гохрана России по оплате золотых сертификатов перед предприятиями, осуществляющими добычу и производство драгоценных металлов.

Ценные бумаги Центрального банка Российской Федерации

Деятельность Центрального банка РФ регулируется Федеральным законом "О Центральном банке Российской Федерации", который не наделяет этот банк правом выпуска собственных облигаций.

Однако Федеральным законом от 8 июля 1999 г. № 139-ФЗ "О внесении дополнений в Федеральный закон "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)", Федеральным законом "О рынке ценных бумаг" и Положением ЦБР от 28 августа 1998 г. № 52-П "О порядке эмиссии облигаций Центрального банка Российской Федерации" (с изменениями от 1 сентября 1998 г.) в обращение введены ценные бумаги, эмитированные Банком России. Положением определяется порядок эмиссии облигаций Центрального банка РФ.

Облигации относятся к разряду краткосрочных именных ценных бумаг, предоставляющих их владельцу право на получение основной суммы долга (номинальной стоимости), выплачиваемой при погашении выпуска. Доходом по облигации является разница между ценой реализации (ценой погашения) и ценой покупки облигации.

Эмитентом облигаций является Центральный банк РФ (Банк России). Эмиссия облигаций осуществляется отдельными выпусками. Каждый выпуск имеет регистрационный номер. Облигации одного выпуска равны между собой по объему предоставляемых прав, имеют одинаковую дату погашения и регистрационный номер. Порядок присвоения регистрационных номеров определяет Центральный банк РФ. Он же самостоятельно ведет реестр выпусков облигаций.

Порядок формирования государственного регистрационного номера, присваиваемого выпускам государственных и муниципальных ценных бумаг, определяется федеральным органом исполнительной власти, уполномоченным Правительством РФ на составление или исполнение федерального бюджета. Владельцами облигаций могут быть только кредитные организации.

Параметры выпуска, в том числе дата погашения, объем выпуска, срок обращения, порядок и форма выплаты доходов и погашения номинальной стоимости облигации, а также порядок признания выпуска состоявшимся, определяются Кредитным комитетом Центрального банка РФ.

Номинальная стоимость облигации составляет 1000 руб. Облигации выпускаются в документарной форме с обязательным централизованным хранением. Документом, удостоверяющим права, закрепляемые облигациями каждого выпуска, является глобальный сертификат, который подлежит передаче на хранение и учет в депозитарий. Учет отдельных облигаций каждого выпуска осуществляется на счетах депо владельцев облигаций в депозитарии и имя их владельца определяется на основании записей на счете депо.

Функции депозитария выполняет Центральный банк РФ или иная организация, уполномоченная им на осуществление этих функций. Центральный банк РФ осуществляет раскрытие информации о выпусках облигаций, а также о реестре выпусков облигаций путем опубликования ее в "Вестнике Банка России" и размещения указанной информации на сервере Банка России в сети Интернет. Обслуживание и погашение выпусков облигаций осуществляет Центральный банк РФ.

Государственные ценные бумаги субъектов Российской Федерации

Государственными ценными бумагами субъектов Российской Федерации признаются ценные бумаги, выпущенные от имени субъекта Российской Федерации.

Эмитентами ценных бумаг субъектов Российской Федерации выступают органы исполнительной власти субъектов Российской Федерации.

В свою очередь, исполнение обязательств эмитентов по ценным бумагам осуществляется согласно условиям выпуска этих ценных бумаг за счет средств казны субъектов Российской Федерации.

К 1998 г. более 60% субъектов Российской Федерации выпустили на своих территориях облигационные займы. При этом около половины объема рынка занимали муниципальные краткосрочные облигации Санкт-Петербурга (МКО), которые приравнены к ценным бумагам, выпущенным субъектами Федерации. Их суммарный объем эмиссии в 1996 г. составил 7,7 трлн руб. Так, в конце 1996 г. недельный биржевой оборот МКО превышал 376 млрд руб. Кроме петербургского муниципального займа наиболее крупными были займы Татарстана (1 трлн руб.) и администрации Свердловской области (500 млрд руб.). Займы перечисленных субъектов Федерации (Санкт-Петербург, Татарстан, Свердловская область) вместе составили 40% общего номинала зарегистрированных в 1996 г. эмиссий займов, осуществленных субъектами Федерации. Причем в этих регионах регистрировались повторные эмиссии; например, вторые выпуски были совершены в Санкт-Петербурге и Свердловской области, а третий выпуск - в Республике Татарстан. Далее следуют займы администрации Оренбургской области на 1 трлн руб., Минфина Татарстана и администрации Иркутской области, выпустивших облигаций на сумму 800 млрд руб. каждый, Республики Саха (Якутия) - на 400 млрд руб. и администрации Новосибирской области (300 млрд руб.). Среди менее крупных следует отметить заем администрации Омской области на сумму 150 млрд руб.

Органы исполнительной власти субъектов Российской Федерации для реформирования бюджетной сферы использовали финансовые средства, полученные за счет размещения облигационных займов на международных финансовых рынках.

Российским законодательством закреплено право выпуска внешних облигационных займов органами исполнительной власти субъектов Российской Федерации путем размещения на международных финансовых рынках облигационных займов. Для привлечения внешних источников финансирования дефицита бюджетов этим правом могут воспользоваться только те субъекты Федерации, которые соблюдают требования к объему заимствований и объему расходов на погашение и обслуживание всех видов долговых обязательств. Они должны подготовить и представить проспект эмиссии внешних облигационных займов, сведения о доходах и расходах бюджетов, о размере дефицита и источниках его финансирования. Кроме того, каждый субъект Федерации должен получить в соответствии с международными стандартами кредитный рейтинг, определяемый не менее чем двумя ведущими международными рейтинговыми агентствами.

При подготовке к размещению и государственной регистрации внешних облигационных займов органами исполнительной власти субъектов Федерации необходимо выпуск облигаций осуществлять с учетом приоритета заимствований Российской Федерации на международных финансовых рынках и получить разрешение на осуществление валютных операций, связанных с движением капитала.

Муниципальные ценные бумаги

Муниципальными ценными бумагами признаются ценные бумаги, выпущенные от имени муниципального образования.

Денежные средства, привлекаемые в результате размещения муниципальных ценных бумаг, и порядок их расходования определяются федеральными законами и решениями представительных органов местного самоуправления, а исполнение обязательств эмитентов по ценным бумагам осуществляется в соответствии с условиями выпуска этих ценных бумаг за счет средств муниципальной казны.

Эмитенты муниципальных ценных бумаг. Решение об эмитенте муниципальных ценных бумаг Российской Федерации принимается Правительством РФ. Эмитентом муниципальных ценных бумаг выступает исполнительный орган местного самоуправления, действующий на основе устава муниципального образования.

С 1992 г. в России были зарегистрированы первые муниципальные займы. Их объем составил всего 5,6 млрд руб. по номинальной стоимости. В дальнейшем возрастало как количество зарегистрированных выпусков, так и их объем. Динамика изменения объемов и количества зарегистрированных муниципальных займов с 1992 по 1997 г. приведена на рис. 2.9.

Основными факторами, оказавшими влияние на динамику выпуска облигационных займов, были следующие:

* концентрация финансовых ресурсов страны в нескольких финансовых центрах (Москва, Санкт-Петербург);

* укрупнение займов;

* увеличение сроков, на которые выпускаются займы. Средний срок займа в 1992 г. составлял 1,5 года, в 1995 г. - 2,5 года.

Рис. 2.9. Динамика изменения объемов (1) и количества зарегистрированных муниципальных займов (2)

В 1997 г. по объему муниципальных займов начинает лидировать Москва. К июню 1997 г. в Министерстве финансов РФ было зарегистрировано 30 проспектов эмиссии субфедеральных займов на общую сумму 5,1 трлн руб. и два проспекта эмиссии на 800 млн долл. США. Четыре займа правительства Москвы по объему составили 1,2 трлн руб., на сумму 100 млрд руб. был выпущен сберегательный заем и на 500 млн долл. США - еврооблигации. Это самые крупные займы, зарегистрированные в 1 квартале 1997 г. В 1997 г. три займа зарегистрировала администрация Волгограда (два по 30 и один на 100 млрд руб.). Первые облигационные займы зарегистрировала администрация Петрозаводска - четыре займа на общую сумму 16 млрд руб. (два займа 6 млрд руб. каждый со сроком обращения 3 и 6 месяцев и два займа 2 млрд руб. каждый со сроком обращения 9 и 12 месяцев).

Особенность муниципальных займов, зарегистрированных Министерством финансов РФ, состоит в том, что очередные эмиссии многих органов местной власти сделаны повторно. Например, это характерно для Республики Татарстан, администраций Волгограда и Иркутска.

Основными интегральными параметрами, характеризующими состояние вторичного фондового рынка по данным ценным бумагам, являются их средневзвешенная доходность к погашению и мощность (объем торгов) вторичного рынка. Доходность операций с ценными бумагами определяет их привлекательность для потенциальных инвесторов, а объем торгов вторичного фондового рынка определяет ликвидность данного сегмента фондового рынка.

2.5. Порядок эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг

Основные требования к эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг распространяются на все виды государственных и муниципальных ценных бумаг, их формы, а также регулируют процедуру выпуска.

Государственные и муниципальные ценные бумаги могут быть выпущены в виде облигаций или иных ценных бумаг, относящихся к эмиссионным ценным бумагам. Они должны удостоверять право их владельца на получение от эмитента ценных бумаг денежных средств или (в зависимости от условий их эмиссии), иного имущества, установленного дохода в виде процентов от номинальной стоимости либо имущественных прав в сроки, предусмотренные условиями эмиссии.

Формы государственных и муниципальных ценных бумаг

В случае выпуска именных государственных и муниципальных ценных бумаг в документарной форме с обязательным централизованным хранением имя владельца указанных ценных бумаг не является обязательным реквизитом глобального сертификата. В этом случае в нем указывается наименование депозитария, которому эмитентом передается на хранение указанный сертификат, с указанием против его наименования реквизита "депозитарий". Указание в глобальном сертификате наименования депозитария не влечет за собой перехода к депозитарию прав на ценные бумаги, выпуск которых оформлен данным глобальным сертификатом. По именным ценным бумагам Российской Федерации реестр владельцев именных ценных бумаг не ведется.

Выпуски государственных и муниципальных ценных бумаг

Эмиссия государственных и муниципальных ценных бумаг может осуществляться отдельными выпусками. Причем в рамках одного выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг могут устанавливаться серии, разряды и номера. Решением о выпуске государственных или муниципальных ценных бумаг может быть установлено деление выпуска на несколько траншей.

Транш - часть ценных бумаг определенного выпуска, размещаемая в рамках объема данного выпуска в любую дату в течение периода их обращения, не совпадающую с датой первого размещения. Размещение траншей одного выпуска осуществляется на основании регламентирующих документов.

Отдельный выпуск государственных или муниципальных ценных бумаг, отличающийся от одного из существующих выпусков указанных ценных бумаг только датой выпуска (датой размещения), признается частью существующего выпуска. Данному выпуску присваивается государственный регистрационный номер существующего выпуска, и он объявляется как дополнительный выпуск.

Решение о размещении дополнительного выпуска осуществляется на основании документов, регламентирующих порядок размещения выпусков государственных и муниципальных ценных бумаг, в которых должно содержаться указание на то, что данный выпуск ценных бумаг является дополнительным. Ценные бумаги дополнительного выпуска предоставляют их владельцам тот же объем прав, что и ценные бумаги выпуска, регистрационный номер которого присваивается дополнительному выпуску.

Решение о выпусках, осуществляемых в соответствии с генеральными условиями эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг и условиями эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг данного вида, принимается эмитентом указанных ценных бумаг.

Валюта обязательств, возникших в результате эмиссии государственных

и муниципальных ценных бумаг

Обязательства Российской Федерации, субъекта Российской Федерации и муниципального образования, возникшие в результате эмиссии ценных бумаг Российской Федерации, ценных бумаг субъектов Российской Федерации, муниципальных ценных бумаг и составляющие внутренний долг, должны быть выражены в валюте Российской Федерации. Иностранная валюта, условные денежные единицы и драгоценные металлы могут быть указаны в генеральных условиях эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг, а также в реквизитах сертификатов в качестве соответствующей оговорки, на основании которой определяется величина платежа по данным государственным и муниципальным ценным бумагам.

Обязательства Российской Федерации, субъекта Российской Федерации и муниципального образования, возникшие в результате эмиссии ценных бумаг Российской Федерации, ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг, составляющие внутренний долг и удостоверяющие право на получение доходов в денежной форме или погашение в денежной форме, подлежат оплате в валюте Российской Федерации.

Государственные и муниципальные ценные бумаги, удостоверяющие право на получение в качестве дохода каких-либо имущественных прав, а также предусматривающие право на получение при погашении вместо номинальной стоимости ценной бумаги иного имущественного эквивалента, являются частью внутреннего долга и должны быть выражены также в валюте Российской Федерации.

Обязательства Российской Федерации и субъекта Российской Федерации, возникшие в результате эмиссии соответствующих государственных ценных бумаг и составляющие внешний долг Российской Федерации и внешний долг субъекта Российской Федерации, должны быть выражены в иностранной валюте.

Условные денежные единицы и драгоценные металлы могут быть указаны в генеральных условиях эмиссии и обращения государственных ценных бумаг, а также в реквизитах сертификатов в качестве соответствующей оговорки, на основании которой определяется величина платежа по данным ценным бумагам.

Условия, дающие право осуществлять эмиссию

Субъекты Российской Федерации могут осуществлять эмиссию государственных ценных бумаг, приводящую к образованию внешнего долга, при условии:

* представления при государственной регистрации проспекта эмиссии государственных ценных бумаг сведений о доходах, расходах, размере дефицита бюджета и источниках его финансирования за три последних года, предшествовавших указанной эмиссии;

* обеспечения исполнения своих бюджетов в соответствии с бюджетным законодательством Российской Федерации и налоговым законодательством Российской Федерации;

* получения разрешения на осуществление валютных операций, связанных с движением капитала, в порядке, установленном законодательством Российской Федерации;

* получения в соответствии с международными стандартами кредитного рейтинга, определяемого не менее чем двумя ведущими международными рейтинговыми агентствами;

* соблюдения требований к объему заимствований и объему расходов на погашение и обслуживание всех видов долговых обязательств.

Выпуск внешних облигационных займов субъектов Российской Федерации осуществляется с учетом приоритета государственных внешних заимствований Российской Федерации.

Порядок возникновения обязательств

Порядок возникновения обязательств по ценным бумагам обусловлен ограничениями по государственным и муниципальным ценным бумагам. Эмиссия государственных и муниципальных ценных бумаг допускается только в случае утверждения федеральным законом, законом субъекта Российской Федерации или решением органа местного самоуправления о бюджете соответствующего уровня на текущий финансовый год следующих значений:

* предельного размера соответствующего государственного долга, а также муниципального долга;

* предельного объема заемных средств, направляемых Российской Федерацией, субъектом Российской Федерации или муниципальным образованием в течение текущего финансового года на финансирование дефицита бюджета соответствующего уровня или программ развития субъекта Российской Федерации или муниципального образования.

При этом предельный объем заемных средств, направляемых субъектом Российской Федерации и муниципальным образованием в течение текущего финансового года на указанные цели, не должен превышать:

* для субъекта Российской Федерации - 30% объема собственных доходов бюджета субъекта Российской Федерации на текущий финансовый год без учета финансовой помощи из федерального бюджета и привлеченных в текущем финансовом году заемных средств;

* для муниципального образования - 15% объема доходов местного бюджета на текущий финансовый год без учета финансовой помощи из федерального бюджета и бюджета субъекта Российской Федерации, а также без учета привлеченных в текущем финансовом году заемных средств;

* расходов на обслуживание (за исключением расходов на погашение) соответствующего государственного долга и муниципального долга в текущем финансовом году. При этом предельный объем расходов на обслуживание государственного долга субъекта Российской Федерации или муниципального образования в текущем финансовом году не должен превышать 15% объема расходов бюджета соответствующего уровня.

В составе предельного объема заемных средств не учитываются средства, привлекаемые и полностью используемые в текущем финансовом году на погашение (реструктуризацию) имеющегося долга.

Документы, сопровождающие эмиссию ценных бумаг

К документам, сопровождающим эмиссию государственных или муниципальных ценных бумаг, относятся генеральные условия эмиссии и обращения, условия эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг, а также решение эмитента об эмиссии отдельного выпуска.

Обязательным документом, сопровождающим эмиссию, является нормативный правовой акт, содержащий условия эмиссии ценных бумаг субъекта Российской Федерации или муниципальных ценных бумаг, который подлежит государственной регистрации в федеральном органе исполнительной власти.

Другим документом является отчет эмитента ценных бумаг Российской Федерации, ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг, который представляет собой нормативный правовой акт, содержащий информацию об итогах эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг.

Порядок формирования государственного регистрационного номера, присваиваемого выпускам государственных и муниципальных ценных бумаг, также является обязательным условием их выпуска.

Генеральные условия эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг

Правительство РФ, орган исполнительной власти субъекта Российской Федерации, орган местного самоуправления утверждают генеральные условия эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг в форме нормативных правовых актов соответственно Российской Федерации, субъектов Российской Федерации и муниципальных образований.

Генеральные условия должны включать указание на:

* вид ценных бумаг;

* форму выпуска ценных бумаг;

* срочность данного вида ценных бумаг (краткосрочные, долгосрочные, среднесрочные);

* валюту обязательств;

* особенности исполнения обязательств, предусматривающих право на получение иного, чем денежные средства, имущественного эквивалента;

* ограничения (при наличии таковых) оборотоспособности ценных бумаг, а также на ограничение круга лиц, которым данные ценные бумаги могут принадлежать на праве собственности или ином вещном праве.

Условия эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг

Эмитент в соответствии с генеральными условиями принимает документ в форме нормативного правового акта, содержащий условия эмиссии и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг, включающие указание на:

* вид ценных бумаг;

* минимальный и максимальный сроки обращения данного вида государственных или муниципальных ценных бумаг. Отдельные выпуски ценных бумаг могут иметь разные сроки обращения;

* номинальную стоимость одной ценной бумаги в рамках одного выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг;

* порядок размещения государственных или муниципальных ценных бумаг;

* порядок осуществления прав, удостоверенных ценными бумагами;

* размер дохода или порядок его расчета;

* иные существенные условия эмиссии, имеющие значение для возникновения, исполнения или прекращения обязательств по государственным или муниципальным ценным бумагам. Условия эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации или муниципальных ценных бумаг должны также содержать информацию:

* о бюджете заемщика на год выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг с разбивкой на бюджет развития и текущий бюджет;

* о суммарной величине долга заемщика на момент выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг;

* об исполнении бюджета заемщика за последние три завершенных финансовых года.

Условия эмиссии ценных бумаг Российской Федерации подлежат государственной регистрации в порядке, установленном для государственной регистрации нормативных правовых актов федеральных органов исполнительной власти.

Нормативный правовой акт, содержащий условия эмиссии ценных бумаг субъекта Российской Федерации или муниципальных ценных бумаг, подлежит государственной регистрации в федеральном органе исполнительной власти, уполномоченном Правительством РФ на составление и/или исполнение федерального бюджета.

Эмитенты ценных бумаг Российской Федерации, ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг принимают нормативный правовой акт, содержащий отчет об итогах эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг.

Порядок формирования государственного регистрационного номера, присваиваемого выпускам государственных и муниципальных ценных бумаг, определяется федеральным органом исполнительной власти, уполномоченным Правительством РФ на составление и/или исполнение федерального бюджета.

Основания для отказа в государственной регистрации условий эмиссии

Основаниями для отказа в государственной регистрации условий эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг могут служить:

* нарушение эмитентом требований бюджетного законодательства Российской Федерации, а также законодательства Российской Федерации о ценных бумагах;

* несоответствие представленных на государственную регистрацию условий эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг требованиям законодательства Российской Федерации, а также иным нормативным правовым актам Российской Федерации;

* нарушение эмитентом норм и предельных значений, установленных представительными и исполнительными органами государственной власти субъектов Российской Федерации и органами местного самоуправления.

В случае отказа в государственной регистрации условий эмиссии Ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных Ценных бумаг регистрирующий орган обязан в письменной форме сообщить эмитенту основания, послужившие причиной отказа. Эмитент вправе обжаловать отказ в суде.

Решение об эмиссии отдельного выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг

В соответствии с генеральными условиями и условиями эмиссии эмитент принимает решение об эмиссии отдельного выпуска государственных или муниципальных ценных бумаг.

Решение о выпуске должно включать следующие обязательные условия:

* наименование эмитента;

* дату начала размещения ценных бумаг;

* дату окончания или период размещения;

* форму выпуска ценных бумаг;

* указание на вид ценных бумаг;

* номинальную стоимость одной ценной бумаги;

* количество ценных бумаг данного выпуска;

* дату погашения ценных бумаг;

* наименование регистратора, осуществляющего ведение реестра владельцев ценных бумаг субъектов Российской Федерации или муниципальных ценных бумаг, или указание на депозитарии, которые осуществляют учет прав владельцев ценных бумаг Российской Федерации, ценных бумаг субъектов Российской Федерации, муниципальных ценных бумаг данного выпуска;

* законодательно предусмотренные ограничения;

* иные условия, имеющие значение для размещения и обращения государственных или муниципальных ценных бумаг.

Решение о выпуске должно быть заверено печатью эмитента и подписано руководителем организации-эмитента.

Условия, содержащиеся в решении о выпуске, должны быть опубликованы в средствах массовой информации или раскрыты эмитентом иным способом не позднее чем за два рабочих дня до даты начала размещения.

Эмитенты государственных или муниципальных ценных бумаг обязаны учитывать обязательства по каждому выпуску ценных бумаг в порядке, установленном бюджетным законодательством Российской Федерации.

В состав информации, учитывающей обязательства по каждому выпуску ценных бумаг, включаются данные об объеме обязательств Российской Федерации, субъекта Российской Федерации и муниципального образования по эмитируемым ценным бумагам и о сроке их реализации.

Информация об обязательствах субъекта Российской Федерации и муниципального образования подлежит передаче органу, осуществляющему государственную регистрацию условий эмиссии.

Порядок предоставления данной информации и ее состав определяются органом, осуществляющим государственную регистрацию условий эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг.

Раскрытие информации о государственных и муниципальных ценных бумагах

Раскрытие информации о государственных и муниципальных ценных бумагах, определяемое в соответствии с Федеральным законом "О рынке ценных бумаг", осуществляется путем опубликования;

* нормативного правового акта - генеральных условий, принимаемых в соответствии с законодательными требованиями;

* нормативного правового акта - условий эмиссии, принимаемых в соответствии с законодательной базой;

* и/или раскрытия иным способом эмитентом информации, содержащейся в решении о выпуске, не позднее чем за два рабочих дня до даты начала размещения;

* и/или раскрытия иным способом эмитентом информации, связанной с решением о выпуске, в том числе информации о размере очередного купона по государственным или муниципальным ценным бумагам с переменным купонным доходом в соответствии с условиями эмиссии и решением о выпуске.

Опубликование перечисленных нормативных правовых актов, а также изменений и дополнений к ним осуществляется в соответствии с законодательством Российской Федерации.

Помимо раскрытия информации органы исполнительной власти субъектов Российской Федерации и органы местного самоуправления обязаны ежеквартально публиковать отчеты об исполнении бюджетов субъектов Российской Федерации и местных бюджетов.

Эмитенты ценных бумаг субъекта Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг обязаны предоставлять в орган, осуществляющий государственную регистрацию условий эмиссии ценных бумаг субъекта Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг, отчеты об исполнении обязательств, возникших в результате эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг.

Особенности исполнения обязательств по государственным и муниципальным ценным бумагам

Исполнение обязательств, возникших в результате эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг, имеет ряд характерных особенностей.

Во-первых, способы, порядок и источники финансирования расходов по обслуживанию обязательств Российской Федерации, субъекта Российской Федерации, муниципального образования, возникших в Результате эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг, регулируются бюджетным законодательством Российской Федерации.

Во-вторых, формируется система страхования ответственности эмитента за исполнение обязательств по государственным ценным бумагам субъектов Российской Федерации и муниципальным ценным бумагам. В случаях, предусмотренных генеральными условиями или условиями эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации и муниципальных ценных бумаг, эмитент имеет право осуществить страхование ответственности за исполнение обязательств. Информация о страховании ответственности должна содержаться в решении о выпуске.

В-третьих, в случаях, предусмотренных генеральными условиями или условиями эмиссии ценных бумаг субъектов Российской Федерации или муниципальных ценных бумаг, допускается установление перечня имущества, подлежащего реализации для исполнения обязательств по ценным бумагам.

В генеральных условиях или в условиях эмиссии должен быть определен порядок взаимодействия эмитента и органа, уполномоченного осуществлять управление собственностью соответствующего уровня, по вопросам, связанным с реализацией указанного имущества. Информация о перечне указанного имущества должна содержаться в решении о выпуске.

В-четвертых, устанавливаются гарантии Российской Федерации, субъектов Российской Федерации и муниципальных образований.

Обязательства третьих лиц, возникшие в результате осуществления ими эмиссии ценных бумаг, могут быть гарантированы Российской Федерацией, субъектом Российской Федерации или муниципальным образованием. Решение об обеспечении исполнения от имени Российской Федерации обязательств по ценным бумагам третьих лиц принимается Правительством РФ.

Решение об обеспечении исполнения от имени субъекта Российской Федерации обязательств по ценным бумагам третьих лиц принимается органом исполнительной власти субъекта Российской Федерации, осуществляющим управление государственным долгом субъекта Российской Федерации.

Решение об обеспечении исполнения от имени муниципального образования обязательств по ценным бумагам третьих лиц принимается органом местного самоуправления, осуществляющим управление муниципальным долгом.

Порядок определения и предоставления государственных гарантии регулируется бюджетным законодательством Российской Федерации

Ценные бумаги, эмитированные третьими лицами, обязательства по которым гарантированы Российской Федерацией, субъектом Российской Федерации или муниципальным образованием (государственная или муниципальная гарантия), не являются государственными или муниципальными ценными бумагами.

Государственной или муниципальной гарантией признается способ обеспечения гражданско-правовых обязательств третьих лиц, возникших в результате осуществления ими займа путем эмиссии ценных бумаг, в силу которого Российская Федерация, субъект Российской Федерации или муниципальное образование (гарант) дает обязательство отвечать за исполнение обязательств третьих лиц (принципалов) полностью или в какой-либо части перед владельцами этих ценных бумаг (бенефициарами). Государственная или муниципальная гарантия должна быть дана в письменной форме.

Письменная форма государственной или муниципальной гарантии по обязательствам Российской Федерации, субъектов Российской Федерации, муниципальных образований считается соблюденной при наличии в ней указания на:

* гарантийное обязательство, оформленное с соблюдением требований законодательства, в решении третьих лиц об эмиссии отдельного выпуска ценных бумаг (при выпуске ценных бумаг в документарной и бездокументарной формах);

* гарантийное обязательство, оформленное соответствующим образом, в сертификате (при выпуске ценных бумаг в документарной форме).

Несоблюдение письменной формы государственной или муниципальной гарантии влечет ее недействительность. В частности, в государственной или муниципальной гарантии должны быть указаны:

* гарант (Российская Федерация, субъект Российской Федерации, муниципальное образование), а также орган, выдавший гарантию от имени гаранта;

* сумма, на которую выдана гарантия.

Срок государственной или муниципальной гарантии определяется сроком исполнения обязательств по ценным бумагам третьих лиц.

Принадлежащее бенефициару по государственной или муниципальной гарантии право требования к гаранту считается переданным с момента перехода к этому бенефициару права собственности на ценные бумаги.

Гарант по государственной или муниципальной гарантии несет субсидиарную ответственность по гарантированному им обязательству. Гарант имеет право отказать бенефициару в удовлетворении его требования в случае, если последний в соответствии с законодательством Российской Федерации не имеет права на осуществление прав по ценным бумагам. Предусмотренное государственной или муниципальной гарантией обязательство гаранта перед бенефициаром ограничивается уплатой суммы, на которую выдана гарантия.

Гарант, исполнивший обязательство по ценным бумагам вместо принципала, имеет право потребовать от последнего в порядке регресса возмещения сумм, уплаченных бенефициару по государственной или муниципальной гарантии.

2.6. Корпоративные ценные бумаги

Корпоративные ценные бумаги на рынке ценных бумаг представлены акциями акционерных обществ, долговыми обязательствами, облигациями, жилищными сертификатами, векселями, складскими свидетельствами. Характерным признаком, объединяющим их, является наличие эмитента, не имеющего отношения к государственным органам управления.

Корпоративные ценные бумаги обслуживают отношения между акционерами и акционерным обществом, непосредственно между акционерными обществами, эмитентом и инвесторами, продавцом и покупателем товаров. Выпуск, обращение, обслуживание, погашение, выплата дохода и соблюдение прав собственности по корпоративным ценным бумагам осуществляются на основе российского законодательства.

Акции акционерных обществ

Основным видом корпоративных ценных бумаг являются акции. Акции, выпускаемые акционерным обществом, прежде всего удостоверяют право их владельца на получение дохода, дают возможность участвовать в управлении обществом и получать интересующую акционера информацию. В случае ликвидации акционерного общества владелец акций наделяется имущественной долей - ликвидационной стоимостью. Все акции общества являются именными.

Акции как корпоративные ценные бумаги могут быть классифицированы на определенные типы и виды. По типам различают размещенные и объявленные акции, которые могут классифицироваться и как дополнительные акции.

По видам акций различают обыкновенные и привилегированные. Последние акции могут быть нескольких типов, характерные признаки которых определяет акционерное общество.

Уставом общества может быть предусмотрен выпуск кумулятивных акций. Свойство кумуляции акций в основном используется при формировании дивидендной политики акционерного общества. Эта характерная особенность акций дает акционерному обществу возможность накапливать дивиденды в целом или определенную их часть в случае невыплаты и выплачивать их впоследствии.

Выпускаемым акциям акционерное общество может присвоить свойство конвертации. В основном оно присваивается привилегированным акциям. Общество должно определить порядок конвертации привилегированных акций определенного типа в акции другого типа или в обыкновенные акции с одновременным решением вопроса о праве голоса по таким привилегированным акциям.

Размещенные и объявленные акции

Согласно Федеральному закону "Об акционерных обществах", принятому Государственной Думой 24 ноября 1995 г., акции могут быть размещенные и объявленные. Размещенными признаются те акции, которые приобретены акционерами. Уставом акционерного общества должны быть определены количество и номинальная стоимость акций, приобретаемых акционерами. Оплата таких акций общества может осуществляться деньгами, ценными бумагами, другими вещами или имущественными правами либо иными правами, имеющими денежную оценку.

Кроме этих акций общество вправе размещать дополнительно акции в пределах объявленных. По объявленным акциям уставом акционерного общества также должны быть определены права, порядок и условия их размещения. Дополнительные акции могут быть размещены обществом только в пределах количества объявленных акций, установленного уставом общества. Дополнительные акции общества должны быть оплачены в течение срока, определенного в решении об их размещении, но не позднее одного года с момента их приобретения (размещения). Дополнительные акции, которые должны быть оплачены деньгами, оплачиваются при их приобретении в размере не менее 25% от их номинальной стоимости.

Обыкновенные и привилегированные акции

Акционерные общества выпускают акции двух видов: обыкновенные и привилегированные. Владельцы обыкновенных акций имеют одинаковый объем прав, причем номинал акций этого вида у всех также одинаковый. Обыкновенные акции являются голосующими, размер дивидендов по ним заранее не определен и ликвидационная стоимость, т.е. имущественная доля при ликвидации акционерного общества, не установлена.

Несколько иными характеристиками обладают привилегированные акции. Во-первых, номинальная стоимость размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% от уставного капитала общества. Во-вторых, владельцам акций этого вида предоставляется определенный набор прав. Например, дивиденд может быть установлен в твердой денежной сумме, в процентном отношении к номинальной стоимости или может быть установлен иной порядок его определения. Если этого не сделано, то владельцы привилегированных акций имеют право на получение дивиденда наравне с владельцами обыкновенных акций. Ликвидационная стоимость тоже может быть установлена в твердой сумме, а также в процентном отношении к номиналу акции или в ином порядке.

Свойства привилегированных акций

По новому законодательству привилегированным акциям можно придавать ряд свойств. Так, уставом акционерного общества может быть предусмотрен выпуск кумулятивных акций. Свойство кумулятивности предполагает, что дивиденды или их определенная часть в случае невыплаты накапливаются и полностью выплачиваются впоследствии.

Другое свойство привилегированных акций - конвертация. При этом владельцу привилегированной акции дается право обменять ее на акцию другого типа. В данном случае уставом может быть предусмотрено право голоса по таким привилегированным акциям.

Особо следует отметить случаи, когда владельцы привилегированных акций приобретают право голоса на общих собраниях акционеров. Это может наступить при следующих обстоятельствах:

* по вопросам реорганизации и ликвидации акционерного общества имеют право голоса все владельцы акций;

* по вопросам ограничения прав - владельцы акций определенного типа;

* по всем вопросам - владельцы акций (кроме кумулятивных), для которых определен размер дивиденда, в случае невыплаты или неполной выплаты дивиденда. При этом владельцы акций имеют право голоса до полной выплаты дивидендов по акциям;

* по всем вопросам - владельцы кумулятивных акций, если годовое собрание акционеров, которое должно было принять решение о выплате накопленных дивидендов, решило их не выплачивать или выплачивать не полностью. Право голоса предоставляется после этого собрания и до полной выплаты дивидендов по кумулятивным акциям.

Доход по акциям

Акционер, владеющий акциями акционерного общества, имеет право на получение дивидендов, которые выплачиваются из чистой прибыли акционерного общества. Отметим, что по некоторым привилегированным акциям они могут выплачиваться из специальных фондов, создаваемых для этих целей. Общество обязано выплачивать дивиденды по акциям каждого типа деньгами, а если это оговорено в уставе - иным имуществом. Даже в случае, когда размер дивидендов по привилегированным акциям определен уставом, общее собрание акционеров может принять решение о невыплате или неполной выплате дивидендов по привилегированным акциям определенных типов.

Периодичность выплат дивидендов может быть различной: ежеквартально, раз в полгода и один раз в год. Промежуточные дивиденды объявляются советом директоров. При этом назначается дата выплаты, однако она не должна быть ранее 30 дней после принятия решения о выплате дивидендов. Годовые дивиденды объявляются общим собранием по рекомендации совета директоров. При этом размер дивидендов не должен быть более рекомендованного и менее выплаченных ранее промежуточных дивидендов, а дата выплаты определяется общим собранием акционеров, если она не установлена в уставе общества.

Общее собрание может принять решение о невыплате или неполной выплате дивидендов по привилегированным акциям определенных типов, размер которых регламентирован уставом.

В практике работы акционерного общества существует ряд ограничений на выплату дивидендов. Например, общество не вправе принимать решение о выплате дивидендов до полной оплаты уставного капитала, а также до выкупа всех акций по требованию акционеров. Если на момент выплаты акционерное общество отвечает признакам банкротства или эти признаки появятся в результате выплаты дивидендов и если стоимость чистых активов общества меньше суммы Уставного капитала, резервного фонда и превышения уставной ликвидационной стоимости привилегированных акций над их номиналом, то акционерное общество также не вправе принимать решение о выплате дивидендов.

Кроме того, нельзя выплачивать дивиденды по привилегированным акциям определенного типа, по которым их размер определен уставом, до решения о полной выплате дивидендов по типам акций, имеющим преимущество по очереди выплат.

Формирование крупных пакетов акций

Рассмотрим правила формирования крупных пакетов акций, обеспечивающих контроль над акционерным обществом.

С 1 января 1996 г. согласно Федеральному закону "Об акционерных обществах" предусмотрена следующая процедура приобретения крупных пакетов акций какого-либо акционерного общества. Она распространяется на обыкновенные акции, выпущенные обществом с числом акционеров более тысячи человек, причем под покупателем акций понимается как отдельное лицо, так и аффилированная группа лиц.

Процедура приобретения состоит в следующем. Лицо, приобретающее (с учетом принадлежащих ему акций) 30% и более размещенных обыкновенных акций, должно в течение 120 дней:

* направить обществу письменное заявление о намерении приобрести указанные акции. Это необходимо сделать не позднее чем за 30 дней до даты приобретения акций;

* предложить в письменной форме всем акционерам продать ему принадлежащие им обыкновенные акции общества. Это предложение необходимо осуществить в течение 30 дней после даты приобретения покупателем 30%-ного пакета акций. Причем цена покупки должна быть не ниже средневзвешенной цены приобретения акций общества за последние шесть месяцев, предшествующих дате приобретения 30%-ного пакета акций общества. Предложение о приобретении акций должно содержать имя (наименование) покупателя, его адрес, предлагаемую цену, количество покупаемых акций и срок их приобретения.

Акционер вправе принять предложение о приобретении у него акций в срок не более 30 дней с момента получения предложения о покупке. Если акции были приобретены с нарушением приведенных выше положений Федерального закона "Об акционерных обществах", то на общем собрании акционеров лицо, которое приобрело более 30% размещенных обыкновенных акций, вправе голосовать по акциям, общее количество которых не превышает 30% голосующих акций общества.

Облигации

Другим видом корпоративных ценных бумаг, которые может выпускать акционерное общество, являются облигации.

Облигация - это ценная бумага, удостоверяющая право владельца требовать ее погашения (выплату номинальной стоимости или номинальной стоимости и процентов) в установленные сроки. При этом условия и сроки погашения (в том числе досрочного) оговариваются в решении о выпуске облигаций.

Облигации можно выпускать под залог имущества, под обеспечение третьих лиц и без обеспечения, но только на третий год после учреждения акционерного общества и двух лет его безупречной работы. Кроме того, необходимо выполнить еще одно условие: сумма номиналов выпущенных облигаций не должна превышать уставный капитал или величину предоставленного обеспечения.

Виды облигаций

Облигации могут быть именными и на предъявителя. При выпуске именных облигаций акционерному обществу следует позаботиться о ведении реестра их владельцев. Облигации можно размещать по решению совета директоров, если иное не предусмотрено уставом акционерного общества, и их выпуск возможен после полной оплаты уставного капитала. При наступлении срока погашения облигации оплачиваются деньгами или иным имуществом, сериями или единовременно. Все условия и особенности облигационного займа акционерного общества должны быть освещены в условиях выпуска.

Права владельцев акций и облигаций

Отличие прав, предоставляемых своим владельцам акциями и облигациями, наиболее ярко проявляется при следующих обстоятельствах деятельности акционерного общества:

Участие в работе общего собрания акционеров: акции предоставляют их владельцам право голоса на общем собрании акционеров, в то время как облигации - нет.

Ликвидация акционерного общества: процедура распределения имущества ликвидируемого акционерного общества определяется Гражданским кодексом РФ. Она состоит из двух этапов. На первом происходит выплата денежных сумм кредиторам ликвидируемого юридического лица в порядке и очередности, установленных Гражданским кодексом РФ (владельцы облигаций являются кредиторами акционерного общества). На втором этапе оставшееся после удовлетворения требований кредиторов имущество юридического лица передается его учредителям (участникам), имеющим обязательственные права в отношении этого юридического лица.

Порядок выплат по ценным бумагам: проценты по облигациям (если облигации процентные) должны выплачиваться независимо от результатов хозяйственной деятельности общества. Дивиденды по акциям, как было сказано выше, могут не выплачиваться вовсе.

Проиллюстрируем высказанное положение следующим примером.

Акционерное общество выпустило 900 обыкновенных акций и 100 привилегированных, а также 150 облигаций. Номинал всех ценных бумаг 1 тыс. руб. Процент по облигациям составляет 12%, дивиденд по привилегированным акциям 15%. Каким образом будут соотноситься между собой по доходу держатели различных ценных бумаг, если прибыль к распределению между акционерами составила 160 тыс. руб.?

Размер дохода, который получит владелец облигации: 12% ? 1000 =120 руб.

Размер выплат в качестве дивидендов но одной привилегированной акции 15% - 1000 =150 руб.

Размер затрат на выплату дивидендов по всем привилегированным акциям, общее количество которых по условиям задачи равно 100 шт.: 100 ? 150=15 000 руб.

Сумма, оставшаяся на выплату дивидендов по обыкновенным акциям: 160 000-15 000 =145 000 руб.

Размер выплат в качестве дивидендов по одной обыкновенной акции: 145 000: 900 = 161 руб.

Следовательно, по величине получаемого дохода владельцы держателей различных ценных бумаг распределяются следующим образом:

* владелец обыкновенной акции получит на одну ценную бумагу 161 руб.;

* акционер, имеющий привилегированную акцию, получит 150 руб.;

* доход собственника облигации составит 120 руб.

Таким образом, владелец обыкновенной акции по условиям данной задачи находится в более выгодном положении, чем все остальные владельцы ценных бумаг.

Следует отметить, что доход по облигациям может быть представлен как основная сумма долга и как разница между ценой покупки и ценой продажи (погашения). Такой вид дохода называется дисконтным. Кроме того, доход может быть в виде процентного дохода. Можно сделать вывод о том, что доход по долговым обязательствам является непременным условием их выпуска в обращение.

Облигации, как и акции, условиями выпуска могут быть наделены определенными свойствами. В частности, облигации могут быть конвертируемыми. Свойство конвертации при определенных условиях предполагает обмен облигаций на акции акционерного общества. Эта операция представляется выгодной и для эмитента, и для инвестора. Эмитент получает возможность реструктурирования задолженности перед инвесторами, а они, в свою очередь, получают возможность приобретения акций общества с вытекающими отсюда последствиями.

Жилищные сертификаты

Перечень корпоративных ценных бумаг не ограничивается выпуском акций или облигаций. В их списке присутствуют и сертификаты, в частности жилищные. Выпуску жилищных сертификатов в обращение предшествовал Указ Президента РФ от 10 июня 1994 г. "О выпуске и обращении жилищных сертификатов" и Инструкция о порядке выпуска, обращения и погашения жилищных сертификатов на территории Российской Федерации, которая была утверждена Федеральной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ от 12 мая 1995 г, № 2 с последующими изменениями от 30 июня 1997 г. № 23.

Жилищные сертификаты - это любые ценные бумаги или обязательства, номинированные в единицах общей площади жилья и имеющие также индексируемую номинальную стоимость в денежном выражении, размещаемые среди граждан и юридических лиц, дающие право их владельцам при соблюдении определяемых в проспекте эмиссии условий требовать от эмитента их погашения путем предоставления в собственность помещений, строительство (реконструкция) которых финансировалось за счет средств, полученных от размещения указанных ценных бумаг или обязательств. Причем схема индексации номинальной стоимости жилищного сертификата устанавливается при его выпуске и остается неизменной в течение определенного срока действия сертификата.

Номинал и форма выпуска жилищных сертификатов

Жилищный сертификат является именной ценной бумагой и может выпускаться в документарной и бездокументарной формах.

Порядок установления номинала этих ценных бумаг определяется в единицах общей площади жилья, а также в его денежном эквиваленте. При этом минимальная величина номинала не может быть менее 0,1 кв. м. Денежный эквивалент жилищного сертификата устанавливается эмитентом, который ориентируется на стоимость 1 кв. м жилья или производственной площади на рынке недвижимости. Стоимостное выражение номинала жилищного сертификата остается постоянной величиной на весь срок его действия. Однако цена покупки и цена его продажи - величина подвижная и зависит от многих факторов: и от стоимости 1 кв. м жилья или производственной площади на рынке недвижимости, и от изменений курса валют на внутреннем рынке России, и от политической ситуации в стране, и от сезонности.

Требования к эмитентам жилищных сертификатов

Эмитенты жилищных сертификатов должны выполнить следующие требования: во-первых, иметь права заказчика на строительство жилья; во-вторых, иметь отведенный земельный участок и проектную документацию на жилье. Эмитентами сертификатов могут быть юридические лица, зарегистрированные на территории России, кроме банков, кредитных учреждений, товарных и фондовых бирж.

Выпуск жилищных сертификатов возможен под поручительство или гарантии, предоставленные банками, страховыми компаниями или иными коммерческими организациями, если на то есть разрешение Федеральной комиссии. При этом собственный капитал гарантов должен составлять сумму, в пять раз превосходящую размер гарантируемой им части выпуска жилищных сертификатов.

Приведем пример. Компания А при представлении на регистрацию проспекта эмиссии жилищных сертификатов, действующих до 1999 г., на сумму 950 млн руб. указала в качестве гаранта банк С, собственный капитал которого составляет 1,65 млрд руб. По какой причине было отказано в регистрации?

В качестве возможных вариантов ответа можно предложить следующие:

а) жилищный сертификат не может иметь определенного срока действия;

б) гарант не указывается в проспекте эмиссии;

в) жилищные сертификаты должны действовать не менее 10 лет;

г) гарант обладает недостаточным собственным капиталом.

Правильным ответом на поставленный вопрос является последний, так как банк имеет собственных средств гораздо меньше, чем это требуется в соответствии с современным законодательством.

Срок действия жилищных сертификатов

Жилищный сертификат имеет определенный срок действия, который не может превышать более чем в два раза нормативный срок строительства объекта привлечения средств.

Например, эмитентом выпускаются жилищные сертификаты номиналом 2 кв. м. Общий номинальный объем выпуска - 10 000 кв. м. Номинальный срок строительства объекта привлеченных средств - 1,5 года. В этом случае срок действия жилищных сертификатов эмиссии с заданными в условиях задачи параметрами составляет 3 года.

Реализация прав владельцев жилищных сертификатов

Реализация прав владельца жилищных сертификатов наступает в случае, если он купил количество облигаций, соответствующее не менее 100% общей площади квартиры, и лишь после этого он имеет право на заключение с эмитентом договора купли-продажи квартиры. Особенности законодательных актов по выпуску, обращению и погашению жилищных сертификатов можно пояснить на ряде примеров.

Например, собственник, купивший у эмитента жилищных сертификатов на 25 кв. м, потребовал от эмитента заключения договора купли-продажи на квартиру общей площадью 70 кв. м. Эмитентом это требование было отклонено. В этом случае действия эмитента правомерны, поскольку доля приобретенных собственником жилищных сертификатов в общей площади будущей квартиры составляет 35,7%, в то время как по "Положению о выпуске и обращении жилищных сертификатов" для заключения договора купли-продажи достаточно иметь жилищных сертификатов на 100% площади покупаемой квартиры. Хотя по старым условиям на момент заключения договора на приобретение квартиры претенденту достаточно было приобрести жилищных сертификатов в размере 30% от общей площади жилья.

Продажа жилищных сертификатов их первым владельцам может осуществляться:

* самим эмитентом жилищных сертификатов;

* профессиональным посредником.

В течение семи банковских дней средства, полученные от продажи и иных операций с жилищными сертификатами, должны быть депонированы на специальном банковском счете эмитента, на который перечисляются только средства, полученные от размещения и обращения выпуска. Эти средства расходуются эмитентом строго по целевому назначению для покрытия расходов на строительство или для иных целей, не противоречащих законодательству. Расходование средств происходит под контролем банка.

Процедура обращения жилищных сертификатов состоит из следующих этапов:

* совершение держателями жилищных сертификатов действий, предусмотренных законодательством Российской Федерации, приводящих к смене собственника жилищных сертификатов;

* регистрация нового собственника в реестре собственников жилищных сертификатов или номинального держателя по счету владельца ценных бумаг на основе документов, подтверждающих переход права собственности на жилищные сертификаты, а также жилищного сертификата на имя прежнего собственника;

* выдача жилищных сертификатов, содержащих имя (наименование) нового собственника.

Размещение жилищных сертификатов может осуществляться эмитентом жилищных сертификатов или профессиональным участником рынка ценных бумаг. Средства, полученные эмитентом от размещения жилищных сертификатов, поступают на специальные банковские счета эмитента и используются строго в соответствии с их целевым назначением. Сделки с жилищными сертификатами, в том числе договоры купли-продажи, должны совершаться в простой письменной форме.

Погашение жилищных сертификатов производится путем выкупа: по требованию владельца жилищных сертификатов в течение семи банковских дней с момента получения от него письменного требования о выкупе их эмитентом. Погашение может быть осуществлено путем предоставления владельцу жилищных сертификатов в собственность помещения, свободного на момент погашения ценных бумаг, или путем обмена на письменное обязательство эмитента о передаче владельцу жилищных сертификатов конкретного помещения после завершения строительства. Обмен на жилищные сертификаты других серий (выпусков), выпущенные тем же эмитентом в порядке и на условиях, согласованных эмитентом и владельцем жилищных сертификатов, также считается погашением сертификатов.

Таким образом, жилищные сертификаты, являясь долговыми обязательствами, из всего многообразия ценных бумаг, обращающихся на рынке, единственные имеют номинал, выраженный в единицах общей площади жилья, и обладают индексируемой номинальной стоимостью в денежном выражении.

Векселя

В марте 1997 г. Президентом РФ был подписан Федеральный закон "О переводном и простом векселе", который восстанавливает действие "Положения о переводном и простом векселе" от 7 августа 1937 г. Основной целью данного документа является создание условий для развития вексельного обращения и формирования механизма включения векселей в хозяйственный оборот. Совершенствование практики выпуска векселей и формирование рынка с их участием является одним из немаловажных направлений развития сферы кредитно-финансовых услуг.

Вексель представляет собой разновидность письменного долгового обязательства векселедателя безоговорочно оплатить в определенном месте сумму, указанную в векселе, его владельцу (векселедержателю) при наступлении срока исполнения платежа или по его предъявлении.

Простой и переводной вексель

Векселя бывают простые и переводные (тратты).

Простой вексель является ничем не обусловленным обязательством векселедателя уплатить по наступлении срока определенную сумму держателю векселя.

Переводной вексель (тратта) представляет собой письменный приказ векселедателя (трассанта), который адресован плательщику (трассату), с предложением уплатить указанную в векселе сумму держателю векселя (ремитенту). В этом случае трассат становится должником по векселю только после того, как акцептует вексель, т.е. согласится на его оплату, поставив на нем свою подпись. Такой вексель носит название акцептованный.

Виды векселей

Тратты делятся на торговые, когда они выдаются в оплату товаров, и финансовые, выдаваемые в результате предоставления кредита. В зависимости от целей и характера сделок, лежащих в основе выпуска векселей, а также от их обеспечения различают коммерческие, финансовые и фиктивные векселя.

Коммерческий вексель представляет собой документ, посредством которого оформляется коммерческий кредит, т.е. средства, предоставляемые в товарной форме продавцами покупателям в виде отсрочки платежа за проданные товары. Сфера его обращения ограничена, поскольку он обслуживает только процесс продвижения товаров на рынок и обусловливает кредитные обязательства, выданные для завершения этого процесса посредством замены дополнительного капитала, необходимого на время обращения.

Объектом коммерческого кредита служит товарный капитал, а его субъектами выступают агенты товарной сделки: продавец-поставщик и покупатель. Коммерческий вексель, как известно, является кредитным документом, средством инкассирования долга и вместе с тем обладает платежными свойствами.

Коммерческие векселя появляются в обороте на основании сделки купли-продажи товаров в кредит, когда покупатель, не обладая в момент покупки достаточной суммой свободных денег, предлагает продавцу вместо них другое платежное средство - вексель, который может быть как его собственным, так и чужим, но индоссированным, содержащим передаточную надпись.

Таким образом, коммерческий, товарный вексель обеспечен теми суммами, которые поступят к векселедателю от продажи купленных при помощи этого векселя товаров. Именно такие покупательские векселя являются основой вексельного оборота, поскольку они ограничены конкретными сроками и суммами проданных в кредит товаров.

Финансовые векселя используют для оформления ссудных сделок в денежной форме. Формализация денежного обязательства финансовым векселем является способом дополнительного обеспечения своевременного и точного его выполнения с целью защиты прав кредиторов.

Векселя могут также подразделяться на платежные, когда они подлежат оплате, и обеспечительные, служащие лишь для обеспечения предоставляемого кредита. Тратты, выставленные банком на банк, обычно являются финансовыми траттами, посредством которых один банк предоставляет другому возможность воспользоваться кредитом путем продажи этих тратт на рынке. Они служат в основном для выравнивания сезонных разрывов платежного баланса и часто являются способом финансирования спекулятивных операций с ценными бумагами.

Фиктивными называются векселя, происхождение которых не связано с реальным перемещением ни товарных, ни денежных ценностей. К ним относятся дружеские, бронзовые (дутые) и встречные векселя.

Дружеским называется вексель, когда одно предприятие, являющееся кредитоспособным, "по дружбе" выписывает вексель другому, испытывающему финансовые затруднения, с целью получения последним денежной суммы в банке путем учета залога данного векселя.

Встречный вексель выписывается партнером с целью гарантии оплаты по дружескому векселю.

Бронзовыми (дутыми) называются векселя, выданные от вымышленных или некредитоспособных лиц.

Обязательства по векселю

Особенность векселя как долгового обязательства состоит в том, что он является безусловным, бесспорным, обычно абстрактным, не зависящим от причин, вызвавших его выдачу, обязательством. Вексель может также выполнять функции платежного средства благодаря своей обращаемости. Передача прав векселедержателя другому лицу производится путем передаточной надписи на обороте векселя, называемой индоссаментом. В случае неоплаты векселя в срок или отказа трассата (плательщика по векселю) от акцепта владелец векселя должен уведомить лицо, от которого он получил вексель по надписи, о неплатеже и трассанта (владельца векселя) - об отказе от акцепта.

Трассат, акцептант, надписатель или вексельный поручитель отвечают солидарно перед предъявителем векселя. Предъявитель может обращать свое требование к этим лицам в отдельности или ко всем вместе и не обязан соблюдать последовательность, с которой указанные лица выдали свои обязательства.

Вексель является документом, формализующим экономическую взаимосвязь покупателя и продавца денежного или материально-вещественного товара. В связи с этим лежащая в его основе ссудная операция как в товарной, так и в денежной форме предполагает взаимоконтроль контрагентов вексельной сделки и основывается на свободном выборе партнеров в укреплении прямых экономических связей.

Поскольку вексель связан с риском неоплаты, он может быть принят в уплату платежа в основном при наличии доверия к векселедателю. Если векселедатель контролирует полезность и стоимость приобретаемого товара, а также соблюдение условий его поставки, то контроль со стороны векселедержателя предполагает оценку платежеспособности его клиента, причем не только фактическую на момент выдачи векселя, но и, что самое важное, предстоящую на момент наступления срока платежа. Таким образом, степень доверия субъектов вексельной сделки друг другу устанавливает существенные ограничения вексельного обращения. Своеобразной степенью защиты участников вексельного обращения являются реквизиты векселя, который наряду со всеми остальными реквизитами в обязательном порядке должен содержать наименование лица, кому или приказу кого платеж должен быть совершен, и подпись векселедателя. В переводном векселе, кроме того, указывается наименование плательщика.

Отсутствие любого из обязательных реквизитов лишает документ юридической силы. Вексель, срок платежа по которому не указан, рассматривается как подлежащий оплате по предъявлении.

Для повышения надежности векселя предусмотрен ряд процедур, позволяющих расширить круг лиц, ответственных по векселю, а также лиц, обязанных платить по векселю при наступлении определенных обстоятельств. Например, при совершении акцепта и авалирования векселя, иными словами, при выполнении акцептно-авальных операций.

Акцепт переводного векселя представляет собой операцию, посредством которой подтверждается согласие плательщика на оплату векселя. Соответственно акцептант - лицо, подтверждающее свое согласие на оплату. Если в качестве акцептанта выступает банк (банковский акцепт), то вексель приобретает статус первоклассного (т.е. высшего качества, наименее рискованного) обязательства. Акцепт не является обязательным, но выступает в качестве необходимого условия для того, чтобы вексель имел хождение, свободно обращался на рынке.

В свою очередь, аваль векселя есть поручительство по векселю. Авалист, совершивший аваль векселя, принимает на себя ответственность за выполнение обязательств обязанным по векселю лицом, например векселедержателем, акцептантом или индоссантом.

Индоссамент - передаточная надпись на векселе, удостоверяющая переход прав по векселю к другому лицу и выполняющая гарантийные функции. Индоссант также несет ответственность за платеж вместе с иными, обязанными по векселю лицами.

Ответственность сторон вексельной сделки. Взаимную ответственность сторон вексельной сделки повышает протест векселя, дающий право векселедержателю предъявить к индоссантам, авалистам, акцептантам и векселедателю регрессионный иск. Нормальная организация вексельного оборота предполагает безусловное соблюдение вексельной дисциплины. В связи с этим практикуется законодательное запрещение освобождения по каким-либо причинам любого векселедателя от наложенного протеста, а также от обеспечения платежа государственными дотациями, перепиской векселей либо выдачей новых ссуд.

Фактор безусловности платежа, серьезные последствия протеста подчеркивают преимущество векселя перед другими формами долговых обязательств. Законодательное определение ответственности векселедателя по вексельным обязательствам обусловливает укрепление платежной дисциплины. Предприятиям, допустившим свои векселя до протеста, необходимо отказывать в использовании открытых кредитов и предоставлении новых, восстанавливая кредитование по истечении одного-двух лет (по усмотрению банка) со дня протеста, при условии, что за этот промежуток времени ими не будет допущено других протестов, а опротестованный вексель оплачен.

В связи с этим весьма важным является развитие информационной базы коммерческих банков. Каждый банк должен знать о протестах, совершенных от имени другого банка. Целесообразно производить регистрацию всех без исключения векселей, опротестованных как от имени банков, так и без всякой связи с банковскими операциями.

Складские свидетельства

Товарораспорядительными ценными бумагами наряду с коносаментами являются двойные и простые складские свидетельства.

Двойное складское свидетельство состоит из двух частей - складского свидетельства и залогового свидетельства (варранта), которые могут быть отделены одно от другого.

Складское свидетельство - неэмиссионная ценная бумага, выпущенная складом в бумажной форме и подтверждающая факт нахождения товара на складе. Товарным наполнением складского свидетельства могут быть только товарно-материальные ценности - материальные объекты хозяйственного оборота, оценка которых может быть представлена как в количественном, так и в стоимостном выражении.

Простое складское свидетельство - ценная бумага на предъявителя, составленная в установленной действующим законодательством форме письменного документа. Свидетельство подтверждает наличие товара на складе. Оно выпускается так называемым поклажедержателем - товарным складом и передается поклажедателю, предоставившему товар на хранение на склад.

Двойное складское свидетельство, каждая из двух его частей и простое складское свидетельство являются ценными бумагами. Однако их правовая природа имеет существенные различия.

Простое складское свидетельство, являясь ценной бумагой, может свободно передаваться другим лицам и служить средством оформления продажи товара, находящегося на хранении на товарном складе. Двойное складское свидетельство состоит из складского и залогового свидетельств. Эти документы обслуживают и сопровождают перемещение товара при его продаже или передаче в залог.

Складское свидетельство удостоверяет принадлежность товара определенному лицу. На этом основании товар может быть продан, обменен по передаточной надписи - индоссаменту. Складское свидетельство получает новый владелец, а товар остается на складе. Получить его со склада он может, только предъявив одновременно и складское и залоговое свидетельства.

Залоговое свидетельство используется для передачи товара в залог с указанием суммы и срока установления залога. Приобретая складское свидетельство без варранта, покупатель должен знать, что товар обременен залогом и получение его возможно после расчета с залогодержателем в обмен на варрант.

В каждой части двойного складского свидетельства одинаково должны быть оформлены реквизиты, и обе его части должны иметь идентичные подпись уполномоченного лица и печать товарного склада. В противном случае документ, не соответствующий предъявляемым требованиям, не является двойным складским свидетельством.

Поклажедержатель - организация, осуществляющая хранение товара, переданного ему поклажедателем. По предъявлении простого складского свидетельства поклажедержатель поставляет держателю свидетельства указанный в свидетельстве товар со склада.

Поклажедателъ - лицо, передавшее товар на хранение на склад. Поклажедатель является первым держателем простого складского свидетельства, которое ему передается поклажедержателем.

Держатель свидетельства - лицо, обладающее правом собственности на простое складское свидетельство и имеющее право распоряжаться товаром, получаемым по свидетельству, на законных основаниях. Держатель может распоряжаться свидетельством как ценной бумагой (т.е. продать, заложить, подарить и т.п.) или предъявить его поклажедержателю к погашению в любой день до указанного в свидетельстве последнего дня предъявления, получив указанное в свидетельстве количество товара определенной марки, сорта и качества.

Переуступка права требования

Поскольку простое складское свидетельство является ценной бумагой на предъявителя, то переуступка прав, удостоверенных простым складским свидетельством, осуществляется путем простого вручения этой ценной бумаги другому лицу.

Для двойного складского свидетельства обе его части - складское свидетельство (товарораспорядительная часть) и залоговое свидетельство (варрант) - могут передаваться по передаточным надписям вместе или порознь. Однако передача товара означает обременение его правами залога. Поэтому совершение сделки по переуступке варранта возможно только вместе с совершением договора цессии по переуступке прав требования по основному обязательству, в обеспечение которого и был выдан (отделен) варрант.

По договору цессии кредитор (цедент) переуступает свои права требования по обязательству в пользу нового кредитора (цессионария). Особенности договора цессии состоят в следующем. Договор цессии - это двусторонняя сделка и должен быть подписан обеими сторонами - цедентом и цессионарием. В отличие от индоссамента договор цессии с одной подписью цедента будет считаться незаключенным. В договоре цессии необходимо предусмотреть соглашение о том, на ком из контрагентов будет лежать обязанность уведомить должника. Право требования переходит к новому кредитору с момента подписания договора цессии обеими сторонами - цедентом и цессионарием.

При индоссаменте присутствует ответственность за неисполнение требования, удостоверенного ценной бумагой, а при цессии такой ответственности нет. Индоссамент должен быть совершен на передаваемой ценной бумаге, в то время как при оформлении цессии не существует такого жесткого правила. Возможен как обособленный договор цессии, так и передаточная надпись на самой бумаге.

Двойное складское свидетельство не несет признаков ордерности.

Виды рисков участников правоотношений при операциях со складскими свидетельствами следующие:

* риски хранителя;

* риск наступления ответственности вследствие причинения вреда имуществу других лиц;

* предпринимательский риск, возникающий в связи с нарушением своих обязанностей держателем свидетельства (не вовремя взял товар, не оплатил его хранение и т.п.).

Риск держателей складского свидетельства:

* риск утраты или гибели имущества;

* риск возникновения ответственности в связи с причинением вреда имуществу других лиц;

* предпринимательский риск, связанный с непреднамеренным нарушением со стороны товарного склада своих складских функций.

Риск держателя залоговой части двойного складского свидетельства возникает при условии, что предмет залога считается оставленным у залогодателя.

Отсутствуют риски случайной гибели, утраты, повреждения или недостачи имущества, причинения вреда имуществу третьих лиц.

Сопоставление технических характеристик и особенностей обращения векселей и простых складских свидетельств приведено в табл. 2.4.

Таблица 2.4. Технические характеристики и особенности обращения векселей и простых складских свидетельств

Параметр Вексель Простое складское свидетельство Тип Именная На предъявителя Вид Ордерная На предъявителя Форма выпуска Документарная Документарная Класс Неэмиссионная Неэмиссионная Кем выпускается Самой организацией Товарным складом, на котором хранится товар организации Переход права собственности Индоссамент Передача ценной бумаги вручением

Сроки погашения По предъявлении (в течение года)

В указанную дату + один рабочий день

По предъявлении, но не ранее указанной даты (в течение года от указанной даты) По предъявлении Погашение Перевод денежных средств Поставка товара Залоговая ценность Не обеспечен Обеспечен товаром на складе Накопленный опыт работы Большой Отсутствует прецедент обращения этой цепной бумаги на фондовых рынках в России Степень регламентации нормативными актами Полная регламентация Регламентация только в самых общих вопросах (на уровне Гражданского кодекса РФ)

На основе данных, приведенных в таблице, можно сделать вывод о том, что вексель относится к именным, ордерным ценным бумагам Документарной формы выпуска, класса неэмиссионных документов, выпускаемых организациями, акционерными обществами, фирмами, предприятиями любых организационно-правовых форм. По векселю переход права собственности осуществляется при помощи индоссамента без обеспечения залогом со сроком погашения по предъявлении путем перевода денежных средств на счет векселедателя. К данной характеристике следует добавить, что в мире накоплен значительный опыт работы с векселями. В России законодательная база основана на материалах, выработанных и принятых Женевскими конвенциями и Положением о переводном и простом векселе от 1937 г.

Простое складское свидетельство характеризуется как документ тем, что оно является ценной бумагой на предъявителя документарной формы выпуска, класса неэмиссионных ценных бумаг со сроком погашения по предъявлении и переходом права требования посредством цессии.

Современная законодательная база относительно складских свидетельств представлена Гражданским кодексом Российской Федерации. Однако практика обращения складских документов более богата, поскольку еще в 1927 г. данного вида документы использовались как распорядительные бумаги. Теория и практика обращения складских свидетельств того времени предусматривали, что распорядительные документы должны быть ценными бумагами, в силу чего вещь может быть выдана только по предъявлении документа.

Вещно-правовой характер распорядительных бумаг отмечается в ст. 8 постановления ЦИК и СНК СССР от 4 сентября 1925 г. о документах, выдаваемых товарными складами. В нем, в частности, говорится, что складское свидетельство вместе с залоговым дают держателю их безусловное право распоряжаться товаром. Держатель залогового свидетельства имеет залоговое право на товар в размере выданной по этому свидетельству капитальной ссуды и процентов. В свою очередь, держатель складского свидетельства, отделенного от залогового, вправе распоряжаться товаром, но не может брать его со склада до погашения ссуды, выданной по залоговому свидетельству.

Закладные

В соответствии с Федеральным законом "Об ипотеке (залоге недвижимости)" на российском фондовом рынке появились новые ценные бумаги - закладные.

Закладная является именной ценной бумагой, удостоверяющей права ее законного владельца. Закладная выписывается залогодателем, передающим свое имущество в залог по обязательству залогодержателю. При этом сам залогодатель не обязательно является должником залогодержателя, он может быть гарантом исполнения должником своих обязательств перед залогодержателем.

По договору об ипотеке может быть заложено недвижимое имущество, права на которое зарегистрированы в порядке, установленном для государственной регистрации прав на недвижимое имущество, в том числе:

* земельные участки;

* предприятия, а также здания, сооружения и иное недвижимое имущество, используемое в предпринимательской деятельности;

* жилые дома, квартиры и части жилых домов и квартир, состоящие из одной или нескольких изолированных комнат;

* дачи, садовые дома, гаражи и другие строения потребительского назначения;

* воздушные и морские суда, суда внутреннего плавания и космические объекты.

Правила закона применяются также к залогу незавершенного строительством недвижимого имущества.

Ипотека может быть установлена на имущество, которое принадлежит залогодателю на праве собственности или на праве хозяйственного ведения. Закладные не составляются, если предметом договора являются предприятия как единый неделимый имущественный комплекс, земельные участки, леса и некоторые другие объекты, характеризующиеся специфическими свойствами и указанные в законе.

Право аренды может быть предметом ипотеки с согласия арендодателя. В договоре об ипотеке должны быть указаны предмет ипотеки, его оценка, существо, размер и срок исполнения обязательства, обеспечиваемого ипотекой.

Обязательство, обеспечиваемое ипотекой, должно быть названо в договоре об ипотеке с указанием его суммы, основания возникновения и срока исполнения. По договору об ипотеке залогодержатель имеет право получить удовлетворение своих денежных требований к должнику из стоимости заложенного недвижимого имущества залогодателя, имея преимущество перед другими кредиторами.

Залогодателем может быть сам должник по обязательству, обеспеченному ипотекой, или третье лицо, не участвующее в этом обязательстве. При этом имущество, на которое установлена ипотека, остается ) залогодателя в его владении и пользовании.

Возникновение права залога основано на договоре об ипотеке, который заключается с соблюдением общих правил. Имущество, заложенное по договору об ипотеке, считается обремененным ипотекой с момента возникновения права залога.

Согласно российскому законодательству об ипотеке, существует регистрация владельцев закладной. Поэтому любой законный владелец закладной вправе потребовать от органа, осуществившего государственную регистрацию ипотеки, зарегистрировать его в едином государственном реестре нрав на недвижимое имущество в качестве залогодержателя с указанием его имени и места жительства, а если владельцем закладной является юридическое лицо - его наименования и места нахождения.

В свою очередь должник по обязательству, обеспеченному ипотекой, обязан осуществлять промежуточные платежи по указанному обязательству, которое прекращается после уведомления об уступке прав по закладной.

Государственная регистрация ипотеки осуществляется на основании заявления залогодателя. Для этого должны быть представлены:

* нотариально удостоверенный договор об ипотеке и его копия;

* документы, названные в договоре об ипотеке в качестве приложений;

* доказательства уплаты регистрационного сбора;

* документ, подтверждающий возникновение обеспеченного ипотекой обязательства.

Залогодатель сохраняет право пользования имуществом, заложенным по договору об ипотеке, он вправе рассчитывать на его страхование, несет риск случайной гибели и случайного повреждения имущества, заложенного по договору об ипотеке. Залогодержатель вправе проверять по документам и фактически наличие, состояние и условия содержания имущества, заложенного по договору об ипотеке.

Вместе с тем имущество, заложенное по договору об ипотеке, может быть отчуждено залогодателем другому лицу путем продажи, дарения, обмена, внесения его в качестве вклада в имущество хозяйственного товарищества или общества либо паевого взноса в имущество производственного кооператива или иным способом лишь с согласия залогодержателя, если иное не предусмотрено договором об ипотеке.

Таким образом, характеристика закладной как ценной бумаги выглядит следующим образом:

* закладная - именная ценная бумага, удостоверяющая права ее владельца на основании договора об ипотеке;

* закладная как ценная бумага содержит обязательные реквизиты;

* закладная составляется лицом, которое передает свое имущество в залог по обязательству другому лицу;

* закладная после государственной регистрации договора об ипотеке выдается первоначальному залогодержателю органом государственной регистрации;

* выпуск и регистрацию закладной осуществляет орган государственной регистрации ипотеки в едином государственном реестре прав на недвижимое имущество;

* закладная как ценная бумага может иметь неограниченное число приложений в виде документов, содержащих условия ипотеки, права по закладной, которые являются неотъемлемой ее частью;

* закладная может быть объектом купли-продажи, дарения, обмена, внесения в качестве вклада в уставный (складочный) капитал;

* передача прав по закладной осуществляется путем совершения на ней передаточной надписи.

Депозитные и сберегательные сертификаты

Депозитные и сберегательные сертификаты как ценные бумаги имеют право выпускать только кредитные организации Российской Федерации с соблюдением правил выпуска и оформления. Кредитная организация, выпускающая сертификаты, должна утвердить условия выпуска и обращения своих сертификатов. При этом условия выпуска представляются для каждого типа сертификатов отдельно, т.е. и для сберегательных сертификатов, и для депозитных сертификатов.

Сберегательный и депозитный сертификаты являются ценными бумагами, удостоверяющими сумму вклада, внесенного в кредитную организацию, и права вкладчика или держателя сертификата на получение по истечении установленного срока суммы вклада и обусловленных в сертификате процентов в кредитной организации, выдавшей сертификат, или в любом ее филиале.

Сертификаты могут выпускаться как в разовом порядке, так и сериями. Они могут быть именными или на предъявителя. Именной сберегательный (депозитный) сертификат должен иметь место для оформления уступки требования (цессии), а также может иметь дополнительные листы - приложения к именному сертификату, на которых оформляются цессии.

Для передачи другому лицу прав, удостоверенных сертификатом на предъявителя, достаточно вручения сертификата этому лицу. Права, удостоверенные именным сертификатом, передаются в порядке, установленном для уступки требований (цессии).

Уступка требования по именному сертификату оформляется на оборотной стороне такого сертификата или на дополнительных листах к нему двусторонним соглашением лица, уступающего свои права (цедента), и лица, приобретающего эти права (цессионария). Соглашение об уступке требования по депозитному сертификату подписывается с каждой стороны двумя лицами, уполномоченными соответствующим юридическим лицом на совершение таких сделок, и скрепляется печатью юридического лица.

Сертификат не может служить расчетным или платежным средством за проданные товары или оказанные услуги. Денежные расчеты по купле-продаже депозитных сертификатов, выплате сумм по ним осуществляются в безналичном порядке, а сберегательных сертификатов - как в безналичном порядке, так и наличными средствами.

Владельцами сертификатов могут быть резиденты и нерезиденты в соответствии с действующим законодательством Российской Федерации и нормативными актами Банка России.

Сертификаты являются срочными ценными бумагами, и процентные ставки по ним устанавливаются уполномоченным органом кредитной организации. Проценты по первоначально установленной при выдаче сертификата ставке, причитающиеся владельцу по истечении срока обращения, выплачиваются кредитной организацией независимо от времени его покупки.

Кредитная организация не может в одностороннем порядке изменить (уменьшить или увеличить) обусловленную в сертификате ставку процентов.

2.7. Ценные бумаги, выпускаемые зарубежными эмитентами

Ценные бумаги, выпускаемые зарубежными эмитентами, включают ценные бумаги корпораций, государственные долговые обязательства и ценные бумаги, эмитируемые местными органами власти.

Ценные бумаги корпораций

Акции

Зарубежные эмитенты имеют право выпускать обыкновенные и привилегированные акции. Эти ценные бумаги аналогичны соответствующим российским, однако обыкновенные акции за рубежом могут быть эмитированы без права голоса.

Привилегированные акции выпускаются следующих видов:

* кумулятивные, особенность которых состоит в том, что дивиденды, не выплаченные в текущем году по этим акциям, накапливаются и подлежат выплате в следующем году;

* с участием, под которым подразумевается дополнительная выплата дивидендов сверх фиксированного дивиденда, установленного при эмиссии;

* конвертируемые, т.е. аналогично российскому законодательству привилегированные ценные бумаги могут при определенных условиях обмениваться на другие ценные бумаги (как правило, обыкновенные акции);

* погашаемые, т.е. эмитент может отозвать ценные бумаги с выплатой небольшой премии;

* защищенные, которые дают возможность получать дивиденды в том случае, если у корпорации нет чистой прибыли. Для этого создается специальный гарантийный фонд;

* старшие - ценные бумаги, имеющие старшие права по отношению к привилегированным акциям других классов.

Большинство привилегированных акций в США являются непогашаемыми и без участия. В Великобритании наиболее распространенный тип привилегированных акций - кумулятивные, без участия и непогашаемые. В Японии эмиссия акций не играет заметной роли в финансировании экономии. Так, в 1995 г. доля инвестиций, профинансированных за счет эмиссии акций, составила всего 0,7%. Причем основная масса выпускаемых в Японии акций - обыкновенные, именные, в отличие от Германии, где большинство акций - предъявительские.

Кроме приведенных выше привилегированных акций корпорации выпускают акции и производные ценные бумаги.

Акции казначейские - акции, выкупленные компанией-эмитентом и находящиеся на ее балансе. Они не обладают правом голоса, не участвуют в распределении дивидендов или разделе имущества в случае ликвидации корпорации.

Райт - производная ценная бумага, дающая ее владельцу право купить акцию данного эмитента по фиксированной цене, которая, как правило, ниже рыночной. Райты могут быть именными и предъявительскими и представляют собой краткосрочный финансовый инструмент со сроком действия, как правило, три недели.

Варрант - документ, дающий право его владельцу приобрести ценные бумаги данного эмитента по фиксированной цене в течение определенного периода времени. Варрант является именной ценной бумагой. Он представляет собой долгосрочный финансовый инструмент, выпускаемый обычно на срок от 3 до 5 лет (в США) или 5 -10 лет (в Великобритании); иногда этот срок может достигать 20 лет. Корпорация может иметь несколько выпусков варрантов, но лишь один выпуск райтов.

Относительно недавно, в 80-х годах, в Великобритании появились так называемые обеспеченные варранты - ценные бумаги, дающие право покупки акций другой компании, т.е. не той, которая выпустила варранты.

Облигации

Облигации могут быть обеспеченными или необеспеченными. В США обеспеченные облигации принято классифицировать на основе конкретного вида активов, служащих их обеспечением.

Облигации, обеспеченные недвижимостью, обеспечены землей и зданиями. Они могут быть первозакладными и вторичнозакладными. Облигации, обеспечением которых служит какое-либо оборудование, обычно выпускаются транспортными компаниями и обеспечены подвижным составом и самолетами.

Обычно в качестве обеспечения облигаций, обеспеченных ценными бумагами других компаний, выступают акции дочерних компаний.

В Великобритании обеспеченные облигации могут быть обеспечены определенными активами (в этом случае эмитент не имеет права продавать имущество, служащее обеспечением ценных бумаг) или всеми активами компании. В этом случае эмитент может свободно распоряжаться активами до того момента, пока не возникнет требование к компании, например в случае банкротства.

Зарубежные корпорации имеют возможность выпускать облигации как долговые обязательства следующих видов.

Необеспеченные облигации могут быть гарантированными, т.е. облигациями, выполнение обязательств по которым гарантировано третьими лицами. В качестве третьего лица обычно выступает материнская компания или компания, принадлежащая к той же финансовой группе.

Конвертируемые облигации предоставляют право их владельцу конвертировать их в акции эмитента. Большинство конвертируемых облигаций предоставляют эмитенту право досрочного отзыва, что позволяет ему погасить собственные облигации, уплатив небольшую премию, если рыночная цена облигации сильно отличается от цены конверсии.

Обмениваемые облигации - облигации, конвертируемые в акции другой компании.

Гарантированные облигации - облигации, выплату процентов по которым и основную сумму долга гарантирует другая корпорация.

Доходные (перестроенные) облигации выпускаются компаниями, находящимися в процессе реорганизации (например, связанными с банкротством). По ним эмитент обязуется погасить основную сумму долга по истечении срока облигации, однако проценты выплачиваются лишь при условии наличия прибыли.

Облигации с нулевым купоном аналогичны российским дисконтным облигациям. Доход приносит разница между эмиссионной ценой и ценой погашения.

С 1 июля 1983 г. все новые выпуски корпоративных облигаций в США не имеют купонов и являются только именными. В Великобритании допускается выпуск облигаций с нулевым купоном и глубоким дисконтом, достигающим 15% и более от номинала. Некоторые облигации выпускаются с пут-опционом, дающим право досрочного погашения владельцу облигации. Как правило, это право можно реализовать примерно через пять лет после эмиссии. Наиболее распространенный номинал корпоративных облигаций в США равен 1000 долл. Проценты по облигациям выплачиваются два раза в год.

Облигации подразделяются на краткосрочные (1 год - 5 лет), среднесрочные (6 - 12 лет) и долгосрочные (больше 12 лет). Имеет место сокращение среднего срока корпоративных облигаций. В США он сократился с 20 лет в середине 70-х годов до 11 лет к концу 80-х. Облигации обращаются в основном на внебиржевом рынке. Согласно американским стандартам, выполнение обязательств по сделке с облигациями составляет пять дней.

Примерно 50% мирового объема рынка облигаций приходится на США (около 9 трлн долл. в 1993 г.), на втором месте находится рынок Японии (более 4 трлн долл.) и на третьем - Германии (1,4 трлн долл.).

Прочие виды корпоративных ценных бумаг

Коммерческие бумаги представляют собой краткосрочные необеспеченные простые векселя, выпускаемые корпорациями. В США они выпускаются на срок от 5 до 45 дней, в среднем 30-35 дней. Минимальный номинал коммерческих бумаг составляет 100 тыс. долл., а наиболее типичный - 1 млн долл. Коммерческие бумаги являются Дисконтным финансовым инструментом, выпускаемым в основном в бездокументарной форме.

В Великобритании срок обращения коммерческих бумаг может составлять от семи дней до одного года. Они выпускаются в предъявительской форме и могут быть как процентными, так и дисконтными.

Основные эмитенты коммерческих бумаг - финансовые компании, которые зачастую являются дочерними компаниями промышленных корпораций. В настоящее время все коммерческие бумаги имеют рейтинг, позволяющий инвесторам оценивать степень риска того или иного финансового инструмента. В начале 90-х годов примерно 15% коммерческих бумаг выпускалось иностранными эмитентами. Рынок коммерческих бумаг США является крупнейшим в мире, хотя его доля сократилась с 90% в 1986 г. до 65% в 1990 г.

Депозитные сертификаты являются документом, удостоверяющим внесение срочного депозита в кредитное учреждение. В США различают депозитные сертификаты, выпускаемые:

* банками в США;

* банками за рубежом в долларах США;

* иностранными банками в США;

* ссудно-сберегательными ассоциациями и сберегательными банками в США.

Депозитные сертификаты могут быть обращающимися и необращающимися. Обращающиеся депозитные сертификаты свободно продаются, необращающиеся - хранятся до погашения и мало отличаются от обычного срочного вклада.

В США депозитные сертификаты могут быть именными и на предъявителя. Депозитные сертификаты со сроком обращения более одного года могут быть только именными. Депозитные сертификаты выпускаются на срок от 1 до 12 месяцев.

В Великобритании депозитные сертификаты являются обращающимися предъявительскими ценными бумагами, выпускаемыми на срок от 1 до 12 месяцев с фиксированной или плавающей процентной ставкой. Минимальный номинал этих ценных бумаг составляет 50 тыс. фунтов стерлингов. Процентная ставка депозитных сертификатов может быть либо фиксированная, либо плавающая.

Значительная часть депозитных сертификатов, особенно крупных, является обращающимися предъявительскими финансовыми инструментами со сроком обращения менее трех месяцев, с фиксированной процентной ставкой, номиналом 100 тыс. долл.

Американские депозитарные свидетельства (ADR) - ценные бумаги, выпускаемые американскими банками и имеющие в качестве базового актива акции иностранных компаний. Эти свидетельства могут быть трех уровней и отличаются, с одной стороны, требованиями, которые предъявляются к эмитентам акций и которые составляют базисный актив ADR, а с другой - возможностью привлечения инвестиционные ресурсов с помощью этих производных финансовых инструментов.

Государственные долговые обязательства

Государственные ценные бумаги, обращающиеся на фондовых рынках других стран, рассмотрим на примере США. В США ценные бумаги федерального правительства подразделяются на следующие группы.

Прямые обязательства правительства США (казначейские ценные бумаги)

1. Нерыночные казначейские облигации:

* предназначенные для широкого круга инвесторов:

- сберегательные сертификаты США серий ЕЕ (дисконтные) и НН (процентные, выплата дивидендов - один раз в полгода);

- сберегательные сертификаты США серий Е и Н;

- казначейские ноты, ценные бумаги, предназначенные для иностранных инвесторов.

Сберегательные сертификаты могут быть куплены только у правительства и проданы только непосредственно правительству. Первые сберегательные облигации были выпущены во время Второй мировой войны;

* предназначенные ограниченному кругу инвесторов:

- серии, предназначенные для правительств штатов и местных органов власти. Эти долговые обязательства включают в себя долговые сертификаты, ноты и облигации в форме записей на счетах. Минимальный уставный капитал равен 1000 долл., возможны и более крупные номиналы, кратные 100 долл. Для сертификатов установлены сроки обращения, равные одному году, для нот - от 1 до 10 лет, для облигаций - более 10 лет. Эти финансовые инструменты предлагаются федеральным правительством правительствам штатов как средство для инвестирования выручки от собственных финансовых операций;

- онкольные депозитарные ценные бумаги, представляющие собой долговые сертификаты в виде записей на счетах, выпускаемые с минимальным номиналом 1000 долл. Процентная ставка зависит от ставки по федеральным фондам. Процентный доход начисляется и суммируется к основной сумме ежедневно. Доходы по этой ценной бумаге не подлежат налогообложению. Срок обращения этих ценных бумаг составляет один день и автоматически ежедневно продлевается, если инвестор не потребует погашения, для выполнения которого необходимо за один день представить уведомление;

- облигации управления электрификации сельских районов, являющиеся долговыми сертификатами и облигациями в бездокументной форме со сроком обращения один год (для сертификатов) и 12 лет (для облигаций). Номинал составляет 1000 долл. Процентная ставка составляет 5% по сертификатам и 2% по облигациям. Облигации предлагаются кооперативам, созданным с целью электрификации и телефонизации данной местности, как инвестиционные инструменты;

- выпуски, предназначенные для других государств, имеют форму векселей, долговых сертификатов, нот и облигаций в виде записей на счетах. Сроки и процентные ставки различны по каждому выпуску. Выпуски краткосрочных ценных бумаг в иностранной валюте (векселя и сертификаты) обычно могут быть погашены в любое время, полностью или частично, при двухдневном уведомлении. Ноты и облигации могут погашаться до истечения срока, частично или полностью, при уведомлении за два дня и более.

2. Рыночные ценные бумаги:

казначейские векселя представляют собой долговые обязательства правительства США со сроком обращения один год и менее. Казначейство США регулярно осуществляет эмиссию казначейских векселей сроком обращения три месяца, шесть месяцев и один год. Векселя продаются с дисконтом, выпускаются в безбумажной форме в виде записей на счетах. Потенциальные покупатели могут подавать заявки двух видов: конкурентные и неконкурентные. В конкурентной заявке инвесторы указывают количество векселей, которые они готовы приобрести, и цену приобретения. Неконкурентные заявки содержат информацию о количестве векселей, которое потенциальный покупатель готов приобрести по средневзвешенной цене удовлетворения конкурентных заявок. Продать векселя до истечения их срока обращения можно на вторичном рынке, который является крупнейшим и наиболее эффективным из всех рынков краткосрочных инструментов.

Казначейские векселя правительства США послужили прообразом государственных краткосрочных бескупонных облигаций в России. Однако правило их обращения предполагает одно существенное отличие: рынок казначейских векселей является внебиржевым рынком, а рынок ГКО - исключительно биржевым фондовым рынком, реализованным на Московской межбанковской валютной бирже;

казначейские ноты являются процентными облигациями правительства США со средним сроком обращения не менее одного года и не более 10 лет. Номинал казначейских нот составляет не менее 5000 долл. при сроке обращения менее четырех лет и с номиналом 1000 долл. при сроке свыше четырех лет. Процентные ставки устанавливаются по каждому выпуску отдельно. Доходы по этим ценным бумагам подлежат налогообложению;

казначейские облигации выпускаются со сроком обращения свыше 10 лет в бездокументарной форме. Их номинал составляет 1, 5, 10, 100 тыс. долл. и 1 млн долл.

Обязательства федеральных агентств

Эти ценные бумаги делятся на гарантированные и не гарантированные правительством. К числу агентств, обязательства которых гарантируются правительством, относятся "Эксимбанк" (экспортно-импортный банк США) и государственная национальная ипотечная ассоциация "Джинни Мэй". Доходы по этим ценным бумагам облагаются налогами всех трех уровней (федеральными, штатов и местных органов власти).

К числу агентств, обязательства которых не гарантируются правительством, относятся: федеральные банки сельскохозяйственного кредита, федеральная ссудо-ипотечная корпорация "Фредди Мак" и федеральная национальная ипотечная ассоциация "Фанни Мэй".

В Великобритании государственные долговые обязательства называются гилтами. Они существуют в документарной и бездокументарной формах. Гилты выпускаются на определенный срок, и по ним дважды в год выплачиваются проценты. Большинство облигаций имеют фиксированную процентную ставку и фиксированную дату погашения.

Облигации местных органов власти

К облигациям местных органов власти в США относятся облигации, выпускаемые штатами, территориями, округами, городами и специальными территориальными районами (например, школьными округами). Общее число эмитентов этих облигаций достигает 40 000.

Проценты, выплачиваемые по муниципальным облигациям, не подлежат обложению федеральным подоходным налогом. Как правило, облигации нижестоящих административных единиц не облагаются налогами, взимаемыми вышестоящими административными органами власти.

Облигации штатов представляют собой разновидность государственных облигаций. С точки зрения обеспечения облигации штатов делятся на облигации под общее обязательство без конкретного обеспечения и облигации, обеспеченные конкретным источником доходов, последний вид облигаций выпускается под какой-то конкретный проект, доходы от которого будут использоваться для выплаты процентов и основной суммы долга.

Доходы от облигаций штатов не подлежат обложению федеральными налогами и, как правило, не облагаются налогами штата, в которых выпущены. Однако с доходов по этим облигациям взимается налог на наследство и дарение и различные налоги, взимаемые в других штатах.

Муниципальные облигации специального назначения выпускаются муниципалитетами для финансирования работ исключительно местного значения. Проценты выплачиваются за счет специального налога на собственность, которая подлежит улучшению.

Выводы

Ценные бумаги, которые представляют собой документы, оформленные соответствующим образом, являются необходимым условием функционирования российского рынка ценных бумаг. Ценные бумаги выпускаются в строго установленной форме, поскольку при наличии обязательных реквизитов удостоверяют имущественные права, осуществление или передача которых возможны только при их предъявлении. Они могут быть выпущены в обращение в документарной и бездокументарной форме, поэтому бланки ценных бумаг необходимо надежно защищать от подделки.

Существует определенный порядок получения разрешения на производство бланков ценных бумаг. Лицензированию подлежат производство, а также ввоз бланков и полуфабрикатов для их изготовления.

Российские эмитенты имеют право выпускать в обращение на фондовом рынке государственные облигации, облигации, векселя, чеки, депозитные и сберегательные сертификаты, банковские сберегательные книжки на предъявителя, простые и двойные складские свидетельства, коносаменты, акции и приватизационные ценные бумаги жилищные сертификаты. Каждый вид ценных бумаг имеет свойственные только им характеристики, которые лежат в основе классификации ценных бумаг. Классификационные признаки ценных бумаг позволяют группировать их по классам, группам, видам, разрядам, типам и категориям.

Российским законодательством выработаны определенные правила выпуска ценных бумаг. Сначала принимается решение о выпуске ценных бумаг, затем определяется форма удостоверения прав по ним оговаривается процедура эмиссии и ее этапы. После этого осуществляется регистрация выпуска ценных бумаг, публикуются условия их размещения, раскрывается информация о выпуске ценных бумаг и составляется отчет об итогах выпуска.

Эмитент, принимая решение об эмиссии ценных бумаг, руководствуется стандартами эмиссии. Основная задача их состоит в регламентации процедуры эмиссии.

Размещение ценных бумаг происходит путем подписки и конвертации. Размещение акций среди учредителей акционерного общества при его создании осуществляется путем распределения.

Все выпуски ценных бумаг, осуществляемые в Российской Федерации, подлежат государственной регистрации. Государственными регистрирующими органами в настоящее время являются Министерство финансов РФ, Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг и Центральный банк Российской Федерации. Государственный регистрационный номер входит в состав реквизитов ценных бумаг; отсутствие его делает ее ничтожной.

Следуя этим правилам, на российском рынке ценных бумаг обращаются как государственные, так и корпоративные ценные бумаги, оказывая существенное влияние на финансовое состояние России. На рынке ценных бумаг государственные ценные бумаги представлены федеральными государственными ценными бумагами, государственными ценными бумагами субъектов Российской Федерации и муниципальными ценными бумагами.

В состав федеральных государственных ценных бумаг входят векселя Министерства финансов РФ, облигации внутренних и внешних займов, государственные жилищные сертификаты. Субъекты Российской Федерации могут осуществлять выпуск собственных ценных бумаг, от своего имени. Эти бумаги получили статус государственных Ценных бумаг субъектов Российской Федерации. Муниципальными ценными бумагами признаются ценные бумаги, выпущенные от имени муниципального образования.

На рынке государственных ценных бумаг ключевыми фигурами являются эмитент, дилер, инвестор и выполняющий контролирующую функцию Банк России.

Эмитентом ценных бумаг Российской Федерации может быть только федеральный орган исполнительной власти, о котором Правительством Российской Федерации принимается специальное решение. Эмитентом федеральных государственных ценных бумаг может быть Министерство финансов РФ, ценных бумаг субъектов Российской Федерации - орган исполнительной власти субъекта Российской Федерации, а муниципальных ценных бумаг - исполнительный орган местного самоуправления.

Дилером на рынке государственных ценных бумаг может быть как кредитная, так и некредитная организация. Банком России выработаны определенные требования к кандидатам на роль дилеров.

На рынке ценных бумаг кроме перечисленных участников присутствуют инвесторы. Инвестором может быть любое юридическое или физическое лицо, резиденты и нерезиденты Российской Федерации. Их присутствие на рынке ценных бумаг возможно только опосредованно, через дилера.

В структуре рынка государственных ценных бумаг Банк России занимает одну из ключевых позиций. Он является агентом Министерства финансов РФ и осуществляет контролирующие функции. Наряду с этим он имеет право самостоятельно присутствовать на рынке в качестве дилера и выступать организатором денежных расчетов по сделкам с ценными бумагами.

Требования к выпуску, обращению и эмиссии государственных и муниципальных ценных бумаг, которые распространяются на все виды федеральных и государственных ценных бумаг субъектов Федерации и муниципальных ценных бумаг, следующие:

1) государственные и муниципальные ценные бумаги могут быть выпущены в виде облигаций или иных ценных бумаг, относящихся к эмиссионным ценным бумагам, как именные ценные бумаги в документарной и бездокументарной форме;

2) государственные и муниципальные ценные бумаги должны удостоверять право их владельца на получение от эмитента ценных бумаг денежных средств или имущественного эквивалента - в зависимости от условий эмиссии;

3) владельцы государственных ценных бумаг должны получить установленный доход в виде процентов от номинальной стоимости либо имущественные права в сроки, предусмотренные условиями эмиссии.

Основными документами, сопровождающими эмиссию государственных или муниципальных ценных бумаг, являются генеральные условия эмиссии и обращения.

Акции акционерных обществ, долговые обязательства, облигации, жилищные сертификаты, векселя, складские свидетельства являются корпоративными ценными бумагами. Корпоративные ценные бумаги регулируют имущественные отношения между акционерами и акционерным обществом, непосредственно между акционерными обществами, эмитентом и инвесторами, продавцами и покупателями товаров.

Зарубежные эмитенты выпускают ценные бумаги различных видов и типов, которые включают ценные бумаги корпораций, дарственные долговые обязательства и ценные бумаги, эмитируемые местными органами власти. Ценные бумаги эмитируются государственными органами управления, органами местного самоуправления и корпорациями.

Контрольные вопросы

1. Дайте определение понятия "цепные бумаги".

2. Назовите финансовые инструменты рынка цепных бумаг.

3. Поясните порядок получения разрешения на производство, ввоз бланков ценных бумаг и полуфабрикатов для их изготовления.

4. Перечислите и охарактеризуйте виды ценных бумаг.

5. Дайте характеристику классификации ценных бумаг как системы соподчиненных понятий.

6. Поясните особенности порядка перехода прав собственности по эмиссионным ценным бумагам.

7. Назовите правила выпуска ценных бумаг.

8. Опишите процедуру эмиссии ценных бумаг.

9. Что представляет собой отчет об итогах выпуска эмиссионных ценных бумаг?

10. Дайте определение понятия "федеральные государственные ценные бумаги".

11. Дайте определение понятия "инвестор рынка государственных ценных бумаг".

12. Охарактеризуйте структуру российского рынка государственных ценных бумаг.

13. Перечислите основные функции, которые Банк России, дилеры и инвесторы могут выполнять на рынке государственных ценных бумаг.

14. Дайте определение государственным ценным бумагам субъектов Российской Федерации.

15. Дайте характеристику муниципальных ценных бумаг.

16. Дайте характеристику стандартов эмиссии ценных бумаг.

17. Поясните структуру номера государственной регистрации государственных ценных бумаг.

18. Какова структура номера государственной регистрации корпоративных ценных бумаг?

19. Назовите характерные особенности процедуры присвоения государственного регистрационного кода ценным бумагам, осуществляемой Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг.

20. Дайте характеристику ценных бумаг - акций акционерных обществ.

21. Что представляют собой облигации как корпоративные ценные бумаги?

22. Охарактеризуйте жилищные сертификаты как корпоративные ценные бумаги.

23. Дайте характеристику векселя как ценной бумаги.

24. Что представляют собой складские свидетельства как ценные бумаги?

25. Дайте характеристику денежного документа - закладной как ценной бумаги.

Глава 3. ПРОИЗВОДНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ИНСТРУМЕНТЫ И СТРАХОВАНИЕ РИСКОВ

Современный развитый фондовый рынок включает в себя наряду со спотовым рынком (сделки купли-продажи на котором сопровождаются поставкой ценных бумаг) также и рынок производных финансовых инструментов. Это название они получили потому, что выполнение обязательств по ним предполагает осуществление операций с другими ценными бумагами, валютой и товарами, составляющими их базисный актив. Подобные инструменты рынка ценных бумаг предоставляют возможность страхования финансовых рисков. На рынках производных финансовых инструментов риски, достигающие миллиардов долларов, постоянно перемещаются от тех, кто не может себе их позволить, к тем, кто надеется их избежать. Наиболее известными производными финансовыми инструментами являются срочные: форвардные контракты, фьючерсы и опционы.

Форвардный контракт представляет собой контракт, заключаемый между двумя контрагентами сделки и обязывающий его владельца осуществить (или принять) поставку товара, вид, качество, количество которого и условия поставки оговорены в контракте. Причем поставка (приобретение) товара осуществляется по определенной цене в оговоренный момент времени в будущем. Форвардные контракты торгуются на внебиржевом рынке. Существенным риском при заключении форвардного контракта является потенциальная недобросовестность одного из контрагентов, который может отказаться от исполнения обязательств при неблагоприятном для него изменении условий на рынке. Поэтому, заключая форвардные контракты, следую установить деловую репутацию и реальную платежеспособность своего партнера. На практике для целей страхования используются не форвардные, а фьючерсные контракты.

Фьючерс представляет собой контракт, обязывающий его владельца осуществить (или принять) поставку товара определенного вида качества и количества по определенной цене в оговоренный момент времени в будущем. Поставка (получение) товара осуществляется на биржевой склад (с биржевого склада). Такой контракт может продаваться и покупаться как ценная бумага. Объектом фьючерсных контрактов помимо товаров могут быть валюты, финансовые инструменты, в том числе ценные бумаги, индексы акций и т.д.

Будучи стандартизированными, эти контракты могут переходить из рук в руки много раз. Участник торговли, купивший фьючерсный контракт, может затем его продать. Это позволяет принимать участие в торговле фьючерсами лицам, не заинтересованным в физической поставке товара, т.е. тем участникам рынка, которые ориентированы на получение спекулятивной прибыли. Основной объем фьючерсных контрактов (до 98% их оборота) закрывается покупкой встречных контрактов и не доводится до поставок реального товара. Фьючерсные контракты торгуются на биржевом рынке.

На биржах, осуществляющих торговлю фьючерсными контрактами, функционирует подразделение, которое учитывает взаимные обязательства участников торговли. Часто это подразделение называют расчетной палатой. Одной из функций расчетной палаты является определение продавцов, которые имеют открытую короткую позицию по фьючерсному контракту (продали фьючерсный контракт) и должны поставить товар на рынок, и покупателей, приобретающих этот товар. Таким образом, у поставщиков товара, который будет произведен (или получен) в будущем, есть возможность осуществить его продажу по цене не ниже минимально приемлемой. С другой стороны, покупатели товара имеют возможность приобрести этот товар заранее по цене не выше максимально допустимой.

Следовательно, фьючерсный рынок гарантирует реальным производителям и потребителям какого-либо товара его поставку по стоимости, обеспечивающей рентабельность их производственной деятельности.

Опцион является контрактом, предоставляющим его владельцу право купить или продать товар (например, ценные бумаги) по установленной цене в течение определенного времени. Опцион представляет собой стандартизованный биржевой контракт, следовательно, он является инструментом спекулятивной торговли. В то же время для владельцев опционов, заинтересованных в их погашении, данный инструмент является способом страхования.

Таким образом, и фьючерсные и опционные контракты возникли как инструмент страхования рисков путем специфических биржевых механизмов. Подобный механизм страхования сделок с использованием производных инструментов фондового рынка называется хеджированием сделок, а лица, использующие такой способ страхования, - хеджерами. Отметим, что на рынке производных финансовых инструментов спекулянты играют важную роль, являясь той стороной, за чей счет происходит хеджирование сделок.

Форварды, фьючерсы и опционы представляют собой срочные финансовые инструменты. Операции по ним происходят в одно время, а выполнение обязательств - в другое. Существуют и другие виды производных срочных финансовых инструментов, к которым можно отнести варранты и райты (или "права"). Отметим, что существуют срочные финансовые инструменты, не являющиеся производными от какого-либо базисного актива; к ним относятся облигации с условием отзыва.

С другой стороны, существует группа производных финансовых инструментов, которые не являются срочными. Такими производными финансовыми инструментами являются депозитарные расписки и конвертируемые ценные бумаги.

Депозитарные расписки - это выпущенный депозитарием сертификат, подтверждающий право на определенное количество депонированных ценных бумаг некоторого эмитента. В последние годы (вплоть до октябрьского кризиса 1997 г.) эти финансовые инструменты стали играть заметную роль в развитии российского рынка ценных бумаг. Наибольшую известность среди них получили американские депозитарные расписки (ADR), которые стали весьма модным финансовым инструментом потому, что они дают возможность выхода на финансовый рынок США. Однако подобная процедура выхода на новые фондовые рынки сопряжена со значительными издержками для предприятий-эмитентов. Кроме того, для российского инвестора существует ряд сложностей в выполнении операций с этими финансовыми инструментами.

Отметим, что на российском фондовом рынке такие производные финансовые инструменты, как фьючерсы, опционы, депозитарные расписки, не являются ценными бумагами. Единственной производной ценной бумагой, допущенной Федеральной комиссией по ценным бумагам к обращению, являются опционные свидетельства. Опционные свидетельства представляют собой именные эмиссионные ценные бумаги, которые закрепляют право их владельца на покупку или продажу ценных бумаг, заложенных в их основу. Опционные свидетельства выписываются на определенный срок на условиях, указанных в сертификате и решении эмитента об их выпуске. Форма выпуска данных ценных бумаг может быть документарной или бездокументарной. Опционные свидетельства могут быть выписаны только на акции облигации (за исключением государственных облигаций и облигаций муниципальных образований), отчет об итогах выпуска которых зарегистрирован в установленном порядке.

3.1. Срочные производные финансовые инструменты. Фьючерсы

Фьючерсный контракт - это обязательство поставить либо принять и оплатить некоторый базисный актив в будущем. Основные детали контракта - базисный актив контракта и дата его поставки.

Операторами рынка срочных контрактов являются хеджеры и спекулянты. В том случае, когда операторы наличного рынка страхуются от неблагоприятных ценовых изменений путем заключения фьючерсных сделок на рынке срочных контрактов, участники торгов называются хеджерами. Основной целью их деятельности на фьючерсной бирже является страхование своих операций на фондовом рынке, а не получение прибыли. В противоположность хеджерам спекулянты стремятся получить прибыль путем совершения удачных операций купли-продажи фьючерсных контрактов. Они являются теми людьми, которые готовы принять на себя риск, надеясь правильно построить свои действия на бирже и получить прибыль.

Биржа обеспечивает ликвидность торгуемых контрактов, предоставляя возможность участникам торгов работать с различными инвестиционными целями как хеджерам, так и спекулянтам. Таким образом, биржа является тем институтом фондового рынка, который позволяет переносить риски с субъектов хозяйственной деятельности, которые себе не могут их позволить, на тех, кто готов рисковать, надеясь получить при этом значительную прибыль.

Для того чтобы биржа эффективно выполняла свои функции, минимизируя системные риски при заключении сделок, на ней должны Функционировать:

* четкая торговая система, обеспечивающая фиксацию и заключение сделок;

* эффективная служба определения и выполнения взаимных обязательств участников торгов и биржи, депозитарно-расчетная (депозитарно-клиринговая) палата.

Структура рынка срочных контрактов представлена на рис. 3.1.

Рис. 3.1. Структура рынка срочных контрактов

Роль и функции биржи

Биржа при заключении сделок является контрагентом для каждой сторон и гарантирует исполнение ими своих обязательств путем взимания с каждого участника торгов залоговых средств и проведения взаимозачета (клиринга) по результатам каждого торгового дня. Таким образом, и проигрыши, и выигрыши участников торгов рассчитываются ежедневно, что исключает риск невыполнения кем-либо из участников торгов своих обязательств.

Основные функции биржи следующие:

* биржа представляет собой ценообразующий инструмент;

* она создает условия и поддерживает ликвидность рынка;

* биржевые торговые площадки предоставляют гарантии исполнения сделок, реализуя принцип поставки против платежа.

Но кроме перечисленных функций у биржи, которая торгует срочными финансовыми инструментами, есть еще одна важная функция. Она является инструментом, с помощью которого участники торгов, желающие минимизировать или ликвидировать свой риск, за определенную плату переносят свой риск на тех, для кого он является приемлемым. Отметим, что для бирж, торгующих срочными контрактами, эта функция является основной.

Для того чтобы биржа могла максимально эффективно выполнят свою функцию, должны выполняться правила ведения торговли, фиксации и заключения сделок, обязательства контрагентов перед биржей и биржи перед контрагентами.

В самой общей постановке работа с фьючерсными контрактами выглядит следующим образом. Выполнив необходимые организационные формальности, оператор становится участником срочной торговли на фьючерсной бирже. Прежде чем быть допущенным к торгам, оператор перечисляет на свой счет в клиринговой палате биржи денежные средства, которые формируют его депозитную и вариационную маржу. После этого оператор становится полноправным участником биржевых торгов на срочные контракты.

В ходе торговой сессии участник торгов осуществляет сделки купли-продажи фьючерсных контрактов, стремясь купить их дешевле и продать дороже. В конце торгов по их результатам определяется котировочная цена, которая характеризует рыночную стоимость фьючерсных контрактов на текущий день. Если брокер удачно провел биржевую сессию, на его счет в клиринговой палате биржи начисляется прибыль. У тех брокеров, которые сыграли в этот день неудачно, денежные средства списываются со счетов. Таким образом, сумма доходов удачливых брокеров равна сумме расходов неудачников (за вычетом комиссионных в пользу биржи как организатора торгов).

Порядок осуществления сделок с фьючерсными контрактами

В качестве обеспечения исполнения своих обязательств по выполнению условий заключенных контрактов участники биржевой торговли фьючерсными контрактами обязаны держать на своем клиринговом счете в расчетном центре биржи некоторую денежную сумму, называемую депозитной маржей. Различаются нормальная и повышенная ставки депозитной маржи. С участника торговли взимается повышенная ставка депозитной маржи в следующих случаях:

* при приближении последнего дня торговли контрактом;

* когда количество открытых позиций участника по контрактам с одинаковой спецификацией превышает установленную биржей предельно допустимую величину;

* когда рынок характеризуется как неустойчивый.

В некоторых случаях депозитную маржу можно вносить финансовыми обязательствами, список которых определяется биржей. При этом их стоимость определяется биржей, которая постоянно контролирует ликвидность этих финансовых обязательств и в случае ее изменения имеет право устанавливать новую оценочную стоимость.

В ходе торгов биржа выступает перед каждым участником сделки в качестве контрагента, т.е. перед продавцом фьючерсного контракта она выступает покупателем, а перед покупателем контракта - продавцом. Таким образом, биржа по каждой сделке несет солидарную ответственность с каждой стороной сделки по обязательствам, возникающим вследствие заключения контракта, и отвечает перед кредитором в том же объеме, как и должник.

Проведение торгов

В настоящее время известны две технологические процедуры биржевых аукционных торгов: голосовые торги и электронная система ведения торговли.

Голосовая форма проведения торгов (или, как ее в шутку называли российские брокеры, "оральные торги") получила широкое распространение при торговле валютными фьючерсами на Московской товарной бирже. Голосовые торги предполагают ведение аукциона маклером, которому брокеры знаками или голосом передают заявки на куплю-продажу.

Прежде чем назвать свою цену, покупателю и продавцу нужно осведомиться о текущих курсах. Покупатель может назвать свою цену лишь в том случае, если она в настоящий момент не ниже текущей. Делая свою заявку, покупатель сначала называет цену, а затем количество, например: "4055 за 2" или "Плачу 05 за 7". При этом он держит вытянутую перед собой руку ладонью к себе, показывая пальцами количество покупки. Продавец может назвать свою цену лишь в том случае, если она в данный момент не выше текущей. Сначала он называет количество, а затем цену. Например: "2 по 4055" или "Продаю 16 по 10". При этом продавец держит вытянутую перед собой руку ладонью от себя, указывая количество пальцами. При совершении сделок по купле-продаже контрактов на определенные месяцы (например, отсроченные месяцы) и всех опционных контрактов необходимо предварять курс покупателя/продавца названием месяца или месяца и цены реализации соответствующего контракта: "Июль, плачу 05 за 10" или "Апрель, 40 пут-опцион, 15 по 30". Если трейдер желает купить по текущей цене, он должен заявить об этом выкриком (например, "покупаю") и назвать требуемое количество. При продаже трейдер также оповещает присутствующих выкриком (например, "продаю") и называет предлагаемое количество. По некоторым контрактам сделки совершаются на месяцы, отстоящие от текущего момента на год и более. Для обозначения таких контрактов используются цвета: 2-й год - красный, 3-й - зеленый, 4-й - синий, 5-й - золотой. При объявлении своей цены трейдер сначала называет год контракта, например: "Синий, декабрь, плачу 05 за 40". При объявлении курса спредовой сделки называются два месяца (или два опциона), разница в цене и количество: "Плачу 05 за 20 март/июнь" или "Август, 43 колл-опцион/август, 40 пут-опцион, продаю стрэнгл по 38".

Электронная система ведения торгов широко использовалась при биржевой торговле государственными краткосрочными бескупонными облигациями на ММВБ, фьючерсами на поставку долларов США на Московской центральной фондовой бирже, валютными фьючерсами и фьючерсами на поставку акций на Российской бирже.

По методике проведения торги бывают непрерывными и залповыми. В случае непрерывного рынка в торговой системе выставляются заявки на покупку и продажу. В случае совпадения условий сделки фиксируются и затем исполняются. При залповой методике проведения торгов заявки, накопленные за некоторый отрезок времени, поступают в торговую систему и совпадающие заказы исполняются по одной цене.

Организация торговли фьючерсными контрактами будет рассмотрена на примере электронных торгов в режиме периодического двойного аукциона, являющегося разновидностью смешанного аукциона с преобладающими элементами непрерывных торгов.

Торги в режиме периодического двойного аукциона заключаются в немедленном исполнении предложения на покупку или продажу при наличии на рынке противоположных предложений, пересекающихся с ним по цене по итогам каждого периода накопления. Заявки на куплю-продажу, поданные в течение одного периода накопления, считаются поданными в один момент времени.

В течение каждой торговой сессии различают начальный период накопления, с которого начинается торговая сессия, и рабочие периоды накопления, которые непрерывно заполняют торговую сессию. Время периодов накопления определяется биржей. Оно может составлять от нескольких минут (для начального периода накопления) до секунд или даже долей секунд в ходе активных торгов.

В течение торговой сессии первыми исполняются предложения на покупку или на продажу в соответствии со следующими приоритетами:

1) приоритет цены. Этот приоритет является основным, причем на покупку он реализуется в порядке убывания заявленных цен, а на продажу - в порядке возрастания заявленных цен;

2) приоритет времени. Из заявок с одинаковой ценой первыми исполняются предложения с более ранним временем подачи;

3) приоритет объема. При равенстве цен и времени подачи исполняются в первую очередь предложения, поданные в заявке с наибольшим объемом.

До окончания последней торговой сессии по контракту участник торгов может закрыть открытую позицию и тем самым прекратить свои обязательства по контракту, составляющему эту позицию.

Все операции участника по заключению сделок в торговой системе отражаются на его торговом счете. В пределах своего торгового счета участник может открыть клиентские субсчета для отдельного отражения операций своих клиентов.

Клиринг

Процедура клиринга заключается в определении и фиксации:

* котировочной цены по каждому виду торгуемых контрактов;

* состояния клиринговых счетов участников по итогам торговой сессии.

В ходе торгов различают текущую и котировочную цену. Текущая цена рассчитывается по формуле

P = ,

где Рi - цены сделок, заключенных с начала торговой сессии до текущего момента;

Ni - число контрактов, заключенных по цене Рi;

п - количество заключенных сделок.

В данной формуле в расчет принимаются сделки, изменение цены которых относительно котировочной цены не превышает величины предельного отклонения, т.е. которые удовлетворяют условию

? ?i

где ?i - ставка предельного отклонения цены сделок;

Рi- цена сделки;

Р - котировочная цена.

Текущая цена приобретает статус котировочной в результате проведения клиринга. Если в течение торговой сессии сделки отсутствовали, то в качестве котировочной принимается котировочная цена предыдущей торговой сессии.

Расчет вариационной маржи

В результате изменения текущей цены в ходе торговой cecсии рассчитывается размер вариационной маржи по каждой позиции, открытой участниками торгов. Вариационная маржа рассчитывается по формулам:

MK = (P-P0)N,

Mп = -(P-P0)N,

где Мк - вариационная маржа по одному купленному в ходе торговой сессии контракту;

Мп - вариационная маржа по одному проданному в ходе торговой сессии контракту;

Р - текущая цена торговой сессии по данному контракту;

Р0 - цена сделки, совершенной в текущую торговую сессию по данному контракту;

N - количество заключенных контрактов данного вида.

Положительный знак вариационной маржи означает, что сумма маржи перечисляется в пользу участника торгов, отрицательный - что сумма маржи списывается со счета участника в пользу другого участника - контрагента.

Общий объем вариационной маржи, подлежащей списанию или начислению по клиринговому счету, равен сумме объемов вариационной маржи по каждой открытой позиции участника торгов.

Состояние клирингового счета

В ходе торговой сессии по результатам каждой совершенной в системе сделки рассчитывается текущее состояние клирингового счета участника торгов. Текущее состояние счета на момент времени t во время торговой сессии определяется по формуле

St = S +-,

где St - сумма свободных средств клирингового счета на момент времени t;

S - общая сумма средств клирингового счета на начало торговой сессии;

- сумма вариационной маржи, вычисляемой на момент времени t;

Ni - количество открытых позиций по i-му контракту на момент t;

Рi - текущая цена i-го контракта, вычисляемая на момент t;

ki - ставка депозитной маржи i-го контракта.

Окончательное состояние клирингового счета для исполнения и проведения платежей определяется по этой же формуле, однако поднимается момент проведения клиринга. Если по результатам клиринга у участника торгов возникает положительный остаток свободных средств клирингового счета, он может потребовать его после торговой сессии.

По итогам каждой торговой сессии после клиринга участник торгов обязан осуществить со своего клирингового счета следующие платежи:

* перечисление вариационной маржи в пользу участников -контрагентов по сделкам;

* перечисление клирингового сбора в пользу биржи.

При возникновении дефицита на клиринговом счете участника торгов биржа выполняет обязательства за участника.

После окончания последней торговой сессии по данному виду контрактов при наличии у участника соответствующих открытых позиций он во исполнение своих обязательств по поставке обязан перечислить объем платежей либо объем базисного актива по заключенным контрактам на свой базисный счет.

В том случае когда хеджер предоставил в депозитарий в качестве обеспечения контракта реальный финансовый актив, необходимость в денежном залоге отпадает. Отпадает и необходимость постоянно пересчитывать величину денежного залога в зависимости от рыночной стоимости базисного актива. При этом минимизируются расходы хеджера на страхование сделок и снижаются риски невыполнения обязательств по сделкам. Это очень важно, так как любые задержки с поставкой финансового актива заставляют хеджеров закрывать короткие позиции на бирже срочных контрактов по любой цене.

Примеры системных рисков операций с фьючерсами

Рынок производных финансовых инструментов связан с перераспределением рисков, поэтому нарушение законов и правил, регламентирующих его функционирование, зачастую приводит к серьезным финансовым проблемам. Так, в 1996 г. обанкротился английский банк Barings, имевший до этого настолько хорошую деловую репутацию, что в нем хранила деньги английская королева. Причина банкротства состояла и том, что ведущий брокер одного из восточных филиалов банка бесконтрольно осуществлял рискованные операции на рынке срочных контрактов. В результате было заключено такое большое количество сделок с производными финансовыми инструментами, что банку не хватило денег на поддержание открытых позиций.

На российском рынке производных финансовых инструментов происходили аналогичные истории.

В 1994 г. прекращена торговля фьючерсными контрактами на доллар США на Московской центральной фондовой бирже (МЦФБ). Причина - мошеннические действия руководства расчетной палаты биржи.

В 1995 г. обанкротилась Московская товарная биржа (МТБ), осуществлявшая операции со срочными контрактами на доллар США. Одна из основных причин банкротства состояла в недостаточном контроле руководства биржи за исполнением требований, предъявляемых к участникам торгов. В результате операторы срочного рынка не всегда и не в полном объеме выполняли свои обязательства, связанные с пополнением залоговых средств на счетах клирингового банка. Ситуация обострилась, когда банк, осуществлявший расчетное обслуживание клиентов биржи, стал испытывать кризис ликвидности.

В 1998 г. обанкротилась Российская биржа (РБ), торговавшая фьючерсами на корпоративные ценные бумаги. Причины банкротства:

* несовершенство правил биржевой торговли (в качестве обеспечения сделок принимались государственные ценные бумаги);

* недостаточный контроль за действиями самого руководства биржи (руководство биржи использовало залоговые средства участников торгов для биржевой игры на своей же торговой площадке).

Рассмотрим подробнее причину банкротства МЦФБ. Оно было обусловлено, во-первых, тем, что кризис подобного масштаба был первым на российском биржевом рынке (по реакции финансовой общественности он был сопоставим с "черным вторником"), а во-вторых, тем, что он явился результатом масштабной и целенаправленной аферы. Специалистам, собирающимся работать на российском фондовом рынке, необходимо иметь представление о механизме таких явлений. Как сказал Фрэнсис Бэкон, "...невозможно соединить в себе знаменитую "мудрость змеи" с "голубиной кротостью", если не познать до самых глубин природу самого зла. Без этого у добродетели не будет падежной защиты. Более того, честный и порядочный человек никогда и никоим образом не сможет исправить и перевоспитать бесчестных и дурных людей, если сам он прежде не исследует все тайники и глубины зла".

Весной 1994 г. на МЦФБ была организована торговля валютными фьючерсами. На бирже было аккредитовано около 80 расчетных фирм, которые покупали и продавали валютные фьючерсы, используя как свои, так и клиентские денежные средства. Взаимные расчеты между ними осуществляло акционерное общество "Биржевая палата". Для получения права па участие в торгах каждая расчетная фирма должна была купить но крайней мере одну акцию АО "Биржевая палата", которые продавались по цене от 5 до 30 млн руб. за акцию (в старом масштабе цен). Причем эти ценные бумаги можно было использовать в качестве залога под открытые позиции по цене, равной 75% от рыночной. Большинство расчетных фирм имело по одной акции.

Первыми четырьмя расчетными фирмами, зарегистрированными на фьючерсной площадке, были:

1. "Гарант". Руководитель этой фирмы - г-н Широков, совмещавший эту должность с должностью президента АО "Биржевая палата";

2. "Интерсервис". Руководитель - г-н Ходуньков, вице-президент АО "Биржевая палата" и две другие, по-видимому, оффшорные компании:

3. "Клейме Интернэшнл"

4. "Байкере оф Траст".

Сам по себе факт участия руководства биржи в торговых операциях является обстоятельством, как минимум вызывающим настороженность. Кроме того, первым двум фирмам принадлежало 40% акций АО "Биржевая палата".

Механизм аферы был следующий. Рыночная ситуация в то время сложилась таким образом, что продавать контракты было убыточно. Однако первая и третья фирмы вставляли "от своего имени" большое количество контрактов на продажу, а их "клиенты" - несколько заявок, на покупку. На самом деле клиенты были фиктивными и заявки на покупку фактически выставлялись от фирмы. В результате на счету фирмы накапливались убытки, а все "клиентские" счета оказывались с прибылью. Конечно, некоторые контракты покупались другими брокерскими конторами, но это не искажало общей картины злоупотреблений:

Вторым ключевым моментом махинаций было то, что первая и третья фирмы внесли в качестве залога 400 акций АО "Биржевая палата", которые по мере накопления проигрыша несколько раз переоценивались. В конце концов их оценочная стоимость достигла 100 млн руб. Эта переоценка происходила с использованием служебного положения руководителей АО "Биржевая палата". В результате первая и третья фирмы получили в общей сложности 40 млрд фиктивных рублей, большую часть которых проиграли своим "клиентам". Кроме того, первая и третья фирмы в течение полутора месяцев не вносили деньги для поддержания маржевого счета, хотя по правилам торгов это необходимо было делать в течение двух дней.

Полученный выигрыш необходимо было зафиксировать. Для этого клиентские контракты первой и третьей фирм с положительной маржей переносились па вторую и четвертую фирмы. В принципе на МЦФБ было разрешено переносить биржевые контракты с одних счетов на другие, но данная операция могла быть осуществлена только в пределах одной брокерской конторы. Проведение данной операции между разными брокерскими конторами нарушало правила торгов. Однако руководители первой и второй брокерских контор были в то же время руководителями АО "Биржевая палата", что давало им возможность проворачивать подобные операции.

Вторая и четвертая расчетные фирмы, получая таким образом биржевые контракты, закрывали их, фиксировали прибыль, появлявшуюся на счетах из-за положительной вариационной маржи, и переводили ее в неизвестном для всех остальных направлении.

Когда в конце концов возникла необходимость обратить заложенные акции в деньги, первая и третья фирмы не смогли этого сделать и объявили себя банкротами. Общая сумма проигрыша первой и третьей фирм оказалась равной 25,6 млрд руб. (в старом масштабе цен), а сумма, ушедшая через вторую и четвертую фирмы (другими словами, украденные деньги), составила 7 млрд руб.

Всех занимал вопрос, как бы вернуть хотя бы часть потерянных денег и недополученной прибыли. Поэтому на г-на Широкова в суд никто не подал, так как в этом случае все счета АО "Биржевая палата" были бы заморожены. Фьючерсную площадку решили оставить. Однако изменили систему расчетов, чтобы использование служебного положения в корыстных целях стало невозможным.

Операции хеджеров

При работе на рынке всегда присутствует риск неблагоприятного изменения цены. Для минимизации этого риска участник операций может застраховать свой товар. Страхование сделок специфическими рыночными механизмами заключается в нейтрализации неблагоприятных рыночных колебаний стоимости базисного актива для продавца или покупателя товара. Цель хеджирования состоит в переносе риска изменения цены с одного лица (хеджера) на другое (спекулянта). Возможны другие варианты, когда с обеих сторон выступают два хеджера, но один страхуется от повышения цены, а другой - от понижения.

Для того чтобы застраховать товар, оператор рынка должен иметь возможность продать свой товар на рынке по гарантированной и приемлемой для него цене. Для этого он продает на бирже фьючерсный контракт. В случае роста цены на базисный актив оператор реализует товар на рынке, а на бирже срочных контрактов выплатит свой проигрыш. При падении цены доход на бирже компенсирует потери на рынке реального товара.

В том случае, когда цель хеджера состоит в приобретении некоторого финансового актива в будущем, ему необходимо приобрести фьючерсный контракт.

Финансовые результаты операций с фьючерсами хеджера, осуществляющего страхование сделки с базисным активом, можно проиллюстрировать следующим образом. Рассмотрим для примера хеджера, страхующего поставку базисного актива по определенной цене, финансовый результат операций хеджера (рис. 3.2) будет складываться из финансовых результатов двух операций:

* продажи базисного актива по рыночной стоимости;

* продажи фьючерсного контракта.

Рис. 3.2. Финансовый результат продажи базисного актива в зависимости от его рыночной стоимости

На рис. 3.2 Р0 - рыночная стоимость финансового актива, которая определяет уровень рентабельности деятельности хеджера. Продавать базисный актив ниже этого уровня для него экономически нецелесообразно.

Финансовый результат другой операции - продажи фьючерсного контракта - представлен на рис. 3.3.

Участник срочного рынка продал фьючерсный контракт по цене Р1 (см. рис. 3.3). В том случае, если на рынке стоимость базисного актива будет выше, продавец фьючерсного контракта все равно будет вынужден продать базисный актив по этой цене, т.е. он будет нести убытки. Если же рыночная стоимость базисного актива станет ниже Р1, то продавец фьючерсного контракта, продавая базисный актив по Р1 будет иметь финансовый выигрыш.

Рис. 3.3. Финансовый результат продажи фьючерса в зависимости от рыночной стоимости базисного актива

Финансовый результат от продажи базисного актива по рыночной стоимости и продажи фьючерсного контракта в целях страхования сделок представлен на рис. 3.4.

Рис. 3.4. Финансовый результат продажи базисного актива по рыночной стоимости и продажи фьючерсного контракта в целях страхования сделок в зависимости от рыночной стоимости базисного актива

Таким образом, хеджер, застраховав свою сделку по продаже базисного актива путем продажи фьючерсного контракта, обеспечил стабильный финансовый результат всей операции, равный (Pi - P0).

Хеджирование может быть полным и неполным (частичным).

Полное хеджирование

В этом случае хеджер, продав контракт (в случае страхования поставки базисного актива) по цене, сложившейся на момент заключения сделки, ожидает момента поставки базисного актива. Таким образом хеджер страхует себя от возможного снижения цены на товар. Такая операция продажи контракта называется короткой операцией, а продавец контракта, осуществивший такую операцию, становится в короткую позицию.

В случае страхования приобретения базисного актива осуществляется покупка контракта. При этом оператор срочного рынка страхует себя от возможного повышения цены на базисный актив. Подобную стратегию осуществляют покупатели: приобретая контракт, они становятся в длинную позицию.

Таким образом, полное страхование предполагает пассивную стратегию хеджера на рынке срочных финансовых инструментов. Поэтому полное хеджирование иногда называют простым хеджированием.

Существенный недостаток полного хеджирования состоит в том, что, фиксируя цену, по которой хеджер, находящийся в длинной позиции, готов покупать базисный актив, он лишает себя потенциальной возможности увеличить прибыль в случае снижения стоимости базисного актива. Для хеджера, находящегося в короткой позиции, потенциальные финансовые потери возникают в случае увеличения стоимости базисного актива.

Конечно, лица, связанные с производственным процессом, прежде всего заинтересованы в планировании своих будущих расходов и доходов. Поэтому они готовы отказаться от потенциальной прибыли ради определенности условий ведения бизнеса.

Частичное хеджирование

В настоящее время все большее распространение получило частичное хеджирование. Оно предполагает активные действия хеджера на фондовом рынке, сопровождающиеся куплей-продажей фьючерсных контрактов с разными сроками исполнения или разным базисным активом. Подобное хеджирование называют иногда современным (или эффективным) хеджированием. Рассмотрим различные способы частичного страхования на примере действий хеджера, занимающего длинную позицию (приобретение контракта). Случай короткого хеджа (продажа контракта) рассматривается аналогично.

Перекрестное хеджирование, или хеджирование инструментом. Операции с фьючерсами, имеющими разный базисный актив, осуществляют в том случае, когда нет производного финансового инструмента на базисный актив, который интересен оператору фондового Рынка. В этом случае хеджер осуществляет операции с тем срочным инструментом, базисный актив которого имеет динамику цен, сходную с динамикой цен интересующего базисного актива. Такое хеджирование называется перекрестным, или хеджированием инструментом. При таком хеджировании возникает базисный риск, связанный с различием в колебании цен страхуемого базисного актива и базисного актива, интересующего оператора.

Базисный риск для финансовых базисных активов (валюта, ценные бумаги, индексы, драгоценные металлы) может быть снижен осуществлением арбитражных операций.

Хедж без одного. В этом случае фьючерсные контракты приобретаются на весь страхуемый объем базисного актива с одним сроком исполнения. Приобретенные фьючерсы погашаются постепенно (по одному), в промежуточные сроки. Данный способ хеджирования, ослабляя риск упущенной выгоды по основной сделке, несет в себе другие риски:

* базисный риск, связанный с возможным изменением цены базисного актива;

* риск ликвидности для фьючерсов, операции с которыми предполагаются в более поздние сроки.

Ленточный хедж. При таком механизме страхования фьючерсные контракты приобретаются на весь объем страхуемого базисного актива. Однако сроки погашения контрактов распределены по промежуточным срокам исполнения. В ходе реализации подобной стратегии страхования фьючерсы последовательно погашаются в промежуточные периоды времени. Завершением операции является исполнение всех приобретенных фьючерсных контрактов.

При таком виде эффективного страхования частично снимается базисный риск и риск ликвидности, так как ликвидность фьючерсных контрактов с близким сроком исполнения значительно выше, чем у аналогичных контрактов, но с более далеким сроком исполнения. Поэтому ленточный хедж считается более предпочтительным, чем хедж без одного.

Хедж "свертывающаяся лента". В этом случае фьючерсные контракты приобретаются на весь объем страхуемого базисного актива, Причем весь период времени страхования поделен на промежуточные сроки исполнения, в которые происходит погашение всех контрактов и приобретение новых фьючерсов с погашением в следующий промежуточный срок. Подобная процедура повторяется до конца хеджирования. Такой способ страхования характеризуется меньшим риском ликвидности.

Непрерывный хедж. При подобном хеджировании приобретаются фьючерсные контракты на ту часть объема базисного актива, которая должна быть застрахована на определенный период времени. Срок погашения фьючерсных контрактов совпадает с периодом страхования выбранной части объема базисного актива. По истечении срок контракты исполняются. Затем по тем же правилам приобретаются новые фьючерсы. И так далее до конца срока страхования.

Данный вид эффективного страхования несет в себе риски, связанные с тем, что в каждый период времени, кроме последнего, остается незастрахованная часть объема базисного актива.

Для наглядности процедуры страхования сделок можно изобразить их схематически (рис. 3.5). На рисунке по горизонтальной оси отложен временной интервал страхования, а объем страхуемого базисного актива отражается толщиной стрелки.

Рис. 3.5. Различные схемы хеджирования сделок

Следует отметить, что страхование инструментами фондового рынка - хеджирование является весьма сложным и высокопрофессиональным видом деятельности. Важно хорошо знать технологию проведения подобных операций и понимать, в каких случаях имеет смысл их использовать. Но прежде всего необходимо оценить размер риска с теми затратами, которые придется нести на рынках производных финансовых инструментов.

Операции спекулянтов

Действия спекулянтов на рынке срочных контрактов направлены на получение прибыли путем совершения операций купли-продажи. Конечно, для успешной работы огромную роль играют интуиция и опыт, способность предсказать развитие событий на рынке. Но интуиция лучше всего работает у наиболее информированных игроков. Поэтому знание информации, особенно экономической, совершенно необходимо тем, кто осуществляет спекулятивные биржевые операции, Кроме экономической важное значение имеет политическая информация. Особенную актуальность она приобретает при политической и социальной нестабильности в обществе. Кроме того, необходимо учитывать и психологический фактор, уметь предсказывать действия других игроков на спекулятивном рынке.

Таким образом, работа биржевого спекулянта является высокопрофессиональным и весьма рискованным видом деятельности, которым нужно заниматься серьезно и постоянно, собирая информацию не только из официальных источников, но и любым доступным способом.

Возможна следующая тактика спекулянтов на фондовом рынке.

Временной арбитраж. В этом случае полное осуществление операции купли-продажи занимает от нескольких дней до нескольких недель. Поэтому при временном арбитраже важен качественный фундаментальный анализ ситуации и умение предсказать тенденцию развития событий в среднесрочной и долгосрочной перспективе. Если прогноз указывает на высокую вероятность роста цен на рынке базисного актива, то спекулянт играет на повышение, покупая срочные контракты. Если прогноз оправдается, то контракты продаются по более высокой цене, при ошибочном прогнозе оператор несет убытки. Если анализ дает основание предположить снижение цен на рынке, то спекулянт играет на понижение, продавая имеющиеся у него контракты. В случае падения цен на рынке оператор откупает контракты по более дешевой цене, фиксируя тем самым свою прибыль.

Пространственный арбитраж. Так называется игра на разнице котировок на различных торговых площадках. Контракты продаются на той бирже, где их цена выше, а покупаются там, где ниже. Разница цен составляет доход арбитражной операции.

Конверсионный арбитраж. При такой тактике игры на рынке продаются контракты, стоимость которых выше равновесной для контрактов на данный срок поставки указанного базисного актива, а покупаются те, стоимость которых ниже.

Краткосрочный арбитраж. При краткосрочном арбитраже сделки купли-продажи осуществляются в течение торговой сессии. При такой тактике невелика вероятность значительных потерь. Однако непросто предсказать, как поведут себя курсы в ближайшее время, так как особое значение имеют стратегии отдельных игроков, определяющих состояние рынка. Краткосрочный арбитраж особенно эффективен при ликвидном рынке.

3.2. Срочные производные финансовые инструменты. Опционы*

* Пункт 3.2 написан совместно с А.И. Яценко.

Опцион представляет собой контракт, дающий владельцу право купить (опцион колл) или продать (опцион пут) определенное количество товаров или финансовых инструментов (ценных бумаг) по установленной цене (цене использования) в течение обусловленного времени в обмен на уплату некоторой суммы (премии). Опцион - это разновидность срочной сделки, не требующей обязательного исполнения.

В российском законодательстве дано следующее определение опциона. В письме Государственного комитета Российской Федерации по антимонопольной политике и поддержке новых экономических структур от 30.07.96 г. № 16-151/АК "О форвардных, фьючерсных и опционных биржевых сделках" говорится, что опционным контрактом (опционом) является документ, определяющий права на получение (передачу) имущества (включая деньги, валютные ценности и ценные бумаги) или информации с условиями, что держатель опционного контракта может отказаться от прав по нему в одностороннем порядке.

Опционы на покупку и на продажу являются отдельными видами опционов. Цена опциона определяется на основе учета таких факторов, как стоимость рыночного инструмента, являющегося базисным активом опциона, ее стабильность, а также срок реализации опциона.

Виды опционов

По форме реализации различают опционы:

* с физической поставкой заложенных в его основу ценных бумаг или товара;

* с расчетом наличными на условиях спот.

Опцион с физической поставкой дает владельцу при исполнении опциона право купить (колл-опцион) или продать (пут-опцион) оговоренное в нем количество базисного актива по оговоренной цене.

Опцион с расчетом наличными на условиях спот дает его владельцу право получить платеж в виде разницы между ценой базисного актива на рынке реального товара на момент исполнения обязательств по опциону и ценой исполнения опциона. Причем опцион колл (опцион на покупку) с расчетом наличными дает право его владельцу получить разницу между стоимостью базисного актива и ценой исполнения опциона, когда стоимость актива при поставке на рынке реального товара выше цены исполнения опциона. Прибыль, получаемая при такой операции, рассчитывается по формуле

Dколл = Рр.с - Рц.и,

где Dколл - положительная разница опциона колл с расчетом наличными;

Рр.с - реальная стоимость исполнения опциона;

Рц.и - оговоренная цена исполнения опциона.

Опцион пут (опцион на продажу) дает право получить доход, когда цена реализации базового актива на рынке реального товара ниже цены исполнения опциона. При этом прибыль рассчитывается по формуле

Dпут = Рц.и - Рр.с,

где Dпут - положительная разница опциона пут с расчетом наличными;

Рц.и - цена исполнения опциона;

Рр.с - реальная стоимость опциона.

По времени исполнения опционы подразделяют на опционы, которые могут быть реализованы:

* в любое время до окончания срока его действия. Такие опционы называются американскими;

* в течение конкретного периода времени до истечения срока действия. Такие опционы называются европейскими;

* автоматически до истечения срока действия, когда рынок, на котором он торгуется, укажет, что стоимость лежащих в ею основе инструментов в конкретное время торговой сессии выше (для опциона колл) или ниже (для опциона пут) цены его наполнения. Такие опционы называются процентными или автоматически исполняемыми. Процентный опцион может быть исполнен так же, как и европейский, в течение конкретного да перед датой прекращения его действия.

Опционы отличаются между собой по условиям исполнения. Большинство опционов имеет стандартные условия исполнения по виду базисного актива, сроку использования и цене исполнения. Это относится как к опционам колл, так и опционам пут, с физической поставкой базисного актива или с расчетом наличными, с условиями автоматического исполнения или иными правилами урегулирования расчетов.

Опционы с одинаковыми условиями являются идентичными и образуют опционные серии. Стандартизация условий обращения делает опционы более доступным финансовым инструментом для вторичного рынка. Продавая и покупая опционы одной серии, инвестор может закрыть свою позицию по такому опциону в любое время функционирования вторичного опционного рынка, торгующего этой серией опционов.

В некоторых случаях опционы одной серии могут торговаться на нескольких опционных рынках одновременно; тогда они называются множественно обращающимися опционами. Опционы США, торгуемые на рынках других государств, называются интернационально обращающимися. И те и другие могут быть куплены или проданы обычным путем. Поэтому позиции по ним могут быть ликвидированы компенсирующими сделками закрытия на любом опционном рынке, где они обращаются. Что касается премии за идентичные, множественно и интернационально обращающиеся опционы одной и той же серии, то они могут быть различны в одно и то же время на различных рынках из-за воздействия на торговлю рыночных факторов.

По характеру базисного актива опционы подразделяют на:

* опционные контракты на ценные бумаги;

* опционы на индексы;

* долговые опционы;

* опционы на иностранную валюту;

* опционы гибкой конструкции.

Опционные контракты на ценные бумаги. Их часто называют фондовыми опционами. В качестве базисного актива фондовых опционов могут выступать не только обыкновенные акции, но и другие виды финансовых инструментов, например депозитарные расписки.

Участники опционного рынка должны постоянно иметь в виду риски, которые могут возникнуть при работе с фондовыми опционами. Они связаны, как правило, с теми корпоративными событиями, которые происходят с эмитентом. К таким событиям относятся:

1) выплата дивидендов ценными бумагами;

2) дробление или консолидация акций;

3) уменьшение числа простых акций, находящихся в обращении;

4) дополнительная эмиссия ценных бумаг;

5) реорганизация акционерного общества.

Очевидно, что перечисленные события оказывают существенное влияние на состояние рынка как фондовых активов, так и производных по отношению к ним опционов. Поэтому при возникновении таких событий правила обращения фондовых опционов должны изменяться.

Выплата дивидендов, дробление акций и другие корпоративные события, как правило, сопровождаются регулированием количества акций, составляющих основу опциона, и цены исполнения опциона. Возможно регулирование обоих параметров. Это необходимо для того, чтобы корпоративные события не оказывали влияния на скачкообразное изменение цен опционов.

В случае эмиссии ценных бумаг количество заложенных в основу опциона акций не меняется. Вместо этого пропорционально увеличивается количество опционов, находящихся в обращении, а цена исполнения по опционам пропорционально снижается.

При реорганизации акционерного общества в форме выделения из материнской компании некоторой дочерней путем размещения среди акционеров материнской компании пропорционального количества акций дочернего общества параметры фондовых опционов могут быть изменены требованием поставки дополнительно к акциям материнской компании пропорционального количества акций дочерней компании. Другим способом регулирования может быть изменение цены исполнения фондовых опционов на основе определения стоимости акций материнской и дочерней компаний.

При слиянии акционерных обществ путем консолидации акций требование по опциону, предполагающему поставку акций ликвидируемой компании, может быть изменено требованием поставки акции оставшейся компании.

Опционные контракты на индексы. В качестве базисного актива опциона могут быть использованы индикаторы состояния рынка, которые называются индексами. Индекс - это измеритель рыночной стоимости какой-то группы ценных бумаг или других фондовых инструментов. Хотя индексы разработаны для различных финансовых инструментов, таких, как акции, долговые инструменты, иностранная валюта и т.п., однако индексы на акции (называемые индексами фондового рынка) являются наиболее известными, и только они закладываются в основу индексных опционов. В дальнейшем мы будем касаться только индексов фондового рынка и фондовых индексных опционов.

Индексы фондового рынка рассчитываются и публикуются различными организациями. В качестве таких организаций выступают, как правило, информационные агентства и биржи. Индекс может отражать состояние национального фондового рынка в целом, конкретного рынка ценных бумаг, состояние рынка ценных бумаг нескольких отраслей или рынка отдельной отрасли. Индекс может быть основан на ценах всех или одного вида ценных бумаг. Он подвергается постоянной коррекции в результате изменения конъюнктуры рынка, возникновения особых финансово-экономических обстоятельств в государстве, влияния политических факторов и т.п. Динамика изменения индекса фондового рынка отражает изменение состояния анализируемого рынка ценных бумаг по отношению к базовому уровню.

Корректировка значения индекса, являющегося базисным по отношению к опциону, включение и исключение из методики его определения тех или иных ценных бумаг и другие подобные изменения являются прерогативой организации, рассчитывающей этот индекс. Они никак не отражаются на условиях индексных опционов.

Характерной особенностью индексных опционов является то, что они являются опционами с условием расчета наличными. Стоимость расчета исполнения опционов на фондовые индексы определяется информационными службами с использованием разных методов. Расчетная стоимость исполнения отдельных из них базируется на объявленном уровне индекса, подсчитанном с учетом последних объявленных цен. Для других - стоимость исполнения определяется объявленными ценами открытия для исполнения. Отметим, что рыночная цена, которая используется в конкретный день для определения уровня индекса, включающего в себя оцениваемый инструмент, не обязательно будет той ценой, по которой в этот день было осуществлено большинство сделок открытия или закрытия с этим инструментом.

Долговые опционы. Существуют два типа долговых опционов, которые дают покупателям право купли-продажи конкретных заложенных в их основу долговых инструментов или получения расчета наличными. В зависимости от способа определения цены исполнения эти опционы называются ценовыми опционами и опционами на доходность.

Основой ценовых опционов является цена финансового базисного актива. Поэтому ценовые опционы колл становятся дороже по мере роста стоимости заложенных в основу опциона финансовых инструментов. В свою очередь, ценовые опционы пут становятся дороже при снижении стоимости долговых инструментов, составляющих базисный актив этих опционов. Зависимость стоимости ценовых опционов от стоимости их базисного актива представлена на рис. 3.6.

Рис. 3.6. Зависимость изменения стоимости ценовых опционов от стоимости базисного финансового инструмента

Основой опционов на доходность является доходность, которую обеспечивает базисный финансовый актив. При этом цена исполнения опциона определяется такой ценой базисного актива, которая обеспечивает заданную доходность.

Для того чтобы лучше понять, в чем заключается особенность опционов на доходность, рассмотрим понятие доходности. Доходность долгового инструмента отражает доход (или предполагаемый доход) в виде процента от суммы произведенных затрат на приобретение финансового инструмента, отнесенный к периоду, за который этот доход был (будет) получен. Доходность можно определить по формуле

?100%,

где d - доходность финансового инструмента;

D - доход, полученный владельцем финансового инструмента;

Z - затраты на его приобретение;

? - коэффициент пересчета доходности на заданный интервал времени.

Коэффициент ? можно определить по формуле

? = , где ?? - интервал времени, на который пересчитывается доходность;

?t - интервал времени, за который был получен доход D.

Таким образом, доходность финансового инструмента обратно пропорциональна его стоимости.

При нормально функционирующем фондовом рынке доходности различных финансовых инструментов, постоянно изменяясь, коррелируют между собой, находясь в непрерывном взаимодействии. Так, если доходность какого-либо финансового инструмента становится выше доходности других, денежные ресурсы начинают перетекать в этот наиболее доходный инструмент рынка. Стоимость данного финансового инструмента возрастает, а его доходность уменьшается. Отток денежных средств из других сегментов рынка вызывает снижение стоимости обращающихся там финансовых инструментов и, как следствие, возрастание доходности операций с ними. Таким образом, доходность операций с различными финансовыми инструментами сближается.

В том случае, когда доходность облигации возрастает, ее цена падает. Но в то же время при возрастании доходности облигации возрастает стоимость опциона колл на доходность данного финансового инструмента и уменьшается стоимость опциона пут. Так как основой для определения стоимости исполнения опциона на доходность служит доходность базисного финансового актива, то, задавая доходность финансового актива, определяем по приведенной выше формуле для расчета доходности соответствующую ему стоимость.

Таким образом, зависимость стоимости опционов на доходность от стоимости базисного финансового инструмента будет иметь вид, представленный на рис. 3.7.

Рис. 3.7. Зависимость стоимости опционов на доходность от стоимости базисного финансового инструмента

В настоящее время из опционов на доходность наибольшее распространение получили европейские опционы с условием расчета наличными. В основу таких опционов закладывается доходность в годовом исчислении по отношению к сроку погашения самых поздних выпусков казначейских ценных бумаг со сроком погашения 30, 10 и 5 лет, выявленная на основе котировок, определяемых в соответствии с принятой на срочных рынках методикой расчета.

Премии за опционы на доходность подвержены влиянию тех же фундаментальных и технических факторов, что и премии за другие опционы. Однако главным фактором, воздействующим на опционы на доходность, является оценка участниками рынка ожидаемой доходности долгового инструмента на момент его погашения. При этом текущая доходность принимается в расчет в меньшей степени.

Обязательства по опционам на доходность исполняются наличным расчетом. Общая сумма, которую продавец опциона должен заплатить покупателю, определяется как разница между ценой исполнения опциона и расчетной стоимостью исполнения накануне дня погашения.

Опционы на иностранную валюту (валютные опционы). Эти опционы дают право на покупку и продажу одной валюты по цене, выраженной в валюте другого государства. Валютные опционы получили наибольшее распространение на рынках срочных контрактов, в том числе на срочных валютных рынках России.

Цена одной валюты, выраженная в другой, называется обменным курсом. Таким образом, цена исполнения валютного опциона представляет собой обменный курс. Валюта, в которой выражаются премия и цена исполнения, называется валютой торговли. Валюта, покупаемая или продаваемая по цене исполнения, является базисным активом опциона. Валютные опционы оцениваются в зависимости от курса заложенной в их основу иностранной валюты по отношению к доллару. Эта взаимосвязь может быть раскрыта следующими пояснениями:

* если стоимость (курс) валюты, являющейся базисным активом опциона, растет по отношению к торгуемой валюте, стоимость опциона колл будет расти, а премия пут снижаться;

* если курс заложенной в основу опциона валюты снижается по отношению к торгуемой валюте, то премия колл будет уменьшаться, а стоимость опциона пут расти.

Некоторые виды опционов относятся к типу валютных опционов с ценами исполнения, выраженными в кросс-курсах (рассчитанными через их курсы по отношению к третьей валюте). Цены на кросс-курсовые опционы будут зависеть от отношения стоимости заложенном в опцион валюты к стоимости торгуемой валюты. Примером кросс-курсового опциона может быть покупка британских фунтов по цене исполнения в японских иенах, при этом торговой валютой будет иена, а базисным активом опциона - британские фунты. Цена исполнения в этом случае будет выражена в определенной сумме иен за каждый фунт стерлингов. Премии по кросс-курсовым опционам также выплачиваются в торговой валюте (в нашем примере это будут иены).

Опционы гибкой конструкции. Эти опционы выпускаются Опционной клиринговой корпорацией (ОКК) и обращаются на опционных рынках США. Основное отличие гибких опционов от других срочных контрактов состоит в том, что не все условия их исполнения стандартизированы. При купле-продаже опциона в открывающей сделке стороны имеют возможность изменять отдельные условия исполнения опциона, которые называются изменяющимися. Однако эти изменения должны быть в пределах установленных опционным рынком правил. Изменяющимися параметрами сделки на рынке гибких опционов могут быть:

* методика расчета цены исполнения;

* расчетная валюта;

* минимальный объем и минимальное количество сделок в день окончания срока исполнения гибкого опциона.

Именно возможность применять такие изменяющиеся условия и отличает гибкие опционы от других видов.

Характеристики опционов

Опцион характеризуется как качественными, так и количественными параметрами. Качественная характеристика опциона - это его вид (опцион с правом покупки - опцион колл и опцион с правом продажи - опцион пут). Количественными параметрами опциона являются:

* премия опциона, т.е. та цена, по которой продается право использования опциона;

* цена исполнения опциона, т.е. та цена, по которой владелец опциона может потребовать продать ему или купить у него ценные бумаги, являющиеся базисным активом опциона.

Кроме этих параметров существует еще ряд стоимостных характеристик опциона, которые называются внутренней и временной (срочной) стоимостью опциона.

Внутренняя стоимость отражает разницу между ценой исполнения опциона и текущей ценой базисного актива (положительная в случае опциона пут и отрицательная при опционе колл).

Если речь идет об опционе "с деньгами", то опцион колл с внутренней стоимостью 200 руб. за акцию становится таковым в период, когда текущая рыночная цена акций равна 1200 руб., а цена исполнения - 1000 руб. Если цена за акцию упадет до 1000 руб. или ниже опцион колл не будет больше иметь внутренней стоимости.

Графическое представление внутренней стоимости опциона колл приведено на рис. 3.8.

Рис. 3.8. Графическая интерпретация внутренней стоимости при покупке опциона колл

Опцион пут с внутренней стоимостью 100 руб. становится таковым в период, когда текущая цена акций равна 900 руб., а цена исполнения - 1000 руб. Если рыночная цена акции будет равна 1000 руб. или превысит эту сумму, тогда опцион пут не будет иметь внутренней стоимости.

Графическое представление внутренней стоимости опциона пут приведено на рис. 3.9.

Временная (срочная) стоимость опциона представляет собой величину, на которую размер премии превышает внутреннюю стоимость опциона. Опцион с внутренней стоимостью нередко может иметь некоторую срочную стоимость при рыночной цене опциона, превышающей его внутреннюю стоимость. Такое возможно с опционом любого типа. Например, когда рыночная цена акций равна 1200 руб., а опцион колл с ценой исполнения 1000 руб. имеет текущую рыночную цену (премию за опцион) 300 руб., то при 200 руб. внутренней стоимости опциона его временная (срочная) стоимость составит 100 руб.

Рис. 3.9. Графическая интерпретация временной и внутренней стоимости опциона при покупке опциона пут

На срочную стоимость опциона оказывает влияние ряд факторов. Среди них следует выделить период времени, оставшийся до истечения срока действия опциона, т.е. срока, до которого по опциону можно предъявлять права. Этот срок называют сроком использования опциона. Если опцион не продан или не использован до истечения срока использования, он теряет свою ценность. Как следствие, временная стоимость опциона уменьшается по мере приближения срока его использования. Правда, случается и так, что внутренняя стоимость одного опциона может быть меньше внутренней стоимости другого с меньшим оставшимся до конца срока использования периодом времени.

Отметим, что внутренняя стоимость американских опционов подвержена, кроме того, влиянию такого фактора, как количество на рынке опционов "с деньгами", "в деньгах" и "без денег". Рассмотрим эти понятия.

Опцион "без денег". Если рыночная ситуация сложилась таким образом, что для опциона колл цена исполнения выше текущей стоимости заложенных в его основу рыночных инструментов, то такой опцион называется опционом без денег. Опцион пут становится опционом без денег в том случае, когда цена исполнения ниже текущей стоимости заложенных в основу опциона рыночных инструментов. Другими словами, при возникновении подобной ситуации владелец опциона не воспользуется предоставленными ему по опциону правами из-за их экономической нецелесообразности (опцион не принесет ему прибыли).

Например, при текущей рыночной цене акции 40 руб. опцион колл с ценой исполнения 45 руб. будет опционом "без денег" на сумму 3 руб., а опцион пут будет "без денег" на эту же сумму при цене исполнения 35 руб.

Опцион "в деньгах". В том случае, когда текущая рыночная стоимость заложенных в основу опциона колл финансовых инструментов выше цены исполнения опциона, такой опцион колл называют опционом "в деньгах". Опцион пут называют опционом "в деньгах", если текущая рыночная стоимость заложенных в его основу инструментов ниже цены исполнения опциона. Другими словами, этот опцион принесет прибыль.

Например, если бы текущая рыночная цена акции была 43 руб., то опцион колл с ценой исполнения 40 руб. был бы "в деньгах" на сумму 3 руб.

Опцион "за деньги". Этот термин означает, что текущая рыночная стоимость активов, заложенных в основу опциона, равна цене исполнения.

Графическое изображение случаев, когда опционы колл и пут будут "без денег", "в деньгах" и "за деньги", приведено на рис. 3.10.

а - опцион колл; б - опцион пут

Рис. 3.10. Графическая интерпретация опционов "без денег", "за деньги" и "в деньгах"

Участники опционных сделок

Стратегия хеджеров

Рассмотрим стратегию хеджеров на рынке опционов. Для этого необходимо знать, какие финансовые результаты получит участник рынка при совершении сделок купли-продажи с различными опционами.

Финансовые результаты от покупки опциона колл. Рассмотрим финансовые результаты от операции покупки опциона колл. Покупателем опциона является лицо, приобретающее право, предоставляемое опционом. Поэтому покупатель опциона колл с физической поставкой базисного актива, в качестве которого выступают акции некоторой компании, имеет право купить фиксированное количество акций этой компании к определенной дате по цене исполнения.

Рассмотрим пример: покупатель приобрел за 100 руб. опцион колл, предоставляющий ему право купить одну акцию по цене 1000 руб. Пусть на момент исполнения обязательств по опциону рыночная стоимость акции составляет 500 руб. При этом владельцу опциона имеет смысл купить дешевую акцию на рынке (за 500 руб.), так как право, предоставляемое ему опционом колл, позволяет приобрести акцию за 1000 руб. Поэтому финансовые потери владельца опциона будут равны затратам, связанным с покупкой опциона (за который уплачено 100 руб.). Такая ситуация будет иметь место в том случае, пока стоимость акции на рынке (цена спот) будет ниже цены исполнения обязательств по опциону (цены "страйк").

Рассмотрим другой случай, когда стоимость акции на рынке составила 1050 руб. При этом владельцу опциона имеет смысл воспользоваться правом, предоставляемым ему опционом. Он покупает акцию, которая на спотовом рынке стоит 1050 руб., за 1000 руб. Причем по такой цене ему продает акцию лицо, несущее обязательства по опциону (райтер).

Финансовый результат от подобной операции складывается из затрат на покупку опциона колл (-100 руб.) и выигрыша в приобретении дешевой акции с помощью опциона (+50 руб.). Суммарный финансовый результат отрицателен и равен -50 руб.

В третьем случае, когда цена спот на рынке выше цены страйк (1000 руб.) плюс премия опциона (100 руб.), т.е. цена спот выше 1100 руб., покупатель опциона получает положительные финансовые результаты от операции с опционами.

Рис. 3.11 характеризует зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной стоимости базисного актива.

Рис. 3.11. Зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от продажи опциона колл. Рассмотрим финансовые результаты от продажи опциона колл, имеющего в качестве базисного актива некоторую акцию. Пусть продавец опциона (райтер) продал за 100 руб. опцион колл с ценой исполнения 1000 руб. При этом продавец опциона берет на себя обязательство продать лицу, которое приобрело опцион колл, акцию по цене 1000 руб.

Рассмотрим случай, когда на момент исполнения обязательств по опциону до истечения срока его действия рыночная стоимость акции составляет 500 руб. При этом владельцу опциона не имеет смысла воспользоваться своим правом купить акцию за 1000 руб., так как на рынке он может купить дешевую акцию за 500 руб. Поэтому финансовый результат продавца опциона будет положительным и равным цене продажи опциона (100 руб.). Такая ситуация будет иметь место до тех пор, пока цена спот (стоимость акции на рынке) будет ниже цены страйк (цены исполнения обязательств по опциону).

Рассмотрим другой случай, когда цена спот на рынке (например, 1200 руб.) выше цены страйк (1000 руб.). При этом владельцу опциона имеет смысл воспользоваться правом, предоставляемым ему опционом, т.е. райтер вынужден будет продать задешево (за 1000 руб.) владельцу опциона колл акцию, которая на рынке стоит дорого (1200 руб.). Таким образом, финансовый результат продавца опциона колл в этом случае будет складываться из дохода от продажи опциона (премии опциона), равного 100 руб., и финансового проигрыша, paвного 200 руб., который обусловлен дешевой (за 1000 руб.) продажей акции, стоящей дорого (1200 руб.). Суммарный результат будет равен проигрышу в 100 руб.

На рис. 3.12 изображен финансовый результат продажи опциона колл.

Рис. 3.12. Зависимость финансовых результатов продажи опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от покупки опциона пут. Рассмотрение финансовых результатов от операций с опционами пут производится аналогично. Так, покупатель опциона пут приобретает право продать базисный актив опциона по указанной в нем цене. Как и ранее, рассмотрим в качестве базисного актива некоторую акцию. Пусть покупатель приобрел за 100 руб. опцион пут с ценой исполнения (цена страйк) 1000 руб.

В том случае, когда рыночная цена (цена спот) базисного актива (равная, допустим, 400 руб.) ниже цены исполнения обязательств по опциону (цены страйк), владельцу опциона пут выгодно воспользоваться своим правом и продать задорого акцию, которая стоит дешево. При этом его финансовый выигрыш с учетом выплаченной премии по опциону составит (1000 - 400 - 100 = 500 руб.).

В том случае, когда на фондовом рынке стоимость акции (цена спот, равная, допустим, 1500 руб.) выше цены страйк, владельцу опциона невыгодно воспользоваться правом, предоставляемым ему опционом, т.е. невыгодно задешево продавать то, что стоит дорого. Поэтому финансовые результаты его операций с опционом будут равны затратам на приобретение опциона.

На рис. 3.13 приведена зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной стоимости базисного актива опциона.

Рис. 3.13. Зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от продажи опциона пут. Используя аналогичные рассуждения, можно показать, что финансовые результаты продажи опциона пут имеют вид, представленный на рис. 3.14.

Рис. 3.14. Зависимость финансовых результатов продажи опциона пут от рыночной стоимости базисного актива опциона

Зависимости, отображающие финансовые результаты покупки и продажи опционов пут и колл для различных сторон сделки, приведены на рис. 3.15.

Рис. 3.15. Финансовые результаты операций с опционами колл и пут

Используя приведенные выше зависимости, можно решить многие задачи, связанные с обращением опционов.

Рассмотрим действия хеджера при реализации различных опционных стратегий.

Приобретение опциона колл. Рассмотрим основные схемы опционной стратегии хеджера, выступающего в качестве покупателя опциона. В этом случае выплачиваемая премия по опциону представляет собой не что иное, как страховой взнос. Покупатель опциона колл с физической поставкой акций имеет право купить эти акции в фиксированном объеме к определенной дате по определенной цене исполнения. Зависимость финансового результата этой операции от рыночной стоимости базисного актива представлена на рис. 3.16.

Рис. 3.16. Зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Из рис. 3.16 видно, что при низкой стоимости акций, составляющих базисный актив опционного контракта, хеджер будет нести убытки в размере не более уплаченной им стоимости опциона (премии по опциону). Эти убытки связаны с тем, что на рынке хеджер может купить акции дешевле, чем та стоимость, которая заложена в опционном контракте (цена исполнения опциона). Уплаченная хеджером премия по опциону составляет его плату за страхование сделки.

В том случае, когда стоимость акций на рынке будет достаточно высокой, опционный контракт на покупку выполнит свои функции инструмента страхования сделок. При этом, воспользовавшись своим правом по опциону колл, хеджер купит акции по цене исполнения опциона. Таким образом, хеджер, покупая опцион колл, страхует себя от риска повышения рыночной стоимости акций, которые он собирался купить.

Рыночная стоимость ценных бумаг, составляющих базисный актив опционного контракта, выше которой хеджер имеет возможность страховать свои риски, а ниже которой несет убытки, связанные со страховыми платежами, определяется по формуле

Рб.а = Рц.и + Рс.о

где Рб.а - граничное значение рыночной стоимости акций, составляющих базисный актив опциона; Рц.и - цена исполнения опциона;

Рс.о - стоимость опциона (премия по опциону).

Приобретение опциона пут. В том случае когда хеджер стремится застраховать себя от риска понижения цены при продаже ценных бумаг в будущем, он покупает опцион пут (опцион на поставку). Зависимость финансового результата этой операции от рыночной стоимости базисного актива приведена на рис. 3.17.

При низкой стоимости акций, составляющих базисный актив опционного контракта, хеджер реализует свое право по опциону на продажу акций по цене исполнения опциона. Однако в том случае, когда рыночная стоимость базисного актива опциона станет больше величины, вычисленной по формуле

Рб.а = Рц.и + Рс.о,

хеджер будет нести убытки, размер которых не превышает величины премии по опциону. Уплаченная хеджером премия по опциону составляет его плату за страхование сделки.

Рис. 3.17. Зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной стоимости базисного актива

Комбинированная стратегия. Операции купли-продажи опционов колл и пут позволяют реализовать более изощренные стратегии. Рассмотрим, каким образом при помощи операций с опционами можно застраховать себя от значительных изменений цен на финансовый инструмент, составляющий базисный актив опциона. Оказывается, для этого необходимо осуществить покупку опционов пут и колл на данный финансовый актив с одинаковым сроком исполнения. Финансовые результаты от приобретения опциона пут и опциона колл представлены двумя графиками (см. рис. 3.15). Суммарный финансовый результат данной операции, являющийся суммой этих операций, приведен на рис. 3.18.

Рис. 3.18. Финансовый результат операции приобретения опционов колл и пут

Результирующий график показывает, что при значительных изменениях рыночной стоимости финансового инструмента, составляющего базисный актив опциона, относительно равновесного значения финансовый результат операции будет положителен. Таким образом хеджер страхует себя от финансовых потерь при значительном изменении цены базисного актива на рынке.

Следовательно, опционная стратегия хеджеров на рынке срочных контрактов состоит в том, чтобы, приобретя соответствующий опцион (колл, пут или их комбинацию), сохранить открытую позицию по опциону до момента поставки ценных бумаг.

В случае приобретения опциона на покупку (опциона колл):

* при неблагоприятном (для покупателя) развитии ситуации на рынке, которая выражается в возрастании рыночной стоимости базисного актива, хеджер реализует свое право по опциону, приобретая ценные бумаги по цене исполнения опциона;

* при благоприятной (для покупателя) ситуации, когда стоимость ценных бумаг на рынке будет низкой, хеджер приобретает их на фондовом рынке, теряя, однако, при этом часть денежных средств, которые были затрачены на приобретение опциона.

В случае приобретения опциона на продажу (опциона пут):

* при благоприятной (для продавца) ситуации, когда акции на фондовом рынке стоят дорого, хеджер продает ценные бумаги на фондовом рынке, потеряв часть прибыли, затраченной на приобретение опциона;

* при неблагоприятной (для продавца) ситуации, когда рынок слабый, хеджер реализует свое право по опциону, продавая базисные инструменты по цене исполнения опциона.

Стратегии спекулянтов

Спекулянт, работая на рынке срочных контрактов, преследует цель получения прибыли. Совершая операции с опционными контрактами, он отслеживает движение не только стоимости исполнения опциона, но и премию по нему. Спекулятивная прибыль получается при продаже опционного контракта по более высокой цене, чем при покупке.

Рассмотрим финансовый результат операции продажи опциона пут (опциона на поставку) (рис. 3.19).

Рис. 3.19. Зависимость финансовых результатов продажи опциона пут от рыночной стоимости базисного актива

Пусть спекулянт продал опцион на поставку по цене, характеризующейся линией А, причем рыночная стоимость базисного актива в тот период времени имела значение 1.

Рассмотрим два наиболее очевидных и простых случая, когда спекулянту выгодно купить опцион и закрыть свою позицию:

1. Премия по опциону не изменилась, однако стоимость ценных бумаг, составляющих базисный актив опциона, уменьшилась до значения 2. В этом случае есть опасность возникновения ситуации, когда спекулянт будет вынужден нести обязательства по опциону. Поэтому, чтобы не нести дополнительных расходов, спекулянту выгодно купить опцион и закрыть свои обязательства.

2. Рыночная стоимость базисного актива опциона не изменилась, однако премия по нему уменьшилась. На рис. 3.19 эта ситуация иллюстрируется переходом с линии А на линию В. В этом случае спекулянту выгодно купить дешевый опцион, получив спекулятивную прибыль, и закрыть свои обязательства по опциону.

Необходимо отметить, что, так же как и стоимость базисного актива, премия опциона постоянно изменяется под действием рыночных и экономических факторов, а также изменения условий на рынках, где продаются конкретные опционы. К таким факторам относятся:

1) общее состояние рынка:

* текущие процентные ставки;

* курсы валют;

* спрос и предложение как на рынке опционов, так и на рынке базисных активов;

2) информация об инструменте, составляющем базисный актив опциона:

* текущая стоимость заложенных в основу опциона инструментов;

* прогнозируемая степень изменений стоимости;

* сведения об изменениях стоимости базисного актива в прошлом;

* размер дивидендов, выплачиваемых по фондовым инструментам;

3) соотношение между текущей стоимостью инструментов базисного актива и ценой исполнения по опциону;

4) характеристики самого опциона:

* вид опциона;

* срок действия опциона;

* емкость рынка опционных контрактов;

5) текущая стоимость родственных рыночных инструментов, например фьючерсов;

6) индивидуальная оценка участниками сделки возможного развития ситуации на рынке опционов и фондовом рынке, обусловленная анализом факторов, оказывающих воздействие на колебание стоимости опционов, а также лежащих в их основе инструментов, родственных рыночных продуктов или ценных бумаг в целом.

Следует отметить, что величина опционной премии является рыночным параметром и не обязательно вычисляется или корректируется по какой-либо теоретической формуле определения цены опциона, графиком, последними торгами, или ценами на заложенные в основу опциона или родственные им инструменты, или качественными параметрами других опционов в какое-либо конкретное время.

Гарантии осуществления сделок

Важным условием нормального функционирования рынка срочных контрактов является обеспечение реализации сделок. Если покупатель опциона с физической поставкой желает купить (или продать) лежащие в основе опциона инструменты по цене исполнения, его опцион должен быть исполнен. Если опцион колл исполнен покупателем, то поставленный в известность об этом продавец опциона обязан своевременно поставить требуемое количество акций, составляющих базисный актив опциона. Причем эта поставка должна быть обеспечена независимо от уровня текущей рыночной цены на эти акции. С другой стороны, при исполнении опциона пут с физической поставкой уведомленный продавец должен купить требуемое количество акций по установленной цене независимо от уровня их текущей рыночной стоимости. При исполнении опциона с условием наличного расчета продавец должен уплатить оговоренную сумму.

Биржа может прекратить выпуск новых опционов на какой-либо базисный актив, а при определенных обстоятельствах - установить ограничения на сделки, открывающие новые позиции по ранее выпущенной на бирже серии опционных контрактов. Такая ситуация возможна, если на опционном рынке:

* прекращается спрос на базисный актив опциона;

* условия обращения опциона приходят в противоречие с требованиями национального законодательства;

* биржа приняла решение о прекращении торговли конкретной серией опционов.

Тем не менее обращение подобной опционной серии должно быть продолжено по крайней мере на одной торговой площадке, торгующей подобными опционами, до последнего дня срока использования опционов.

Учитывая высокую рискованность операций с опционами, важным элементом рынка опционов является организация, регулирующая его функционирование, выполнение участниками рынка обязательств друг перед другом и правомочность действий покупателей и продавцов опционов, которая определяется системой правил, выработанных на национальных рынках срочных контрактов. В США институтом, регулирующим рынок опционов, является Опционная клиринговая корпорация (ОКК), осуществляющая все расчеты по срочным контрактам в США.

Эта корпорация - единственный эмитент всех опционов на ценные бумаги, регистрируемых на Чикагской опционной бирже, на четырех других биржах США и Национальной ассоциацией дилеров по ценным бумагам. ОКК является организацией, через которую производятся все расчеты по всем опционным сделкам на Чикагской опционной бирже. Как эмитент всех опционов, ОКК по существу выступает в качестве противоположной стороны для каждой опционной сделки. Поскольку ОКК является покупателем для каждого продавца и продавцом для каждого покупателя, это позволяет опционным трейдерам продавать опционы на вторичном рынке без выявления первоначальной стороны сделки (райтера). При исполнении опциона ОКК уведомляет об этом члена клиринговой корпорации, чей счет в ОКК отражает продажу опциона этой серии. Член клиринговой корпорации может, в свою очередь, проинформировать об исполнении опциона своего клиента, являющегося продавцом, который после получения уведомления должен исполнить обязательства по опциону, т.е. продать (в случае продажи опциона колл) или купить (в случае продажи опциона пут) лежащий в основе опциона базисный актив по цене исполнения, а в случае опциона с расчетом наличными - уплатить необходимую сумму.

На американском рынке срочных контрактов система правил Опционной клиринговой корпорации построена таким образом, что исполнение всех опционов осуществляется между ОКК и группой фирм, называемых членами клиринговой корпорации, которые учитывают позиции всех покупателей и продавцов опционов на их счетах в ОКК. Чтобы получить статус члена клиринговой корпорации, фирма должна:

* отвечать определенным финансовым требованиям;

* обеспечивать ОКК соответствующими инструментами для позиций, открываемых продавцами опционов;

* участвовать в фондах ОКК, чтобы гарантировать защиту ОКК от финансовых потерь при ошибках членов клиринговой корпорации.

При возникновении кризисных ситуаций для конкретного вида опционов, распространенных ранее, может быть применено так называемое регулирование стандартных требований к опционам. В США Решение о корректировке стандартных требований к опциону с учетом обстоятельств конкретной кризисной ситуации принимается большинством голосов регулирующей группы. Регулирующая группа состоит из двух представителей от каждого опционного рынка США, на которых продается данная серия, и одного представителя ОКК, который голосует лишь при равном числе голосов "за" и "против". Каждое решение регулирующей группы является исключительным и обязательным для исполнения всеми участниками опционного рынка.

Гарантии членов клиринговой корпорации по выполнению обязательств продавцами опционов, их финансовая дееспособность, обеспечение ОКК необходимым количеством рыночных инструментов, обязательства клиринговых корпораций-корреспондентов и фонды ОКК - все это образует систему ОКК, обеспечивающую гарантированное исполнение опционов.

3.3. Основные риски от опционных позиций

Здесь не будут рассматриваться риски, зависящие от опыта брокеров, участвующих в работе на опционных рынках, от принятых правил и процедур прохождения и исполнения приказов, устанавливаемых участниками сделок, а также от воздействия фундаментальных экономических факторов. Следует учитывать и то, что не все известные стратегии торговли опционами в реальной ситуации могут быть эффективным руководством к действию, так как использование некоторых из них может нанести значительный ущерб. Например, риски, связанные с продажей опционов пут или непокрытых опционов колл, ставят продавца перед вероятностью потенциальных потерь, поэтому данная стратегия может быть взята на вооружение лишь состоятельным инвестором. Многие риски характерны для опционов на все виды базисных активов, однако отдельные специфические риски могут быть связаны с опционами на конкретные инструменты.

Риски покупателей опционов

Риск от неблагоприятного изменения цены базисного актива. Этот риск отражает существо опциона как актива, который обесценивается после истечения срока его действия. Покупатель опциона, который не продаст опцион на вторичном рынке или не исполнит его до конца срока действия, теряет все вложенные в опцион средства. То обстоятельство, что опционы обесцениваются по истечении срока их действия, означает, что покупатель опциона должен быть уверен не только в благоприятной тенденции формирования цен на базисные активы но также способен предугадать, когда и как эта тенденция может измениться. Если цены на базисные активы не изменяются в ожидаемом направлении к сроку исполнения опциона, инвестор может потерять всю или значительную часть вложенной в опцион суммы.

Риск невозможности продажи опциона. Этот риск характерен для европейских и защищенных опционов. В период до конца срока обращения европейского или защищенного (покрытого) опциона единственным способом получения дохода от них является их продажа по текущей рыночной цене на вторичном рынке. Если вторичный рынок недоступен для такого рода опционов в период времени их обязательного исполнения, вполне возможно, что владелец не сможет извлечь из них какую-либо пользу в этот период.

Риски условий исполнения опционов. Владелец опциона должен быть уверен, что сможет воспользоваться правами по опциону. Это особенно актуально для автоматически исполняемого опциона в случаях, когда опцион с суммой наличного расчета меньшей, чем критическая величина, не может быть исполнен автоматически. В таком случае опцион может остаться вообще неисполненным при закончившемся сроке его использования.

Риски от изменения правил игры на опционных рынках. Институты, регулирующие работу опционных рынков, имеют право ограничивать условия исполнения на определенное время при возникновении особых рыночных ситуаций. Регулирующие институты часто используют это право на опционных рынках в отношении опционов, по которым была остановлена торговля. Если ограничения были введены, владельцы подобных опционов будут заблокированы на позициях до их снятия. Такая ситуация сохранится до возобновления торговли опционами.

Риски продавцов опционов

Риск от предъявления опциона к исполнению. В адрес продавца в любой момент срока действия опциона может поступить информация о необходимости его исполнения. Это в полной мере относится к американскому опциону, так как с момента его приобретения покупатель имеет право реализации в любой день до даты истечения срока его обращения. Это означает, что в адрес продавца после того, как он подписал опцион, в любой момент может поступить уведомление о необходимости выполнить обязательства по нему. Что касается европейского опциона, то уведомление можно ожидать лишь в период, когда он должен быть исполнен.

Продавец должен ожидать требования исполнения опциона, когда опцион находится "в деньгах", особенно при приближении окончания срока его обращения. Последствия для продавца опциона колл после уведомления будут благоприятными или нет в зависимости от того, покрыт он соответствующим количеством базисного актива или нет.

Риск от неблагоприятного изменения рыночной стоимости базисного актива у покрытого опциона. Продавец покрытого опциона колл выигрывает при превышении стоимости базисного актива над ценой приобретения акций, обеспечивающих покрытие опциона. Однако он несет финансовые потери при снижении стоимости заложенных в основу опциона ценных бумаг. Такой продавец не имеет возможности в обмен на премию получить прибыль от роста стоимости базисного инструмента выше цены исполнения. Если он уведомлен об исполнении, чистая выручка, которую он получает от продажи базисного инструмента, может быть значительно ниже существующей рыночной цены. Однако эти потери частично компенсируются премией, которую он получил при продаже опциона.

Риск от неблагоприятного изменения рыночной стоимости базисного актива у непокрытого опциона. Продавец непокрытого опциона колл находится в весьма рискованной позиции, так как он может иметь большие убытки, если стоимость заложенного в основу опциона финансового инструмента превысит цену исполнения. Причем размер потерь для такого продавца ничем не ограничен. После уведомления об исполнении продавец будет вынужден купить базисный актив, чтобы выполнить свои обязательства по поставке, и его убытки выразятся в сумме, на которую цена покупки превышает цену исполнения за вычетом полученной при продаже опциона премии. В случае опциона с расчетом наличными убытки составят сумму расчета за вычетом премии.

Таким образом, продажей непокрытых опционов колл могут заниматься только многоопытные и искушенные биржевые спекулянты, разбирающиеся в рисках, имеющие хорошую аналитическую группу, достаточный капитал, готовые к возможным убыткам, а также располагающие достаточными ликвидными активами для выполнения маржевых требований.

Риск продавца опциона пут, связанный с изменением стоимости базисного актива. Продавец опциона пут стоит перед риском потерь если стоимость базисного актива падает ниже цены исполнения. Чем больше это падение, тем значительнее убытки. В принципе цена па заложенный в основу инструмент может упасть до нуля. Тогда продавец опциона пут с физической поставкой базисного актива должен после уведомления об исполнении купить базисный инструмент и цене исполнения, которая может быть значительно выше текущей рыночной стоимости инструмента. Продавец опциона пут с наличные расчетом должен уплатить в этом случае сумму, равную снижению стоимости базисного инструмента по сравнению с ценой исполнения опциона.

При продаже опционов пут требуется понимание природы возникновения рисков, достаточное финансовое обеспечение и готовность нести значительные потери, а также способность выполнить требования по марже покупкой базисного актива или выплатить расчетную сумму исполнения опциона денежными средствами.

Продавец опциона пут может избавиться от риска внесения дополнительной маржи, если он депонирует на свой счет в брокерской фирме наличную сумму, равную цене исполнения опциона. При такой стратегии опцион пут приобретает наличное обеспечение, и его продавец будет свободен от необходимости внесения дополнительной маржи независимо от складывающегося уровня рыночных цен на базисный актив. Тем временем опционный продавец может иметь процентный доход при инвестировании в краткосрочные долговые инструменты (государственные краткосрочные ценные бумаги). И все же продавец опциона пут с наличным обеспечением не застрахован от риска потерь при снижении рыночной стоимости заложенного в его основу инструмента.

Опытный опционный продавец может снижать степень своего риска путем покупки других опционов на те же базисные активы, занимая на рынке определенную позицию для хеджирования. Но и в этих случаях риски могут быть значительными.

Риск от нестабильности рынка. Обязанность продавца непокрытого опциона колл или не обеспеченного наличными опциона пут выполнять необходимые требования по марже создает дополнительные риски. Например, если цена на базисные активы изменяется в неблагоприятном для продавца опциона направлении или происходят значительные изменения цены опционов или базисного актива на рынке, брокерская фирма может потребовать существенной добавки к маржевым платежам. В противном случае брокерская фирма вправе без предупреждения ликвидировать опционные позиции, а также позиции этого клиента по другим ценным бумагам, депонированным на счету продавца.

Риск от несвоевременного получения извещения. То обстоятельство, что продавец опциона может не получить своевременно извещения о необходимости выполнения обязательств по опциону, создает особый риск для непокрытых сделок с фондовыми активами, лежащими в основе опционов колл с физической поставкой. Если продавец не смог осуществить своевременный расчет по опциону, он может оказаться перед необходимостью, кроме всего прочего, оплатить штрафные санкции. Этого риска можно избежать лишь покупкой базисных активов до дня истечения срока предложения.

Риски от поздних сроков оповещения. Хотя правила опционных рынков устанавливают минимальные сроки, за которые клиенты должны вручать брокеру приказы на исполнение опционов, ОКК обязана принимать от последних приказы в пределах сроков действия опционов, даже если такие приказы будут исполняться клиринговой корпорацией в нарушение правил опционных рынков. Здесь существует риск, когда опционный продавец может быть уведомлен о необходимости исполнения обязательств по опциону на основании информации, полученной после установленного для исполнения минимального срока. Причем эффективной юридической защиты для компенсации потерь от нарушения правил опционного рынка продавец опциона иметь не будет.

Риск невозможности осуществить закрывающую сделку. Если вторичный рынок определенного опциона становится недоступным или продавцы опционов оказываются неспособными вступить в закрывающую сделку, то они остаются связанными обязательствами до истечения срока действия опциона или до уведомления о необходимости исполнения опциона.

Риски нестабильного рынка. Неожиданное развитие событий на рынке может стать причиной резких скачков в стоимости базисных активов защищенных опционов. Такие колебания могут привести к их автоматическому исполнению, а продавцы этих опционов будут обязаны оплатить наличными расчетную сумму, даже если эффект внезапного события исчезнет на другой день после автоматического исполнения, вызванного этим событием.

Риски сложных опционных схем. Сделки купли-продажи опционов в различных сложных комбинациях или купли-продажи опционов в комбинации с покупкой или продажей базисных активов представляют собою дополнительные риски для инвесторов. Комбинационные сделки, такие, как опционные спреды, являются более сложными, чем купля-продажа одного опциона. Как и в любой области инвестирования, не до конца осознанная сложность сама по себе является фактором риска. В этих, как и во всех других случаях инвестирования в опционы, при реализации комбинационных стратегий следует действовать весьма осторожно. Инвестор, намеревающийся применить стратегии, которые связаны с комбинационными сделками, должен иметь в виду следующее. Не всегда представляется возможным одно временно совершить необходимые сделки со всеми опционами, вовлеченными в комбинационную стратегию. Отсюда следует увеличение риска потенциальных убытков в результате исполнения или закрытия одного опциона, в то время как другой опцион остается открытым. Более того, есть вероятность, что потери будут иметь место на обеих сторонах комбинационной сделки, т.е. величина потерь еще более возрастет. Довольно сложно одновременно исполнить несколько приказов на покупку и продажу опционов по желаемой цене.

Дополнительные расходы связаны с большими комиссионными, поскольку приходится платить отдельно за каждую сделку, составляющую схему комбинационной стратегии. Это обстоятельство может существенно повысить требования к минимально приемлемому уровню прибыли. Если инструментом комбинационной сделки является американский опцион "в деньгах", продавец (подписчик) должен помнить о возможности быть уведомленным об исполнении в любое время, что исключило бы из комбинационной сделки эту компоненту и могло бы фактически изменить позицию приемлемого риска для инвестора.

В случае, когда инвестор продает как пут-, так и колл-опционы с одинаковой ценой исполнения на один и тот же базисный инструмент, потенциальный риск становится неограниченным, за исключением операций с защищенным опционом (рис. 3.20).

Рис. 3.20. Финансовый результат продажи опционов пут и колл с одинаковой ценой исполнения в зависимости от рыночной стоимости базисного инструмента

Ситуация на рынке может развиваться таким образом, что цена базисного инструмента будет выше или ниже цены исполнения на величину, большую суммы комбинированной премии. В этом случае продавец "стрэдл" будет терпеть убыток при исполнении одного опциона. В том же случае, когда продавец не смог закрыть встречной покупкой другой опцион, последующие колебания в цене на базисные активы могут привести к необходимости исполнения и другого опциона с убытками на другой стороне комбинированной сделки.

Дело усложняется, когда в комбинации используются различные типы опционов. Например, при исполнении покупателем американского опциона продавец не может сделать его эффективное покрытие за счет исполнения приобретенного им европейского или защищенного опционов. Для этого требуется информация о необходимости исполнения американского опциона, что, как правило, бывает неожиданно.

Риск ликвидности опционного рынка. Опционные рынки стремятся обеспечить ликвидность вторичных рынков, на которых покупатели и продавцы опционов могут закрывать свои позиции в любое время до даты истечения срока действия опционов, осуществлять компенсирующие продажу или покупку и т.п. Однако при этом нет гарантии того, что рынки постоянно будут торговать всеми видами опционов. К тому же воздействие различных рыночных факторов (недостаточный инвестиционный интерес, неустойчивость цен и т.п.) может существенно снижать ликвидность опционного рынка. Кроме того, опционные рынки могут временно приостанавливать торговлю отдельными опционами. Рынок может также стать временно недоступным из-за экстраординарных обстоятельств, таких, например, как недостаточные клиринговые возможности расчетной палаты при резком возрастании объема торговли, сбои компьютерных систем, пожар или стихийное бедствие, которые нарушают нормальную деятельность рынка.

Кроме того, на опционных рынках могут быть на некоторое время установлены ограничения для конкретного вида опционных сделок, например открывающая продажа, непокрытые сделки и т.п. К примеру, если базисный актив перестал отвечать установленным стандартам, новые серии опционов на такой актив могут не выпускаться, открывающие сделки на существующие серии могут быть запрещены.

Если вторичный рынок на конкретный опцион стал недоступным, покупатель такого опциона может получить прибыль или ограничить потери путем исполнения опциона в течение срока его действия. Продавец же опциона вынужден оставаться в ожидании уведомления до дня истечения этого срока.

Риск ликвидности рынка базисного актива. Крупными потерями для игроков опционного рынка оборачиваются кризисы рынков базисного актива. При прекращении или приостановке торговли базисными инструментами операции с опционами на такие инструменты так могут быть прекращены. Если опцион можно исполнить, когда торговля базисным активом прекращена, владелец опциона должен решить, целесообразно ли предъявлять опцион к исполнению, не зная текущей рыночной цены на этот актив. Такие действия становятся особенно рискованными в период, близкий к дате истечения срока опциона. При исполнении опциона в период остановки торговли базисным активом сторона, от которой требуется поставка, может оказаться неспособной сделать это, что повлечет необходимость отсрочки исполнения обязательств.

Риск от недостоверности финансовой информации. Покупатели и продавцы защищенных опционов подвержены риску от ошибок в информации об автоматически исполняемой цене. Последствием такой ошибки может быть то, что опционный рынок не определит вовремя момент запуска автоматического исполнения опциона, и он не будет автоматически исполнен до следующего дня, пока не станет очевидной допущенная ошибка. В то же время опционный рынок на основе ошибочной информации может начать автоматическое исполнение, и, если ошибку своевременно не исправить, опцион будет исполнен, что приведет к неоправданным потерям продавцов.

Риск операций на международном рынке. Особые риски связаны с опционами, торгуемыми на международных фондовых рынках. Из-за различий во временных поясах и датах праздничных дней опционные рынки одного государства могут функционировать в часы и дни, когда они закрыты в другом. Поэтому опционные премии на рынке одного государства могут не отражать цены базисного актива на рынке другой страны. Следовательно, выполняя операции в таком режиме, следует предвидеть и учитывать вышеназванные обстоятельства.

3.4. Другие производные финансовые инструменты

В обращении на мировых фондовых рынках находятся и другие производные финансовые инструменты. К ним относятся варранты, Райты, конвертируемые ценные бумаги, опционные свидетельства. Однако наибольшую известность среди них получили депозитарные свидетельства.

Депозитарные свидетельства на мировом фондовом рынке

На мировых финансовых рынках депозитарные свидетельства появились достаточно давно. Еще в 1927 г. в Великобритании депозитарные свидетельства впервые появились в связи с запретом британского Правительства на вывоз акций национальных компаний за границу. Впервые американские депозитарные свидетельства были выпущены в конце 20-х годов банком "Морган Гэранти". С 50-х годов депозитарные свидетельства стали котироваться в США. В 1955 г. американская Комиссия по ценным бумагам (SEC) утвердила форму, в которой стали регламентироваться условия осуществления программ американских депозитарных свидетельств (American Depositary Receipts -ADR). В результате депозитарные свидетельства получили современный вид.

Американское депозитарное свидетельство представляет собой ценную бумагу, выпущенную американским банком, имеющим в качестве финансового обеспечения ценные бумаги иностранного эмитента, которые приобретены банком и хранятся в банке-кастодиане по месту их приобретения. Для понимания процесса сделки с ADR необходимо представлять разницу между кастодианом и депозитарным банком (депозитарием). В соответствии с трактовкой американских специалистов, основной задачей депозитария является дематериализация сертификатов ценных бумаг с целью упрощения и ускорения процесса их обращения, а также снижения возможных рисков. Основной задачей кастодиана является предоставление клиенту широкого круга услуг, связанных с обеспечением сохранности прав на ценные бумаги клиента и реализацией прав, ими удостоверяемых, а также с исполнением сделок с ценными бумагами.

Предприятия-эмитенты, предпринимая попытку выхода на рынок капиталов США, преследуют различные цели.

Во-первых, внутренний рынок страны эмитента может оказаться недостаточно емким для размещения выпущенных эмитентом акций. Отметим, что это не зависит от масштабов компании и вида ее деятельности.

Во-вторых, рынок США может представлять интерес для малых и средних предприятий, особенно быстрорастущих компаний, которым затруднен доступ к капиталам в своей стране. В свою очередь, готовность американских частных вкладчиков и компаний иметь доли участия в перспективных предприятиях, которые, возможно, находятся на стадии разработки нового высококонкурентного продукта, может помочь предприятиям-эмитентам облегчить привлечение необходимого им капитала.

В-третьих, желание эмитента начать операции с собственными акциями на американском рынке ценных бумаг. В зависимости от вы бранного способа внедрения на рынок капиталов США существует несколько вариантов привлечения к себе внимания, ориентированны на разные категории инвесторов. Например, прохождение процедура листинга на американской бирже может привлечь к предприятию внимание аналитиков и способствовать получению известности на американском рынке капиталов.

Конечно, иностранная компания может выйти на фондовый рынок США через американские депозитарные акции (ADS). Однако выпуск ADS иностранными эмитентами - довольно сложное, длительное и дорогостоящее дело. Компания, планирующая выпустить "депозитарные акции", должна соответствовать определенным требованиям американского законодательства к регистрации проспекта эмиссии, финансовой отчетности и раскрытию информации. Действия компании по подготовке к выпуску ADS достаточно затруднены, поскольку многие из них (особенно это относится к российским компаниям) не обладают необходимым размером капитала и необходимой продолжительностью функционирования, чтобы соответствовать поставленным условиям. По этим причинам российские предприятия чаще всего прибегают к выпуску ADR, так как проекты ADR требуют гораздо меньше усилий и значительно меньших материальных затрат.

На вопросы: что же такое "депозитарная акция" и "депозитарная расписка", являются ли они ценными бумагами и в чем их юридическое различие - специалисты дают следующий ответ. Из определения, данного в законах США 1933 и 1934 гг. "О ценных бумагах" и "Об обмене ценными бумагами", следует, что под ценной бумагой понимаются не только акции, облигации, чеки, векселя, но и опционы, права на природные ресурсы, долевые сертификаты, инвестиционные контракты и вообще любой интерес или инструмент, традиционно известный как ценная бумага. Анализируя данное определение, нетрудно заметить, что оно достаточно широко трактует понятие "ценные бумаги", которое позволяет причислить к ним разнообразные документы. Несмотря на это, в 1983 г. Комиссия по ценным бумагам (SEC) провела разграничения между депозитарной акцией и депозитарным свидетельством и установила, что депозитарное свидетельство не является ценной бумагой, поскольку американское депозитарное свидетельство - это выпущенный американским депозитарием сертификат, подтверждающий право на определенное количество акций, которые, в свою очередь, предоставляют право собственности на определенное количество депонированных ценных бумаг иностранного частного митента. Следовательно, под такими свидетельствами можно понимать выдаваемые в долларовом выражении банками-депозитариями сертификаты на акции, которые выступают в качестве заменителей определенных акций и с которыми можно оперировать наравне с американскими ценными бумагами. Сами же акции хранятся, как правило в депозитарном банке на родине эмитента.

ADR на российские ценные бумаги

Первые выпуски ADR, имеющие в качестве базисного актива акции российских эмитентов, были осуществлены осенью 1995 г. С тех пор успешно размещены выпуски депозитарных расписок таких российских эмитентов, как Иркутскэнерго, Мосэнерго, Газпром, Татнефть, Сургутнефтегаз, ГУМ, ЦУМ, Лукойл. Характеристика программ по выпуску ADR некоторыми российскими компаниями представлена в табл. 3.1. По итогам 1997 г. американские депозитарные расписки выпустила уже 21 российская компания.

На основе этих данных можно сделать вывод о том, что выпуски ADR стали популярными у ряда предприятий. Это обусловлено инвестиционными ожиданиями эмитентов, которые рассчитывают на привлечение дополнительных капиталов и получение возможностей дальнейшего продвижения ценных бумаг эмитента на американский фондовый рынок.

В конце 1996 г. рыночная капитализация российских ценных бумаг в форме ADR достигла 9% от их общей суммы капитализации, На середину июня 1997 г. сумма, инвестированная в ADR на российские акции иностранными инвесторами, составила 6050 млн долл. Рыночная капитализация российских ценных бумаг в форме ADR на конец 1997 г. составила 15%.

Однако финансовый кризис внес весьма существенные коррективы. Производные ценные бумаги, к которым относятся и депозитарные свидетельства, являются ценными бумагами с высокой степенью риска, и при возникновении кризисных ситуаций от них избавляются в первую очередь. То же самое произошло с ADR. Поэтому еще в октябре 1997 г. ряд российских компаний отказался от продолжения программы выпуска американских депозитарных свидетельств.

Таблица 3.1. Программы ADR российских компаний на 1 января 1997 г.

Компания Капитализация, млн долл. Доходность ADR, % Дивиденды,

% общая ADR 1995 г. 1996 г. 1997 г. Лукойл 7714 1694 3,24 4,6 5,04 0,4 Мосэнерго 2645 732 4,5 6,9 8,1 1,2 Черногорнефть 342 37 4,66 1,23 1,38 0,2 ГУМ 165 35 6,3 12 - 0,7 Сургутнефтегаз 2579 7 4 2,5 4 2,3

Уровни ADR

Существуют три уровня американских депозитарных свидетельств. Каждый из них имеет свои особенности и условия выпуска.

Предприятие может преследовать цель повышения ликвидности уже обращаемых акций и достижения более высокой стоимости этих акций на фондовом рынке. Достижению поставленной цели служит программа ADR первого уровня. В данном случае брокеры покупают акции на вторичном фондовом рынке иностранного государства и передают их на хранение в кастодиан. Американский банк, используя эти ценные бумаги в качестве базисного актива, выпускает ADR. Работая по программе первого уровня, эмитент ценных бумаг не привлекает новый капитал, но зато значительно расширяет рынок торговли своими акциями.

Выпуск ADR второго уровня предполагает необходимость прохождения процедуры листинга на американских биржах. Если компания ставит целью привлечь новый капитал, новые средства, то для этого более пригодна либо программа ADR 144A (ее еще называют частным размещением), либо программа ADR третьего уровня (ее называют публичным предложением). В обоих случаях выпуск депозитарных расписок может осуществляться под эмитируемые акции. Главное различие в порядке депонирования акций по программе ADR 144 А и программе ADR третьего уровня состоит в том, что ADR 144A могут купить только большие институциональные инвесторы. Поэтому при депонировании акций под программу ADR 144A брокер должен подписать соглашение, по которому его клиент должен быть крупным институциональным покупателем или неамериканским инвестором. Депозитарные свидетельства, выпускаемые по программе ADR 144A, недоступны мелкому американскому инвестору. Для ADR третьего уровня само депозитарное соглашение между компанией и банком служит разрешением покупать эти депозитарные свидетельства любому инвестору, в том числе мелкому. Характеристика различных уровней основных типов депозитарных свидетельств представлена в табл. 3.2.

Программы ADR различных уровней на российские ценные бумаги

К началу 1997 г. программы размещения депозитарных свидетельств выпуска ADR первого уровня осуществили 11 российских компаний, ADR по правилу 144А - 5 эмитентов, а программу ADR третьего уровня - всего одна компания ("Вымпелком"). К середине 1997 г. еще 20 российских компаний заявили о желании выпустить ADR первого уровня и 6 - ADR третьего уровня. К концу 1997 г. уже 17 российских компаний выпустили ADR первого уровня; 6 компаний выпустили депозитарные расписки по правилу 144А и Евро-GDR.

И только одна компания "Вымпелком" участвовала в размещении ADR по программе третьего уровня.

Необходимо отметить, что мировой финансовый кризис октября 1997 г. заставил ряд российских компаний отказаться от размещения депозитарных свидетельств в 1997 г. в расчете на их более выгодное размещение в будущем, когда ситуация на фондовых рынках стабилизируется. Так, нефтяная компания "Татнефть" перенесла начало публичного размещения ADR третьего уровня с конца 1997 г. на более позднее время.

Стратегия эмитента на рынке ADR

Анализируя требования к ценным бумагам, составляющим базовый актив депозитарных свидетельств различных уровней, нетрудно заметить, что программа ADR третьего уровня предусматривает для эмитента привлечение капитала путем размещения нового выпуска ценных бумаг в форме ADR с одновременным выходом этих ценных бумаг на одну из американских бирж. Поэтому если компания ставит перед собой задачу привлечения нового капитала, то она может идти последовательно, преодолевая стадию за стадией, от ADR первого уровня к ADR третьего уровня.

Вместе с тем она может начать свое вхождение на рынок капиталов США с любой из трех стадий. Например, выпустив сначала ADR первого уровня и подняв цену акций, можно перейти на второй уровень с возможностью листинга на американских биржах. Очевидно, на этом этапе гораздо большее число инвесторов начинает вкладывать средства в эти бумаги. Некоторые инвесторы покупают только акции, котирующиеся на одной из американских бирж. Если программа третьего уровня будет реализована после этого, то намеченная эмитентом сумма инвестиций будет привлечена меньшим количеством выпущенных акций, так как эти акции будут стоить дороже.

Конечно, компания может начать работу сразу с программы третьего уровня. Однако для этого она должна отвечать определенным условиям. Для того чтобы определить, на какой уровень депозитарных свидетельств следует рассчитывать компании-эмитенту, можно воспользоваться схемой (рис. 3.21).

Выпуск ADR

Технология выпуска ADR. Рассмотрим технологию осуществления программы выпуска ADR первого уровня.

1. Работу начинают с выбора депозитарного банка. Наиболее крупным американским банком, занимающимся реализацией программ выпуска американских депозитарных свидетельств, является Банк Нью-Йорка (Bank of New York).

2. После выбора депозитарного банка необходимо подготовить и представить регистрационную форму в Комиссию по ценным бумагам (SEC).

3. Затем осуществляется подготовка проектов депозитарного договора и свидетельств ADR.

4. Проводится информирование общественности о выпуске ADR и уведомление NASD и DTC (депозитарной трастовой компании) о признании программы выпуска ADR действующей.

5. Объявляется о начале торгов с приглашением брокеров, институциональных инвесторов с привлечением внимания аналитиков, исследовательских организаций и инвестиционных консультантов.

Рис. 3.21. Определение уровня ADR, на который может рассчитывать компания

Процедура торговли ADR. Процедура торговли ADR на российские ценные бумаги может быть представлена следующим образом. Американский инвестор вступает в контакт с брокером, допустим, на Нью-Йоркской фондовой бирже с просьбой покупки ADR на российские ценные бумаги. В свою очередь этот брокер связывается с российским брокером с предложением покупки на российском рынке эквивалентного количества интересующих инвестора акций. Российский брокер покупает акции, которые депонируются кастодианом депозитарного банка. Необходимо отметить, что при этом ценные бумаги не пересекают границу страны. Затем кастодиан кредитует счет депозитарного банка и уведомляет его о депозите и возможности выпуска ADR на международный рынок. Депозитарный банк выпускает ADR в соответствии с количеством акций, представленных для конвертации, и передает их нью-йоркскому брокеру через центральный депозитарий DTC (депозитарную трастовую компанию). В свою очередь DTC переводит ADR на счет брокера. На этом завершается процедура сделки с ADR.

Частное размещение ADR. Выйти на рынок капиталов США можно и помимо биржи. Такой путь имеет определенное преимущество для иностранного эмитента, если он уже в течение года удовлетворяет обязательным требованиям периодической отчетности перед американской Комиссией по ценным бумагам (SEC). Это преимущество заключается в том, что иностранное предприятие может сократить процедуру регистрации, которая необходима для открытой мобилизации капитала на американском рынке. В случае же частного размещения ценных бумаг среди институциональных инвесторов США операции с ними по меньшей мере в течение двух лет могут осуществляться только среди институциональных инвесторов.

Удобство ADR для американского инвестора. Эмиссия расписок ADR дает инвесторам США возможность осуществлять операции с акциями иностранных эмитентов по знакомым им правилам. Что же касается определения цены одной акции, то, установив число акций, предназначенных для обращения, можно по аналогии ориентироваться в ценах на акции конкурирующих эмитентов. Еще один довод в пользу осуществления программ ADR состоит в том, что, несмотря на различия в основах нормативной базы в различных штатах США, иностранному эмитенту везде требуется соответствие его ценных бумаг стандартам, предъявляемым к американским эмитентам. При этом во многих случаях необходимо также иметь разрешение на допуск ценных бумаг на одну из фондовых бирж США.

Сложности операций с ADR для российских инвесторов. Для инвесторов, в частности для российского инвестора, существует ряд сложностей в выполнении операций с американскими депозитарными расписками. Причина состоит в том, что регистрация перехода права собственности на ценные бумаги требует соблюдения определенных формальностей, что снижает оперативность перерегистрации акций. Кроме того, российская депозитарная система построена по принципам предоставления клиентам (депонентам) услуг по учету и удостоверению и передачи прав на ценные бумаги и самих ценных бумаг, включая случаи обременения ценных бумаг обязательствами. Эти положения не отвечают требованиям американских стандартов. К тому же существует определенная противоречивость российского законодательства в части налогообложения операций с ADR, которая касается вопроса о двойном налогообложении.

Несомненно, снижает привлекательность операций с ADR следующее обстоятельство. Согласно Закону РФ от 9 октября 1992 г. "о валютном регулировании и валютном контроле", покупка американских депозитарных расписок российскими лицами расценивается как валютная операция, которая связана с движением капитала и выполнение которой требует разрешения Банка России. Процедура эта довольно трудоемка и требует особой тщательности в соблюдении всех формальностей. Все это делает практически невозможным для российских инвесторов операции с ADR, что, естественно, не способствует развитию этого рынка в России.

Депозитарные свидетельства на российском фондовом рынке

Депозитарные свидетельства имели хождение и на российском фондовом рынке в 1994 - 1995 гг. и назывались свидетельствами о депонировании акций (СДА). Причина, вызвавшая их появление, состояла в следующем. Предъявительская форма выпуска ваучера и неурегулированность процедуры его обращения привели к тому, что широкие массы спекулянтов фондового рынка "научились" работать с предъявительскими ценными бумагами, не платя налоги и получая при этом значительные прибыли. Поэтому окончание срока обращения ваучера вызвало появление социального заказа на новую предъявительскую ценную бумагу. Законной ее формой могли бы быть облигации, но акционерные общества не были заинтересованы брать на себя ответственность за выплату процентов по облигациям. Нужна была "безответственная" ценная бумага, и, как следствие, появились свидетельства о депонировании акций. Акции приватизированных предприятий не могли составить им конкуренцию, так как неразвитая инфраструктура российского фондового рынка не позволяла быстро осуществить перерегистрацию права собственности на акции в бездокументарной форме выпуска.

СДА подтверждали факт депонирования ценных бумаг в депозитарии, являясь, таким образом, справкой, выданной депозитарием. Однако, имея бумажную форму выпуска без указания имени владельца, СДА представляли собой удобный объект купли-продажи, право собственности на который передавалось простым вручением, и являлись, таким образом, суррогатной предъявительской "ценной бумагой". Свидетельства о депонировании акций, не являясь ценными бумагами в юридическом смысле этого слова, имели самостоятельную ценность и были удобным инструментом для спекулятивных фондовых операций. СДА стали в этом смысле далеко не самой лучшей заменой ваучера как предъявительской ценной бумаги.

Свидетельства о депонировании акций получили настолько широкое распространение, что их стали называть "народными" ценными бумагами. Весной 1995 г. на всех активно работавших торговых площадках ежедневные объемы торгов свидетельствами о депонировании акций превышали 600 млн руб., что приблизительно в три раза превышало объемы торгов акциями приватизированных предприятий и в 2,5 раза - объемы торгов муниципальными ценными бумагами Санкт-Петербурга, уступая только государственным ценным бумагам (ГКО). Сначала СДА выпускало только одно акционерное общество AVVA. Затем появились СДА других акционерных обществ: "Теле-Маркет", ТД "ЛЛД", "Олби-Дипломат", ТД "Холдинг-Центр", "Дока-Хлеб", "Вим-Биль-Дан" и "Бабилон Шопс". Венцом этого процесса явился выпуск свидетельств о депонировании акций АО "МММ" - "мавродиков". Крушение финансовой пирамиды Мавроди подорвало доверие ко всем остальным "народным" ценным бумагам. Свидетельства о депонировании акций сошли с российского фондового рынка.

Опционные свидетельства

Фьючерсы и опционы, согласно российскому законодательству, являются инструментом товарного рынка. Функционирование товарного рынка регулируется Министерством Российской Федерации по антимонопольной политике и поддержке предпринимательства. Для того чтобы иметь финансовый инструмент, аналогичный по своим возможностям опциону, Федеральная комиссия по ценным бумагам приняла постановление от 9 января 1997 г. № 1 "Об опционном свидетельстве, его применении и утверждении стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии".

Согласно этому документу, на российском фондовом рынке законодательством предусмотрено обращение опционных свидетельств, которые являются именными ценными бумагами. Опционные свидетельства закрепляют право их владельца на покупку или продажу ценных бумаг, заложенных в их основу. Опционные свидетельства описываются на определенный срок и на условиях, указанных в сертификате и в решении эмитента свидетельств об их выпуске. Форма выпуска данных ценных бумаг может быть документарной или бездокументарной. Опционные свидетельства являются производными ценными бумагами и могут быть выписаны только на акции и облигации (за исключением государственных облигаций и облигаций муниципальных образований), отчет об итогах выпуска которых зарегистрирован в установленном порядке.

Эмитенты опционных свидетельств. Эмитентами опционных свидетельств на покупку могут быть юридические лица - собственники базисного актива и юридические лица - эмитенты базисного актива, действующие на основании договора комиссии с собственником базисного актива.

Эмитентами опционных свидетельств на продажу могут быть только те юридические лица, которые имеют в наличии соответствующее обеспечение выпуска таких свидетельств. Опционные свидетельства могут быть выпущены как под обеспечение, предоставленное их эмитенту третьими лицами, так и под залог определенного имущества эмитента, причем величина обеспечения выпуска опционных свидетельств на продажу не может быть менее совокупной стоимости выпуска опционных свидетельств по цене исполнения. Кроме того, установлено, что юридическое лицо не может выступать эмитентом опционных свидетельств (независимо - на покупку или продажу) при наличии убытка в балансе на момент принятия решения о выпуске данных опционных свидетельств.

Общие требования к опционным свидетельствам и их эмитентам

Эмитент базисного актива должен отвечать следующим требованиям:

* он должен обеспечить раскрытие информации о ценных бумагах и об акционерном обществе (в соответствии с требованиями федеральных законов "Об акционерных обществах" и "О рынке ценных бумаг");

* он не должен быть банкротом (по решению суда).

Одновременно ценные бумаги эмитента должны отвечать следующим требованиям:

* в правилах обращения ценных бумаг, составляющих базисный актив опционного свидетельства, должны отсутствовать какие-либо ограничения для владельцев ценных бумаг и обременения ценных бумаг обязательствами;

* ценные бумаги должны быть допущены к котировке хотя бы на одной фондовой бирже или в торговой системе организатора торговли;

* должна быть обеспечена публикация котировок не менее чем одной общероссийской газете с тиражом 50 тыс. экз.;

* не должно быть решения о ликвидации или реорганизации эмитента;

* по ценным бумагам не должно быть решения об их консолидации или дроблении, об увеличении их номинальной стоимости или о выплате дивидендов акциями.

Номинал опционного свидетельства. Все опционные свидетельства одного выпуска обладают равной номинальной стоимостью. Общая номинальная стоимость выпуска опционных свидетельств определяется как общая номинальная стоимость базисного актива данного выпуска опционных свидетельств. Она может быть рассчитана по формуле

Nо.с = Nб.aV,

где Nо.с - общая номинальная стоимость выпуска опционных свидетельств;

Nб.a - номинальная стоимость базисного актива;

V- объем выпуска опционных свидетельств (шт.).

Реквизиты сертификата опционного свидетельства. Сертификат опционного свидетельства должен содержать следующие реквизиты:

* полное фирменное наименование эмитента и его место нахождения;

* наименование "Опционное свидетельство на покупку" или "Опционное свидетельство на продажу";

* государственный регистрационный номер опционных свидетельств;

* порядковый номер опционного свидетельства;

* порядок размещения опционных свидетельств (дата начала и дата окончания размещения), способ размещения (открытая или закрытая подписка), цена (премия) размещения опционных свидетельств или метод ее определения, порядок и срок оплаты опционных свидетельств;

* номинальную стоимость опционного свидетельства;

* вид (категорию и тип), количество, дату и номер государственной регистрации ценных бумаг, подлежащих покупке или продаже по опционному свидетельству (базисный актив), с указанием органа государственной регистрации этих ценных бумаг;

* цену покупки или продажи ценных бумаг, указанных в опционном свидетельстве (цену исполнения); срок обращения опционного свидетельства;

* обязательство эмитента обеспечить права владельца при соблюдении им требований законодательства Российской Федерации;

* указание количества опционных свидетельств, удостоверенных этим сертификатом;

* указание общего количества опционных свидетельств с данным государственным регистрационным номером;

* указание на то, выпущены ли опционные свидетельства в документарной форме с обязательным централизованным хранением или в документарной форме без него;

* полное фирменное наименование (фамилию, имя и отчество) владельца опционного свидетельства;

* печать эмитента опционного свидетельства и подписи единоличного исполнительного органа эмитента опционного свидетельства и лица, выдавшего сертификат.

Учет выпущенных опционных свидетельств. Опционные свидетельства подлежат учету в системе ведения реестра владельцев опционных свидетельств, осуществляемого в порядке ведения реестров владельцев именных ценных бумаг. Однако в случае выпуска опционных свидетельств на покупку базисный актив данных свидетельств в течение всего срока их обращения должен находиться на хранении в депозитарии. В соответствии с депозитарным договором собственник базисного актива передает на хранение в депозитарий ценные бумаги, составляющие базисный актив опционных свидетельств. В свою очередь, депозитарий обязуется выступать в реестре владельцев ценных бумаг номинальным держателем и исполнять поручения только эмитента опционных свидетельств в порядке, предусмотренном в проспекте эмиссии опционных свидетельств и (или) решении об их выпуске. Фактом исполнения прав владельца опционного свидетельства является заключение договора купли-продажи ценных бумаг, составляющих базисный актив опционных свидетельств. При этом сами опционные свидетельства подлежат погашению.

Раскрытие информации об эмитенте опционных свидетельств. При наступлении у эмитента опционного свидетельства корпоративных событий, под которыми понимаются решения о ликвидации или реорганизации эмитента базисного актива, о консолидации или дроблении акций, о выплате дивидендов акциями, об увеличении номинальной стоимости акций и т.п., эмитент обязан осуществить ряд действий. Так, он должен довести до сведения владельцев опционных свидетельств и Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг информацию о наступлении корпоративных событий в будущем и внести изменения в первичные документы с учетом условия возврата премии владельцам опционных свидетельств в случае их отказа от исполнения прав, удостоверенных опционными свидетельствами. Кроме того, размещение опционных свидетельств допускается только после регистрации их выпуска в Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг в соответствии с требованиями стандартов эмиссии опционных свидетельств и их проспектов эмиссии.

Налогообложение операций с опционными свидетельствами. В совместном письме от 12 апреля 1996 г. Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ № ДВ-2040, Государственной налоговой службы РФ № 05-02-03, Министерства финансов РФ № 04-07-06 "О порядке применения закона Российской Федерации "О налоге на операции с ценными бумагами" от 12 декабря 1991 г. № 2023-1" отмечается, что объектом налогообложения является номинальная сумма выпуска ценных бумаг, заявленная эмитентом (это распространяется и на производные ценные бумаги). Причем размер налога составляет 0,8% от номинальной суммы эмиссии.

Основные особенности опционных свидетельств. Опционные свидетельства - это обеспеченные залогом эмиссионные именные ценные бумаги, которые могут быть выписаны только на акции и облигации. Общая номинальная стоимость выпуска опционных свидетельств определяется как общая номинальная стоимость базисного актива данного выпуска опционных свидетельств.

Поскольку опционные свидетельства являются:

1) именными ценными бумагами, - они подлежат учету в системе ведения реестра, осуществляемому в порядке ведения реестров владельцев именных ценных бумаг;

2) эмиссионными ценными бумагами, - их выпуск подлежит государственной регистрации. При выполнении определенных условий обязательна регистрация проспекта эмиссии;

3) ценными бумагами, обеспеченными залогом, - эмиссия опционных свидетельств может быть осуществлена только при наличии соответствующего обеспечения. Причем величина обеспечения не может быть менее совокупной стоимости выпуска опционных свидетельств по цене исполнения.

Размещение опционных свидетельств осуществляется по установленной цене путем подписки в течение срока, который не должен превышать одного года со дня принятия решения об их выпуске. По окончании размещения эмитент составляет отчет об итогах выпуска опционных свидетельств, который направляется в Федеральную комиссию по ценным бумагам.

Таким образом, указанные особенности выпуска, обращения и погашения опционных свидетельств ограничивают возможность их использования в качестве инструмента для хеджирования ценовых рисков при операциях с ценными бумагами, составляющими их базисный актив.

Производные срочные финансовые инструменты

Рассмотрим еще некоторые производные финансовые инструменты, имеющие меньшее хождение на российском фондовом рынке, но представленные на фондовых рынках других стран.

Варранты. В письме Росстрахнадзора от 20 апреля 1995 г. № 08-19р/04 "Об основных понятиях, использованных в правилах размещения страховых резервов, утвержденных приказом Росстрахнадзора от 14.03.95 № 02-02/06" (пункт 2) было дано определение варранта как сертификата, предусматривающего возможность приобретения пакета ценных бумаг по номиналу до их выпуска в обращение.

На развитых рынках срочных контрактов варранты по своему функциональному предназначению представляют собой опционы колл, выпущенные компанией на свои акции. Срок обращения варрантов составляет несколько лет. Выпускаются также бессрочные варранты. Обычно варранты исполняются до даты истечения срока, как американские опционы. Начальная цена исполнения в момент выпуска варранта устанавливается выше рыночной стоимости базисного актива. Большинство варрантов защищены от дробления акций и выплаты дивидендов акциями.

Одно из отличий варрантов от опционов колл состоит в ограничении количества варрантов определенного типа, выпущенных в обращение. Общее количество варрантов уменьшается по мере их исполнения. Это связано с тем, что исполнение варранта оказывает воздействие на положение компании, увеличивая количество акций, обращающихся на фондовом рынке.

Райты, или права, также представляют собой опцион колл, выпущенный фирмой на свои акции. Их еще называют подписными варрантами. Они дают акционерам преимущественные права приобретения новой эмиссии обыкновенных акций до их публичного размещения. Каждая выпущенная в обращение акция получает одно право. Отличие райтов от варрантов состоит в том, что они имеют значительно меньший срок обращения (от двух до десяти недель от момента эмиссии). Цена их исполнения обычно ниже рыночного курса акций, и они не защищены от дробления акций и выплаты дивидендов акциями. Однако это обстоятельство несущественно, так как райты имеют небольшой срок обращения.

Отзывные облигации. Облигации с условием отзыва дают компаниям, осуществившим эмиссию этих ценных бумаг, возможность выкупить облигации до даты погашения по цене, превышающей номинал. Другими словами, функционально продажа облигации сопровождается "покупкой" компанией опциона колл. Поэтому стоимость таких облигаций относительно более низкая, чем безотзывных. Условия отзыва могут исполняться через несколько лет и иметь различную цену исполнения в зависимости от срока обращения облигации.

Конвертируемые ценные бумаги. Этот вид ценных бумаг представляет собой ценные бумаги, которые при определенных условиях могут быть конвертированы в ценные бумаги данной компании. Функционально конвертируемая ценная бумага - это ценная бумага с неотделяемым варрантом при условии, что только она может быть использована для оплаты цены исполнения. Обычно в качестве конвертируемых ценных бумаг выступают облигации или привилегированные акции, которые конвертируются в обыкновенные акции компании. Как правило, конвертируемые ценные бумаги защищены от дробления и выплаты дивидендов акциями. Это достигается корректировкой коэффициента, по которому происходит конверсия одних ценных бумаг в другие.

Основные особенности выпуска и размещения конвертируемых Ценных бумаг, определяемые Федеральным законом "Об акционерных обществах", состоят в следующем. Установлено ограничение на количество ценных бумаг, конвертируемых в обыкновенные акции общества. Так, общество не вправе размещать облигации и иные ценные бумаги, конвертируемые в акции общества, если количество объявленных акций меньше количества акций, право на приобретение которых предоставляют такие ценные бумаги. Акционерное общество осуществляет размещение ценных бумаг, конвертируемых в акции, по рыночной стоимости, за исключением случаев размещения ценных бумаг:

* владельцам обыкновенных акций общества в случае осуществления ими преимущественного права приобретения таких ценных бумаг. При этом цена размещения не может быть ниже 90% их рыночной стоимости;

* при участии посредника по цене, которая может быть ниже их рыночной стоимости не более чем на размер вознаграждения посредника.

Открытое акционерное общество вправе проводить размещение ценных бумаг общества, конвертируемых в акции, посредством открытой и закрытой подписки. Причем закрытое общество не вправе проводить размещение посредством открытой подписки. Способы размещения открытым обществом конвертируемых ценных бумаг общества определяются уставом общества, а при отсутствии указаний в уставе общества - решением общего собрания акционеров. В том случае если в уставе общества или решении общего собрания акционеров отсутствуют указания по вопросу о способе размещения конвертируемых ценных бумаг общества, размещение может проводиться только посредством открытой подписки. В случае размещения обществом посредством открытой подписки ценных бумаг, конвертируемых в голосующие акции, с их оплатой деньгами уставом общества может быть предусмотрено, что акционеры - владельцы голосующих акций общества имеют преимущественное право приобретения этих ценных бумаг в количестве, пропорциональном количеству принадлежащих им голосующих акций общества.

Выводы

На современных фондовых рынках широко используются срочные производные финансовые инструменты. Наиболее известными из них являются фьючерсные контракты и опционы.

Фьючерсный контракт - это обязательство поставить либо принять и оплатить некоторый базисный актив в будущем. Характерными признаками являются базисный актив контракта и дата его поставки.

Опцион предоставляет владельцу право купить или продать товар или финансовые инструменты (ценные бумаги) по установленной цене в течение определенного времени в обмен на уплату некоторой суммы (премии). Опцион - это разновидность срочной сделки, не требующей обязательного исполнения.

Операторами рынка срочных контрактов являются хеджеры и спекулянты. Основной целью их деятельности на бирже срочных финансовых инструментов является минимизация финансовых рисков, а не получение прибыли. Биржа, таким образом, выступает тем рыночным институтом, который позволяет переносить риски с субъектов хозяйственной деятельности на тех, кто готов рисковать, надеясь получить при этом значительную прибыль.

Для выполнения этой задачи биржа должна обеспечивать определенные правила и порядок осуществления сделок со срочными финансовыми инструментами. В ходе торгов биржа выступает перед каждым участником сделки в качестве контрагента и несет солидарную ответственность с каждой стороной сделки.

Участники фьючерсной торговли несут значительные системные риски. Хеджеры фьючерсного рынка могут следовать пассивной или активной стратегии страхования сделок. Спекулятивная стратегия оператора рынка фьючерсных контрактов предполагает максимизацию прибыли при приемлемой величине операционных рисков.

Широко используемым срочным производным финансовым инструментом является опционный контракт. Опционы подразделяются: по форме реализации, времени исполнения, условиям исполнения, характеру базисного актива, качественным и количественным параметрам, внутренней и временной (срочной) стоимости.

Важным условием нормального функционирования рынка срочных контрактов является обеспечение реализации сделок. Учитывая высокую рискованность операций с опционами, участником рынка опционов является организация, контролирующая выполнение участниками рынка обязательств друг перед другом, правомочность действий покупателей и продавцов опционов, соблюдение правил, выработанных на национальных рынках срочных контрактов.

Риски от операций с опционами подразделяются на риски покупателей и риски продавцов. Основными рисками покупателей опционных контрактов являются риски от неблагоприятного изменения цены базисного актива, невозможности продажи опциона, условий исполнения опционов, изменения правил игры на опционных рынках.

Рисками продавцов опционных контрактов являются такие виды РИСКОВ, как риск предъявления опциона к исполнению, неблагоприятное изменение рыночной стоимости базисного актива, несвоевременное получение извещения, невозможность осуществить закрывающую сделку, риски нестабильного рынка, сложных опционных схем, ликвидности опционного рынка и базисного актива.

В обращении на фондовых рынках находятся и другие производные финансовые инструменты. К ним относятся варранты, райты, конвертируемые ценные бумаги, опционные и депозитарные свидетельства. Депозитарное свидетельство представляет собой финансовый инструмент, имеющий в качестве финансового обеспечения ценные бумаги, которые хранятся в кастодиане по месту их приобретения. Наиболее мощным рынком депозитарных свидетельств является рынок американских депозитарных свидетельств (ADR).

Существуют три уровня американских депозитарных свидетельств. Если предприятие ставит цель повышения ликвидности уже обращающихся акций, то достижению поставленной цели служит программа ADR первого уровня. Выпуск ADR второго уровня предполагает необходимость прохождения процедуры листинга на американских биржах. Если компания ставит цель привлечь новый капитал, новые средства, то для этого более пригодна либо программа ADR 144А (ее еще называют частным размещением), либо программа ADR третьего уровня. В обоих случаях выпуск депозитарных расписок может осуществляться под эмитируемые акции.

Специфической ценной бумагой, характерной только для российского фондового рынка, являются опционные свидетельства. Опционные свидетельства - это обеспеченные залогом эмиссионные именные ценные бумаги, которые могут быть выписаны только на акции и облигации. Опционные свидетельства подлежат учету в системе ведения реестра; их выпуск подлежит государственной регистрации. Эмиссия опционных свидетельств может быть осуществлена только при наличии соответствующего обеспечения.

В составе производных финансовых инструментов присутствуют:

* варранты, представляющие собой вид сертификата, который предусматривает возможность приобретения пакета ценных бумаг по номиналу до их выпуска в обращение;

* райты, или права, которые представляют не что иное, как опцион колл, выпущенный фирмой на свои акции. Они дают акционерам преимущественные права в приобретении обыкновенных акций новой эмиссии до их публичного размещения;

* отзывные облигации, которые дают компаниям, осуществившим эмиссию этих ценных бумаг, возможность выкупить облигации до даты погашения по цене, превышающей номинал;

* конвертируемые ценные бумаги, которые при определенных условиях могут быть обменены на другие ценные бумаги данной компании.

Контрольные вопросы

1. Дайте определение, охарактеризуйте и назовите отличия форвардного и фьючерсного контрактов.

2. Дайте определение и охарактеризуйте особенности опциона.

3. Назовите участников рынка срочных контрактов и решаемые ими задачи.

4. Какова роль биржи в осуществлении торговли срочными контрактами?

5. В чем заключается процедура клиринга при осуществлении торговли фьючерсными контрактами?

6. Что такое вариационная маржа? Как часто и для чего она рассчитывается?

7. Перечислите основные виды системных рисков рынка срочных контрактов в России.

8. Назовите виды спекулятивной стратегии на рынке фьючерсных контрактов.

9. Назовите основные виды опционов.

10. Что такое премия опциона?

11. Поясните, когда опционы колл и пут будут "с деньгами", "в деньгах" и "без денег".

12. В чем заключается стратегия хеджера на рынке опционных контрактов?

13. Какова стратегия спекулянтов на рынке опционных контрактов?

14. Назовите основные риски от опционных позиций для покупателя и продавца опциона.

15. Что такое депозитарные свидетельства и почему их можно причислить к производным финансовым инструментам?

16. Назовите основные характеристики опционных свидетельств и особенности их обращения.

17. Что такое варрант?

18. Что такое райты (права)?

19. Что такое отзывные облигации?

20. Что такое конвертируемые ценные бумаги?

21. Каким образом защищены интересы акционеров при размещении конвертируемых ценных бумаг на российском фондовом рынке?

22. Какое количество ценных бумаг, конвертируемых в обыкновенные акции, может быть выпущено акционерным обществом согласно российскому законодательству?

23. По какой цене могут размещаться конвертируемые ценные бумаги на российском фондовом рынке и какие есть исключения из этого правила?

24. Может ли открытое акционерное общество производить закрытое размещение конвертируемых ценных бумаг на российском фондовом рынке?

25. Может ли закрытое акционерное общество производить открытое размещение ценных бумаг на российском фондовом рынке?

Глава 4. ПРОФЕССИОНАЛЬНАЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТЬ НА РЫНКЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг характеризуется прежде всего возможностью и способностью профессиональных участников квалифицированно выполнять принятые на себя обязательства, которые связаны с брокерско-дилерской деятельностью, деятельностью по управлению ценными бумагами, выполнением клиринговых операций, депозитарным обслуживанием, оказанием услуг реестродержателем и организатором торговли ценными бумагами.

Основным назначением фондового рынка является аккумуляция временно свободных денежных средств и их использование на инвестиционные цели. Инструментом для этого являются ценные бумаги. Однако при этом инструменты фондового рынка - ценные бумаги являются в то же время препятствиями для реализации основной функции фондового рынка, поскольку их использование порождает длинную цепь превращений, включающую в себя связи деньги - бумаги, бумаги - деньги, бумаги - бумаги и т.п. При этом в цепочку взаимоотношений вовлекаются не только продавец и покупатель, но и:

* банки, обслуживающие продавца и покупателя при выполнении обязательств по сделке и обеспечивающие денежные расчеты между контрагентами сделок;

* депозитарии, обслуживающие контрагентов сделок и обеспечивающие перерегистрацию права собственности на ценные бумаги, выполняя с ценными бумагами операции, аналогичные тем, которые банки совершают с деньгами;

* реестродержатели, регистрирующие новых владельцев ценных бумаг, осуществляя ведение реестра акционеров и обеспечивая соблюдение их прав;

* брокеры и дилеры, выступающие сторонами сделки или поверенными ее участников;

* организаторы торговли (торговые площадки), создающие условия, необходимые для заключения сделок.

Лицензирование деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг и аттестация их специалистов представляет собой необходимое и обязательное условие осуществления операций с ценными бумагами. С этой целью выработаны и применяются правила лицензирования. Все участники рынка ценных бумаг должны отвечать таким требованиям, как соответствие определенной организационно-правовой форме, размеру собственного капитала и способу его расчета, уровню квалификации специалистов, предоставление регистрационной формы, и условиям совмещения профессиональной деятельности с другими видами деятельности.

Лицензия выдается Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг на основе принятого решения по результатам рассмотрения поданного соискателем заявления и пакета документов и дает право работать на рынке ценных бумаг как профессиональному участнику.

Одними из самых серьезных требований при лицензировании юридических лиц как профессиональных участников рынка ценных бумаг являются квалификационные требования к специалистам. Они относятся к руководителям, контролерам и специалистам, в обязанности которых входит выполнение функций, непосредственно связанных с осуществлением профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Установлено, что в штате организации по каждому виду профессиональной деятельности, указанному в заявлении на получение лицензии, и выполняемых операций с ценными бумагами должно быть не менее одного специалиста, имеющего квалификационный аттестат Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг. При этом для данных специалистов организация-заявитель должна быть основным местом работы.

В настоящее время в штатное расписание организации - профессионального участника рынка ценных бумаг введена должность контролера. Непосредственной его обязанностью является осуществление контролирующих функций за соответствием профессиональной деятельности организации требованиям законодательства Российской Федерации о ценных бумагах.

Система квалификационных требований применяется для аттестации руководителей высшего звена и среднего звена и контролеров организаций, осуществляющих брокерскую деятельность и деятельность по доверительному управлению ценными бумагами, а также специалистов организаций.

Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг может осуществляться успешно только при наличии полной и достоверной информации о сделках с ценными бумагами. Выполнение этой работы является целью организации учета на основе учетных регистров и внутренней отчетности профессиональных участников рынка ценных бумаг. Эта информация обеспечивает также контроль над их деятельностью со стороны клиентов, саморегулируемых организаций и Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг.

В настоящее время выработаны единые требования к ведению внутреннего учета, составлению и представлению отчетности клиентам и государственным органам управления. Важнейшими среди них являются организация и осуществление внутреннего учета отдельно от бухгалтерского учета финансово-хозяйственной деятельности профессионального участника, который на основе первичных документов обязан постоянно вести такие регистры внутреннего учета, как регистры учета сделок, учета расчетов и учета ценных бумаг. В свою очередь, регистры учета ценных бумаг подразделяются на регистры лицевого учета и оборотов операций с ценными бумагами, учета операций клиентов и регистры сводных итогов.

Информация в регистры заносится в хронологическом порядке и подлежит хранению в течение пяти лет. Профессиональные участники периодически представляют клиентам отчет и (по их запросам) архивные сведения о совершенных сделках с ценными бумагами. Кроме того, в Федеральную комиссию по рынку ценных бумаг по соответствующему запросу представляются учетные регистры и внутренняя отчетность. Таким образом осуществляется контроль за деятельностью профессиональных участников рынка ценных бумаг.

4.1. Участники торговых операций на рынке ценных бумаг

Осуществление профессиональной деятельности по купле-продаже ценных бумаг на фондовом рынке предусматривает работу по следующим направлениям:

* осуществление торговли финансовыми инструментами на организованных и неорганизованных торговых площадках;

* участие в инвестиционном процессе, реализуемом в пользу и в интересах эмитентов;

* управление активами клиентов, переданными в доверительное

управление;

* распределение инвестиционного капитала, представляют собой работу с инвесторами по наиболее выгодному вложению принадлежащих им денежных средств.

Торговля финансовыми инструментами представляет собой сбор информации о заявках на куплю-продажу, их анализ и принятие решения о совершении сделки или выполнение приказа на совершение сделки. Этот вид деятельности на рынке ценных бумаг осуществляют брокеры и дилеры, преследующие цель получения прибыли. При этом они обеспечивают ликвидность вторичного рынка ценных бумаг. Под ликвидностью в понимается свойство рынка, обеспечивающее возможность совершать крупные операции купли-продажи ценных бумаг без существенного изменения цен на них.

Наличие ликвидного вторичного фондового рынка является важным фактором стабильности его функционирования и выполнения рынком ценных бумаг основной функции, связанной с кредитованием экономики. На ликвидном вторичном фондовом рынке инвесторы имеют возможность в любой момент времени продать ценные бумаги. Тем самым снижается риск невозврата денежных средств и повышается доверие инвесторов к фондовому рынку как направлению вложения временно свободных денежных средств.

Инвестиционный процесс предполагает участие торговых агентов в консультировании эмитентов относительно структуры их капитала и способов улучшения этой структуры. Эту работу могут проводить брокеры, дилеры и организации, осуществляющие трастовую деятельность. Она заключается в сборе информации о финансово-экономическом состоянии эмитента, выборе способов привлечения инвестиционных средств, подготовке к выпуску выбранного финансового инструмента, реализации необходимых мероприятий по осуществлению выпуска, размещения ценных бумаг, регистрации итогов выпуска ценных бумаг.

Управление активами клиентов осуществляют организации, занимающиеся деятельностью по доверительному управлению пакетами ценных бумаг. Для выполнения операций этого вида деятельности необходимо, чтобы инвестор предоставил на определенных условиях профессиональному участнику пакет ценных бумаг. Осуществляя свою профессиональную деятельность, доверительный управляющий совершает операции купли-продажи, используя переданные ему в управление ценные бумаги и денежные средства, полученные в результате своей деятельности. В итоге финансовые средства, представленные в виде ценных бумаг, продолжают работать, принося их владельцам прибыль.

Распределение инвестиционного капитала представляет собой направление профессиональной деятельности, которая предполагает обеспечение наиболее выгодного вложения денежных средств, принадлежащих инвестору, диверсификацию инвестиционного портфеля с целью снижения рисков, присущих фондовому рынку, реализацию приказов по перераспределению инвестиционных средств между различными финансовыми инструментами. Этот вид деятельности осуществляют брокеры, дилеры и доверительные управляющие.

Основная экономическая задача, которую решает институт торговых агентов (брокеров, дилеров и организаций, занимающихся доверительным управлением), состоит в обеспечении партнерства между компаниями, которые стремятся получить капитал, и инвесторами, которые готовы его предоставить на определенных условиях и получить при этом прибыль.

Взаимодействие между эмитентами и инвесторами на фондовом рынке через участников торговых операций показано на рис. 4.1.

Рис. 4.1. Взаимодействие между эмитентами и инвесторами через участников торговых операций

Однако на российском фондовом рынке сложилось достаточно однобокое и примитивное представление о функции брокера как организации, только выполняющей приказы клиента по покупке ценных бумаг или их продаже. Возможны даже случаи, когда за высшее проявление "профессионализма" торгового агента принимается умение купить ценные бумаги у своих клиентов подешевле и всучить им бросовые ценные бумаги подороже.

В классическом понимании торговый агент на фондовом рынке - это своего рода доктор, который осуществляет диагностику клиента определяет его потребности и цели и предлагает определенные рецепты поведения на фондовом рынке, т.е. совокупность действий и финансовые инструменты, которые этим целям удовлетворяют. Торговый агент призван помочь выбрать правильную стратегию действия на фондовом рынке. Для этого необходимо:

* понять цели своего клиента;

* определить риск, на который готов пойти клиент;

* хорошо знать доходность различных видов операций с финансовыми инструментами;

* правильно сочетать потребности клиента и допустимый риск, на который тот готов пойти;

* консультировать клиента.

Рассмотрим, в какой степени российское законодательство и сложившиеся реалии профессиональной деятельности на фондовом рынке способствуют сформулированной выше задаче.

Брокерская и дилерская деятельность

Общие положения. Профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг в качестве брокера регулируют следующие законодательные документы:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* Положение о лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 50;

* постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 19 декабря 1996 г. № 22 "Об утверждении Временного положения о лицензировании брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг и Временного положения о порядке осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг" (с изменениями от 23 января 1997 г., 11 февраля 1997 г., 1 июня 1998 г.);

* Положение о системе квалификационных требований к руководителям и специалистам организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг, а также к индивидуальным предпринимателям - профессиональным участникам рынка ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 2 октября 1997 г. № 28 с изменениями и дополнениями, внесенными постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 29 мая 1998 г. № 20 и от 1 июля 1998 г. № 27;

* Положение о порядке приостановления действия и аннулирования лицензий на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 52.

Согласно этим документам брокерской деятельностью признается совершение гражданско-правовых сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера, действующего на основании до. говора поручения или комиссии. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, занимающийся брокерской деятельностью, называется брокером.

Одно из основных требований законодательства состоит в том, что брокер должен выполнять поручения клиентов добросовестно. Сделки, осуществляемые по поручению клиентов, во всех случаях подлежат приоритетному исполнению по сравнению с дилерскими операциями самого брокера. Причем при наличии у брокера интереса, препятствующего осуществлению поручения клиента на наиболее выгодных для клиента условиях, брокер обязан немедленно уведомить последнего о наличии у него такого интереса. В случае если конфликт интересов брокера и его клиента привел к исполнению этого поручения с ущербом для интересов клиента, брокер обязан за свой счет возместить убытки.

Для обеспечения возможности оперативно реагировать на изменяющуюся на рынке ситуацию брокеру предоставлена возможность хранить денежные средства клиента на забалансовых счетах и использовать их для инвестирования в ценные бумаги. При этом часть прибыли, полученной от использования указанных средств, в соответствии с договором перечисляется клиенту. Брокер не вправе гарантировать или давать обещания клиенту в отношении доходов от инвестирования хранимых им денежных средств. Таким образом, брокеру предоставляется возможность осуществлять действия, напоминающие доверительное управление денежными средствами клиента.

Дилерской деятельностью признается совершение сделок купли-продажи ценных бумаг от своего имени и за свой счет путем публичного объявления цен покупки и продажи определенных ценных бумаг с обязательством покупки и продажи этих ценных бумаг по объявленным ценам. При этом дилер имеет право объявить иные существенные условия договора купли-продажи ценных бумаг: минимальное и максимальное количество покупаемых и продаваемых ценных бумаг, а также срок, в течение которого действуют объявленные цены. При отсутствии иных существенных условий дилер обязан заключить договор на существенных условиях, предложенных его клиентом. В том случае, если дилер уклоняется от заключения договора, ему может быть предъявлен иск о принудительном заключении такого договор или о возмещении причиненных клиенту убытков.

Лицензирование деятельности. Брокерская и дилерская деятельность являются лицензируемыми видами деятельности. Причем брокером или дилером может быть только юридическое лицо, являющееся коммерческой организацией, созданной в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью. Кредитные организации вправе осуществлять брокерскую и дилерскую деятельность на основании лицензий, выданных Центральным банком Российской Федерации.

Лицензии на осуществление брокерской и дилерской деятельности могут быть следующих видов:

* на осуществление брокерской деятельности по операциям с ценными бумагами со средствами юридических лиц;

* на осуществление брокерской деятельности по операциям с ценными бумагами со средствами физических лиц. Данная лицензия может быть выдана только юридическому лицу, в течение двух лет осуществлявшему брокерскую деятельность со средствами юридических лиц;

* на осуществление брокерской деятельности по операциям с государственными ценными бумагами, ценными бумагами субъектов Российской Федерации и муниципальных образований;

* на осуществление дилерской деятельности по операциям с ценными бумагами;

* на осуществление дилерской деятельности по операциям с государственными ценными бумагами, ценными бумагами субъектов Российской Федерации и муниципальных образований.

Совмещение видов профессиональной деятельности. Юридическое лицо, осуществляющее брокерскую и дилерскую деятельность на рынке ценных бумаг, может совмещать все виды деятельности, которые требуют лицензии. Брокерская и дилерская деятельность может совмещаться с депозитарной деятельностью и деятельностью по управлению ценными бумагами при наличии соответствующей лицензии. Совмещение брокерской и дилерской деятельности с иными визами деятельности не допускается. Однако данное положение не распространяется на банки, которые могут осуществлять банковскую деятельность наряду с брокерской и дилерской деятельностью на рынке ценных бумаг.

Требования к лицам, осуществляющим брокерскую и дилерскую деятельностъ. Для лиц, осуществляющих брокерскую и дилерскую деятельность, установлены требования к их финансово-экономическому состоянию, а также профессиональные и квалификационные требования к руководителям и специалистам этих организаций.

Основное финансовое требование относится к размеру собственного капитала профессионального участника рынка ценных бумаг, минимальная величина которого в зависимости от характера его деятельности приведена в табл. 4.1. Эта величина собственного капитала должна соблюдаться как при регистрации, так и в течение всего срока осуществления соответствующего вида деятельности. Причем при совмещении нескольких видов профессиональной деятельности размер капитала определяется максимальной величиной капитала для соответствующего вида деятельности.

Квалификационные требования к руководителям и специалистам изложены в Положении о системе квалификационных, требований к руководителям и специалистам организаций.

Таблица 4.1. Требования, предъявляемые к профессиональным

участникам рынка ценных бумаг в зависимости от вида профессиональной деятельности

Вид деятельности

Размер собственного капитала, МРОТ, не меньше Квалификационные требования: наличие в штате как минимум Брокерская деятельность:

со средствами юридических лиц 5000

Одного специалиста

со средствами физических лиц 20000 Трех специалистов по операциям с государственными ценными бумагами 5000

Двух специалистов

Дилерская деятельность 8000 Одного специалиста Дилерская деятельность по операциям с государственными цепными бумагами 8000

Двух специалистов

Юридические лица, осуществляющие брокерскую или дилерскую деятельность, обязаны иметь в своем штате сотрудника, в исключительную компетенцию которого входит осуществление контроля " соответствием брокерской и дилерской деятельности требованиям законодательства о ценных бумагах. На должность контролера могут быть назначены лица, имеющие высшее юридическое образование и удовлетворяющие квалификационным требованиям ФКЦБ.

Контроль за осуществлением брокерской и дилерской деятельности, приостановление действия и аннулирование лицензии. Контроль за всеми видами профессиональной деятельности на российском фондовом рынке осуществляет Федеральная комиссия по ценным бумагам. Одной из форм контроля за деятельностью брокеров и дилеров являются ежеквартальные отчеты, включающие информацию об итогах своей финансово-хозяйственной деятельности за истекший квартал, объеме и количестве заключенных ими сделок и иную информацию по установленной форме. ФКЦБ вправе приостановить действие или аннулировать лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг. Основаниями для приостановления действия лицензии являются следующие нарушения, совершенные брокером или дилером:

1) юридические нарушения:

* нарушение требований законодательства о ценных бумагах;

* обнаружение недостоверных или вводящих в заблуждение данных в документах брокера или дилера;

* наличие в отчетности недостоверной или неполной информации;

2) финансово-экономические нарушения:

* нарушение требований к размеру собственного капитала;

3) процедурные нарушения:

* несоблюдение сроков, устанавливаемых ФКЦБ для устранения выявленных нарушений;

* неоднократное нарушение порядка и формы предоставления отчетности и информации;

* несвоевременное исполнение обязательных предписаний ФКЦБ;

* осуществление противодействия при проведении проверок деятельности брокера или дилера;

4) функциональные нарушения:

* совершение брокером сделок в свою пользу при наличии конфликта интересов брокера и его клиентов;

* осуществление брокером или дилером тех видов профессиональной деятельности, совмещение которых не предусмотрено нормативными актами ФКЦБ;

* неосуществление брокером или дилером операций с ценными бумагами в течение шести месяцев.

Брокер или дилер, действие лицензии которых приостановлено, обязан в течение установленного срока устранить выявленные нарушения и представить об этом отчет в ФКЦБ и лицензирующий орган при положительных результатах рассмотрения отчета брокера действие приостановленной лицензии может быть возобновлено.

Основаниями для аннулирования лицензии являются:

1) юридические нарушения:

* неоднократное или грубое нарушение требований законодательства Российской Федерации о ценных бумагах и иных нормативных актов Федеральной комиссии;

* неисполнение обязательных предписаний ФКЦБ об устранении нарушений законодательства Российской Федерации о ценных бумагах;

2) финансово-экономические нарушения:

* признание брокера или дилера неплатежеспособным (банкротом) на основании решения суда;

3) процедурные нарушения:

* неоднократное несоблюдение сроков, устанавливаемых Федеральной комиссией или лицензирующим органом, для представления отчетности;

* неустранение нарушения или последствий нарушения, явившихся основанием для приостановления действия лицензии в установленные сроки;

4) функциональные нарушения:

* ликвидация юридического лица, осуществляющего брокерскую или дилерскую деятельность;

* неосуществление профессиональным участником всех видов профессиональной деятельности в течение шести месяцев.

Решение о приостановлении действия или аннулировании лицензии может быть обжаловано в суд в установленном законом порядке.

Основные требования к брокерской и дилерской деятельности. Федеральная комиссия по ценным бумагам выдвинула определенные требования к брокерской и дилерской деятельности, которые коротко можно охарактеризовать следующим образом:

* по отношению к клиенту - максимальным образом учитывать его интересы;

* по отношению к контрагентам на рынке - вести честную игру;

* по отношению к государству - подчиняться требованиям законодательства.

Наиболее полный учет интересов клиентов предполагает полное информирование их об условиях совершения сделки, контрагентах приобретаемых ценных бумагах и рисках, с которыми клиент может столкнуться при совершении сделки. Если клиент принял решение о совершении сделки, необходимо четко и добросовестно выполнить его поручение в полном соответствии с полученными от него указаниями, а при возникновении конфликта интересов - немедленно уведомлять об этом клиента и предпринимать все необходимые меры для его разрешения в пользу клиента. Для исключения конфликта интересов различных клиентов исполнять их поручения в порядке поступления с учетом существенных условий. Получив ценные бумаги клиента, следует обеспечить их надлежащее хранение, учет в соответствии с требованиями законодательства и необходимую безопасность.

Честная игра брокеров и дилеров на фондовом рынке предусматривает как минимум отказ от манипулирования ценами путем представления умышленно искаженной информации и раскрытие данных о своих операциях с ценными бумагами в предусмотренных законом случаях.

Подчинение требованиям российского законодательства предусматривает также соблюдение минимального размера собственного капитала и представление в ФКЦБ отчетности в установленном объеме и в предусмотренные сроки.

В своей деятельности на рынке ценных бумаг брокеры ограничены рядом требований. В частности, брокеры и дилеры не вправе осуществлять операции с ценными бумагами, если у регистратора, ведущего реестр владельцев этих ценных бумаг, отсутствует лицензия. Брокеры и дилеры также не вправе при заключении сделок с ценными бумагами пользоваться услугами организаций, не имеющих соответствующей лицензии организатора торговли на рынке ценных бумаг или лицензии фондовой биржи.

В разгар кризиса на российском фондовом рынке, когда он стал перерастать в кризис экономический, постановлением ФКЦБ от 1 июня 1998 г. № 21 брокерам и дилерам было запрещено заключать срочные сделки, базисным активом которых являются акции. Исключение было сделано для случаев совершения срочных сделок на фондовых биржах и у организаторов торговли на рынке ценных бумаг, зарегистрировавших правила совершения таких сделок в ФКЦБ. Однако поскольку таких фондовых бирж к концу 1998 г. в России зарегистрировано не было, это запрещение можно считать полным.

Для проведения торговых операций брокерам и дилерам дана возможность кредитовать своих клиентов. При этом денежные средства предоставляются по целевому договору займа (для приобретения ценных бумаг) под залог этих ценных бумаг. Для уменьшения возможности злоупотреблений со стороны брокеров и дилеров на их действия наложены ограничения, согласно которым указанные ценные бумаги, под которые выдается кредит, должны торговаться через организаторов торговли и иметь признанные котировки. Сумма займа, предоставленного клиенту, не может превышать 50% рыночной стоимости этих ценных бумаг, а общая сумма денежных средств не может превышать сумму, равную двукратному размеру собственного капитала брокера (или дилера).

Для защиты своих интересов брокеры и дилеры вправе запрашивать у клиентов сведения об их финансовом состоянии и целях инвестиций. Брокеры также вправе запрашивать у клиентов информацию об источниках формирования их капитала (для юридических лиц) или подтверждение их дееспособности (для физических лиц) и требовать от руководителей юридических лиц подтверждения их полномочий.

Условия осуществления брокерской и дилерской деятельности. Брокер осуществляет операции со средствами клиентов, поэтому к нему предъявляются более высокие требования, чем к дилеру. Так, от дилера требуется заключать договоры купли-продажи ценных бумаг на публично объявленных им условиях, раскрывая при этом имеющуюся у него информацию об эмитенте ценных бумаг. Кроме того, дилер вправе выступать андеррайтером при первичном размещении эмиссионных ценных бумаг и консультировать по вопросам приобретения ценных бумаг.

Условия осуществления брокерской деятельности значительно более сложные и разнообразные. Основанием для деятельности брокера являются договор поручения и доверенность, согласно которым брокер может осуществлять куплю-продажу ценных бумаг по поручению клиентов. При этом брокер имеет право принимать на себя ручательство за исполнение сделки купли-продажи ценных бумаг третьим лицом, хранить и использовать денежные средства клиентов, предназначенные для инвестирования в ценные бумаги, оказывать консультационные услуги по вопросам приобретения ценных бумаг и совершать иные финансовые операции и сделки.

При выполнении договора брокер обязан осуществлять учет сделок и операций, совершенных в ходе исполнения договора с клиентом, принимая меры по обеспечению конфиденциальности имени клиента, его платежных реквизитов и иной информации, полученной в связи с исполнением обязательств по договору с клиентом. Это требование не распространяется на информацию, подлежащую представлению в ФКЦБ согласно требованиям российского законодательства. Кроме того, брокер обязан представлять клиенту отчеты о ходе исполнения договора. При наличии у клиента возражений по отчету брокер обязан принять меры к устранению возникших разногласий.

Для облегчения контроля за действиями брокера внутренние процедуры и правила должны обеспечивать обособленный учет хранящихся у брокера денежных средств каждого клиента, предназначенных для инвестирования в ценные бумаги.

Брокер несет финансовые риски, которые связаны с осуществлением операций по использованию денежных средств и ценных бумаг, принадлежащих клиенту, за счет собственных средств. При этом брокер обязан возместить клиенту в полном объеме убытки, причиненные неисполнением или ненадлежащим исполнением обязательств по договору.

В случае финансовых претензий к брокеру по обязательствам, не связанным с исполнением договора с клиентом, взыскание не может быть обращено на денежные средства и ценные бумаги, принадлежащие клиентам. Поэтому в случае признания брокера банкротом ценные бумаги и денежные средства, принадлежащие клиентам, не могут быть включены в ликвидационную массу.

Важное место в модели российского рынка ценных бумаг уделяется саморегулируемым организациям, утверждающим обязательные для своих членов правила и стандарты осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг, которые обязательны для соблюдения всеми брокерами и дилерами, являющимися членами саморегулируемой организации.

Деятельность по управлению ценными бумагами

Профессиональную деятельность на рынке ценных бумаг по доверительному управлению регулируют следующие законодательные документы:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* Положение о лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 50;

* постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 17 октября 1997 г. № 37 "Об утверждении Положения о доверительном управлении ценными бумагами и средствами инвестирования в ценные бумаги";

* Положение о порядке приостановления действия и аннулирования лицензий на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 52.

Под деятельностью по управлению ценными бумагами признается осуществление от своего имени в течение определенного срока доверительного управления переданными во владение ценными бумагами, денежными средствами, предназначенными для инвестирования в ценные бумаги, денежными средствами и ценными бумагами, получаемыми в процессе управления ценными бумагами.

Доверительное управление осуществляется за вознаграждение в интересах лица, передавшего финансовые ресурсы в доверительное управление. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий деятельность по управлению ценными бумагами, именуется управляющим. Он может быть юридическим лицом, созданные в форме акционерного общества или общества с ограниченной ответственностью.

В случае, если конфликт интересов управляющего и его клиента или разных клиентов одного управляющего, о котором все стороны не были уведомлены заранее, привел к действиям управляющего, нанесшим ущерб интересам клиента, управляющий обязан за свой счет возместить убытки в порядке, установленном гражданским законодательством.

В настоящем разделе не рассматривается деятельность паевых инвестиционных фондов и общих фондов банковского управления. Вопросы работы этих организаций будут предметом отдельного рассмотрения. Будет рассмотрено доверительное управление, осуществляемое банками, коммерческими организациями и самими эмитентами ценных бумаг.

Учредителями доверительного управления могут выступать российские и иностранные юридические лица, а также Российская Федерация, ее субъекты, муниципальные образования, действующие в лице соответствующих органов государственного и местного управления.

Коммерческая организация вправе принимать в доверительное управление ценные бумаги, эмитентом которых она является. Для этого необходимо иметь лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг на право осуществления деятельности по доверительному управлению ценными бумагами. Для получения данной лицензии эмитенту необходимо быть акционерным обществом открытого типа, акции которого обращаются на рынке ценных бумаг и включены в котировальные листы лицензированных организаторов торговли.

Отметим, что доверительное управление как вид профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг допускает совмещение с осуществлением брокерской, дилерской и депозитарной деятельности, а также с деятельностью организатора торговли на рынке ценны бумаг.

Объектами доверительного управления могут быть акции акционерных обществ и облигации коммерческих организаций, а также государственные и муниципальные облигации любых типов, за исключением тех, условия выпуска и обращения которых не допускают передачу их в доверительное управление. Таким образом, нельзя передавать в доверительное управление переводные и простые векселя, чеки, депозитные и сберегательные сертификаты и сберегательные книжки на предъявителя, складские свидетельства любых видов и иные товарораспорядительные ценные бумаги. Однако эти ценные бумаги могут быть переданы управляющему с целью их продажи или взыскания по ним платежа. Полученные таким образом денежные средства используются для инвестирования в другие ценные бумаги.

Объектами доверительного управления могут являться ценные бумаги иностранных эмитентов. При этом ввоз их на территорию Российской Федерации и предложение к продаже должны быть осуществлены с учетом правил, предусмотренных законодательством Российской Федерации.

Под средствами инвестирования в ценные бумаги в целях доверительного управления понимаются денежные средства, находящиеся в собственности учредителя управления и передаваемые им доверительному управляющему, а также средства, получаемые в результате исполнения доверительным управляющим своих обязанностей по договору. Любые иные объекты гражданского права не являются средствами инвестирования в ценные бумаги и не могут быть переданы в доверительное управление.

Передача ценных бумаг и средств инвестирования в ценные бумаги в доверительное управление. Передача ценных бумаг в доверительное управление не приводит к установлению права собственности доверительного управляющего на эти ценные бумаги, однако осуществляется в соответствии с законодательством Российской Федерации, определяющим условия и порядок отчуждения ценных бумаг их собственником в собственность иного лица. Поэтому при передаче ценных бумаг в доверительное управление информация о новом собственнике должна быть включена в реестр.

Передача в доверительное управление средств инвестирования в виде наличных денежных средств осуществляется путем их фактического вручения учредителем управления управляющему с учетом предусмотренного порядка кассового обслуживания физических лиц и организаций (для безналичных денежных средств - путем перечисления средств на счет доверительного управления). Стороны могут предусмотреть, что средствами инвестирования могут быть те денежные средства, которые доверительный управляющий получит в результате взыскания с должников учредителя управления.

Инвестиционная декларация доверительного управляющего. Договор, предусматривающий передачу в доверительное управление средств инвестирования в ценные бумаги, должен содержать инвестиционную декларацию управляющего, которая определяет направления и способы инвестирования денежных средств учредителя управления. Инвестиционная декларация доверительного управляющего должна содержать:

* определение цели доверительного управления (например, получение прибыли, достижение наибольшей коммерческой эффективности использования денежных средств учредителя управления или иное);

* перечень надлежащих объектов инвестирования денежных средств учредителя управления;

* сведения о структуре активов, поддерживать которую обязан доверительный управляющий (соотношение между ценными бумагами различных видов и эмитентов; соотношение между ценными бумагами и денежными средствами данного учредителя управления, находящимися в доверительном управлении);

* срок, в течение которого положения данной инвестиционной декларации являются действующими и обязательными для управляющего.

Составление инвестиционной декларации не требуется в случае, когда объектами доверительного управления являются лишь ценные бумаги, передаваемые в доверительное управление их эмитенту.

Ограничения доверительного управляющего. Доверительный управляющий в процессе исполнения им своих обязанностей по договору доверительного управления не вправе совершать следующие сделки:

* приобретать за счет находящихся в его управлении денежных средств принадлежащие ему ценные бумаги;

* приобретать находящиеся в его управлении ценные бумаги;

* выступать в качестве представителя от двух сторон сделки (как доверительный управляющий и как брокер другого лица);

* приобретать за счет находящихся в его управлении денежных средств ценные бумаги, выпущенные своими учредителями. Это ограничение не распространяется на ценные бумаги, включенные в котировальные листы лицензированных организаторов торговли;

* приобретать за счет находящихся в его управлении денежных средств ценные бумаги организаций, находящихся в процессе ликвидации, если информация об этом была раскрыта в установленном порядке;

* продавать находящиеся в его управлении ценные бумаги с отсрочкой платежа более чем на 30 календарных дней;

* закладывать находящиеся в его управлении ценные бумаги в обеспечение исполнения своих собственных обязательств или обязательств третьих лиц;

* передавать находящиеся в его управлении ценные бумаги на хранение третьему лицу;

* передавать находящиеся в его управлении денежные средства во вклады в пользу третьих лиц;

* заключать за счет находящихся в его управлении денежных средств договоры страхования, получателями возмещения по которым определены третьи лица.

В том случае, если доверительный управляющий является эмитентом переданных ему в доверительное управление ценных бумаг, он не имеет права:

1) приобретать ценные бумаги, находящиеся в его доверительном управлении;

2) закладывать ценные бумаги, находящиеся в его доверительном управлении, в обеспечение исполнения своих собственных обязательств;

3) передавать находящиеся в его управлении ценные бумаги на хранение третьему лицу.

Доверительный управляющий в процессе исполнения им своих обязанностей по договору не вправе совершать сделки, в которых он одновременно представляет интересы двух сторон, с которыми им заключены договоры о доверительном управлении их имуществом. Для этого он должен прежде получить предварительное согласие обоих учредителей управления.

Риски биржевого фондового рынка

Для того чтобы понять природу рисков, с которыми сталкиваются торговые агенты на биржевом фондовом рынке, рассмотрим процедуру биржевых аукционных торгов. В настоящее время известны две процедуры этих торгов. Одна из них предполагает ведение аукциона маклером, которому брокеры знаками или голосом передают заявки на куплю-продажу. Вторая предполагает электронную систему ведения торгов, которая развита в настоящее время при биржевой торговле государственными краткосрочными бескупонными облигациями на ММВБ, фьючерсами на поставку долларов США и на поставку акций приватизированных предприятий на Московской центральной фондовой и Российской биржах.

Остановимся на первой форме ведения аукциона. Широкое распространение эта форма торгов получила при торговле ваучерами. Эта уникальная информация о методах и приемах работы брокеров может быть поучительна и в настоящее время.

В идеальном случае процедура аукционных торгов достаточно проста и выглядит следующим образом. Продавец подает в маклериат заявку о продаже определенного количества ценных бумаг по заданной цене. Когда подходит его очередь, маклер объявляет эту заявку. При этом возможны два случая:

1) когда есть несколько потенциальных покупателей. В этом случае маклер, ведущий торги, поднимает цену заявки с определенным шагом до тех пор, пока не останется один покупатель;

2) когда покупатели отсутствуют, возможен обратный аукцион. По желанию продавца цена на акции может быть понижена. Уменьшение цены продолжается до минимально приемлемой для продавца величины. Если потенциальные покупатели не проявят интерес и в этом случае, продавец снимает заявку с торгов.

В ходе реальных торгов все происходит значительно сложнее и интереснее. Профессиональные брокеры используют в работе с менее опытными игроками различные методы, о которых будет сказано ниже.

Операционные риски. Одному оператору достаточно сложно работать против организованной группы брокеров, которые могут создать ситуацию, когда он вынужден будет купить дороже или продать дешевле.

Рассмотрим, каким образом можно заставить купить ценные бумаги дороже их рыночной цены. В этом случае работают как минимум два брокера-профессионала. Один брокер выставляет на торги ценные бумаги: Исходная цена объявляется достаточно низкой, чтобы заинтересовать потенциального покупателя. Второй брокер следит за покупателем, проявившим интерес к выставленным на продажу ценным бумагам, стараясь быть для него незаметным. Как только покупатель поднимает руку, показывая тем самым желание приобрести выставленные на продажу ценные бумаги, второй брокер-профессионал тоже поднимает руку, стимулируя тем самым начало аукционного повышения цены. Второй брокер держит руку до тех пор, пока потенциальный покупатель не опустит руку, отказываясь тем самым от дальнейшего участия аукционе. Таким образом он показывает, что стоимость ценных бума ходе аукциона превысила максимально приемлемый для потенциального покупателя уровень. Видя это, второй брокер одновременно с потенциальным покупателем опускает руку. Таким образом, маклер вынужден возвратиться к предыдущей цене, максимально приемлемой для потенциального покупателя. Второй игрок при этом руки не поднимает, и предъявительские ценные бумаги достаются потенциальному покупателю по максимально приемлемой для него цене.

Рассмотрим, каким образом можно заставить продать ценные бумаги дешевле. В этом случае используется несколько более сложная технология, так как должна работать слаженная группа профессиональных брокеров. Эти брокеры должны контролировать аукцион. Такая ситуация возникает при ленивом рынке, когда на аукционе практически отсутствуют реальные покупатели, а профессиональные биржевые спекулянты не имеют интереса к игре на аукционе.

Профессиональные брокеры начинают заключать друг с другом фиктивные сделки. При этом они начинают аукцион по каждому лоту с достаточно низкой цены, доводя стоимость ценных бумаг в процессе аукциона до вполне приемлемой для потенциального продавца величины. Новичок-продавец, появляющийся на аукционе, "клюет" на высокие цены "продаж" и выставляет свои ценные бумаги по начальной, низкой цене. Необходимость выставления ценных бумаг по низкой цене связана с тем, что в ходе аукциона в первую очередь удовлетворяются заявки на продажу с наиболее низкой ценой. Поэтому реальный продавец должен дождаться, когда дойдет очередь до его заявки. Однако брокеры-профессионалы все время выставляют фиктивные заявки на продажу по низкой цене. Реальный продавец не выдерживает и снижает начальную заявленную цепу. Как только такая заявка сделана, наступает "штиль" - покупателей нет. "Лениво" появляется только один, покупающий предъявительские ценные бумаги по заявленной низкой стартовой цене.

Риск заключения ложной сделки. Покажем, насколько важна информация для эффективной работы на фондовом рынке. Эти примеры относятся к ваучерному этапу развития российского фондового рынка и Действительно имели место в процессе функционирования Российской товарно-сырьевой биржи (РТСБ). В зале РТСБ наряду с аукционной биржевой торговлей на столах происходила внебиржевая скупка-продажа ваучеров. За этими столами работали представители банков, инвестиционных компаний и т.д., которые выполняли полученные ими заказы. Они манипулировали информацией следующим образом: скупали ваучеры под заказ по цене ниже биржевой и, набрав необходимое количество ваучеров, проводили фиктивную биржевую сделку по цене, значительно превышавшей текущую среднюю цену, зафиксированную в ходе биржевой сессии, и этой ценой отчитывались перед своим заказчиком.

Риск манипулирования рынком. В ходе биржевой сессии участники проводили ряд фиктивных биржевых сделок по завышенной или заниженной цене в зависимости от того, на повышение или понижение играли они в тот день. В результате средняя цена, зафиксированная в ходе биржевой сессии в тот день, повышалась или понижалась. Затем полученное значение средней цены использовалось ими при работе на внебиржевом фондовом рынке. Наиболее грубо брокеры стали работать таким образом в январе 1993 г. В результате руководством РТСБ было принято решение об образовании котировальной комиссии, которая выявляла фиктивные сделки и данные этих сделок не использовала при определении котировочной цены. Когда стала работать котировальная комиссия, такой способ манипулирования ценой сделки перестал срабатывать. Тогда брокеры перешли к иным методам манипулирования ценой, например регистрации большого количества фиктивных сделок с немного завышенной (или заниженной) ценой.

Риск ложной информации. Этот вид риска может возникнуть при умелом использовании брокерами-профессионалами особенностей торговой площадки РТСБ. Зал РТСБ построен таким образом, что от входа на биржу было видно световое табло, отображающее информацию о ходе торгов (цены и объемы последних сделок, максимальная и минимальная цены, зафиксированные в ходе торговой сессии, средняя цена сделок). В ходе биржевой сессии у биржи всегда находилась группа людей, которые отслеживали цену, отображаемую на световом табло, и периодически сообщали эту информацию своим партнерам по телефону, не заходя в зал биржи и не участвуя в торгах. Тогда игроки в зале биржи стали использовать такой прием. В начале торгов осуществлялась фиктивная сделка с большой партией ваучеров по завышенной или заниженной цене в зависимости от того, велась ли игра на повышение или понижение. Полученное среднее значение цены отображалось на табло и дезинформировало стоявших снаружи брокеров. Искаженная информация о цене сделок уходила на внебиржевой рынок. При этом брокеры-профессионалы, зная реальное положение дел, умело использовали эту ситуацию в своих целях.

4.2. Учет движения и фиксация права собственности на ценные бумаги

Организациями, образующими инфраструктуру фондового рынка, являются депозитарии, реестродержатели, клиринговые организации. Их назначение состоит в определении взаимных обязательств контрагентов сделок, обеспечении выполнения этих обязательств и фиксации права собственности на ценные бумаги, явившиеся предметом сделки. Взаимосвязь институтов фондового рынка, обеспечивающих движение и фиксацию права собственности на ценные бумаги, выглядит следующим образом.

После заключения и фиксации сделок, имевших место на торговой площадке, осуществляется клиринг, т.е. учет взаимных обязательств участников торгов. В результате клиринга устанавливается взаимная задолженность участников торгов друг перед другом как денежными средствами, так и ценными бумагами. Перечисление денежных средств осуществляется банками. Движение ценных бумаг между владельцами происходит между счетами-депо, если предыдущий и новый владельцы обслуживаются одним депозитарием, являющимся для них номинальным держателем, или между лицевыми счетами владельцев ценных бумаг в регистраторе, ведущем реестр акционеров эмитента, ценные бумаги которого явились объектом купли-продажи. Общую схему взаимодействия организаций, ведущих учет движения и фиксацию права собственности на ценные бумаги, можно представить следующим образом (рис. 4.2).

Рис. 4.2. Взаимодействие организаций, обеспечивающих движение и фиксацию права собственности на ценные бумаги

Деятельность по определению взаимных обязательств (клиринг)

Клиринговой деятельностью называется деятельность по определению взаимных обязательств (сбор, сверка, корректировка информации по сделкам с ценными бумагами и подготовка бухгалтерских документов по ним) и их зачету по поставкам ценных бумаг и расчетам по ним. Основными документами, регламентирующими клиринговую деятельность, являются:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* Положение о лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 50;

* постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 51 "Об утверждении Положения о клиринговой деятельности на рынке ценных бумаг в Российской Федерации";

* Положение о порядке приостановления действия и аннулирования лицензий на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 52.

Клиринговая деятельность является лицензируемым видом профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Учет взаимны обязательств двух сторон сделки без участия третьей стороны (частный клиринг) осуществляется операторами фондового рынка, т.е. брокерами, дилерами и управляющими на основании лицензии на осуществление основного вида деятельности. Однако в том случае, когда в определении взаимных обязательств принимают участие более двух сторон (централизованный клиринг), требуется получение специализированной лицензии. Клиринговые центры не имеют права совмещать клиринговую деятельность с иными видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, за исключением деятельности качестве организатора торговли или депозитария.

Условия осуществления клиринговой деятельности. Клиринговая организация самостоятельно определяет круг сделок с ценными бумагами, по которым осуществляется клиринг. При этом она имеет право осуществлять клиринг по любым сделкам с ценными бумагами. Клиринговая организация вправе при согласии участников клиринга получать от организаторов торговли, депозитариев и расчетных организаций информацию, необходимую для осуществления клиринга.

Обязательный состав услуг, предоставляемых клиринговым центром:

* составление, направление и контроль исполнения документов, являющихся основанием для перевода денежных средств и поставки ценных бумаг по итогам сделки;

* контроль за исполнением обязательств по совершенным сделкам;

* управление системными рисками и рисками ликвидности, которые возникают в процессе исполнения обязательств по совершенным сделкам на рынке ценных бумаг.

Услуги, предоставляемые клиринговой организацией, предусматривают:

* сверку условий совершенных сделок с ценными бумагами;

* установление процедуры и осуществление зачета встречных однородных требований по всем сделкам, совершенным между участниками расчетов, срок исполнения которых наступил;

* приобретение прав требования и принятие на себя обязательств участников клиринга.

В результате клиринговая организация становится контрагентом участников клиринга по совершенным сделкам, т.е. покупателем ценных бумаг для каждого продавца и продавцом ценных бумаг для каждого покупателя.

Требования, предъявляемые к клиринговой организации. Клиринговая организация обязана либо самостоятельно обеспечить осуществление взаимных обязательств участников, либо заключить договор с депозитарием и банком для обеспечения поставок ценных бумаг и денежных расчетов по сделкам, являющимся предметом клиринга. Расчеты по сделкам на рынке ценных бумаг по результатам централизованного клиринга вправе осуществлять только расчетные организации. Причем расчетная организация не вправе участвовать в торговле ценными бумагами, осуществляемой через организатора торговли, расчеты по сделкам у которого она осуществляет.

Информация о сделках, являющихся предметом клиринга, должна храниться не менее пяти лет. Клиринговый центр должен обеспечить обосо6ленный учет обязательств каждого участника клиринга.

В договоре на оказание клиринговых услуг необходимо оговорить полномочия клиринговой организации и ее ответственность перед участниками клиринга за выполнение своих обязательств, перечень предоставляемых услуг, процедуру обработки информации, сверки и исполнения взаимных обязательств в процессе клиринга, а также меры по соблюдению конфиденциальности информации.

Клиринговая организация несет ответственность перед участниками клиринга за неисполнение или ненадлежащее исполнение своих обязательств по договору.

Система управления рисками неисполнения сделок по результатам клиринга. Для снижения рисков неисполнения сделок с ценными бумагами клиринговая организация обязана формировать специальные фонды и распоряжаться ими с целью обеспечения исполнения обязательств по сделкам. Порядок формирования и использования специальных фондов, распределения и покрытия убытков в случае их возникновения и другие вопросы управления специальным фондом должны быть изложены в договоре на оказание клиринговых услуг. Источниками формирования специальных фондов могут быть денежные средства и ценные бумаги участников клиринга, находящиеся на их банковских счетах и на специальных разделах счетов депо. Режим указанных счетов допускает их использование только для закрытия позиций участников клиринга в случае недостаточности денежных средств и ценных бумаг для исполнения обязательств по сделкам с ценными бумагами.

Для снижения рисков неисполнения обязательств по сделкам с ценными бумагами клиринговая организация может использовать предварительное депонирование ценных бумаг и денежных средств на счетах участников клиринга в депозитарии и расчетной организации. Другими мерами по снижению рисков неисполнения сделок являются исключение в процессе клиринга необеспеченных сделок и использование гарантий и поручительств третьих лиц. Клиринговые организации вправе предъявлять к участникам клиринга дополнительные требования, в том числе по достаточности собственного капитала и их финансовому состоянию. При этом клиринговая организация может устанавливать для участников клиринга ограничения на размер их обязательств по сделкам с ценными бумагами, подлежащим клирингу.

Депозитарная деятельность

Депозитарной деятельностью признается оказание услуг по хранению сертификатов ценных бумаг, учету и переходу прав на ценные бумаги. Хранение сертификатов ценных бумаг, не сопровождающей учетом и удостоверением прав клиентов на ценные бумаги, не является депозитарной деятельностью и осуществляется в соответствии с нормами гражданского законодательства Российской Федерации о хранении. Депозитарная деятельность включает в себя также обязательное предоставление клиенту услуг, содействующих реализации ими своих прав по ценным бумагам, включая право на участие в управлении акционерным обществом, получение дивидендов и иных платежей по ценным бумагам. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий депозитарную деятельность, именуется депозитарием. Депозитарием может быть только юридическое лицо, имеющее лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг на осуществление депозитарной деятельности и являющееся членом саморегулируемой организации профессиональных участников рынка ценных бумаг. Основными документами, регламентирующими деятельность депозитария, являются:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* Положение о лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 50;

* Положение о депозитарной деятельности в Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 16 октября 1997 г. № 36;

* Положение о порядке приостановления действия и аннулирования лицензий на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 52.

Депозитарная деятельность и учетная система на рынке ценных бумаг. Согласно российскому законодательству под учетной системой на рынке ценных бумаг понимается совокупность организаций, осуществляющих депозитарную деятельность и деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг. Эти организации называются учетными институтами. Учетная система на рынке ценных бумаг выполняет функции подтверждения прав на ценные бумаги и прав, закрепленных ценными бумагами, в целях передачи и осуществления этих прав.

Депозитарная деятельность включает в себя обязательное предоставление клиентам услуг по учету и удостоверению прав на ценные бумаги, учету и удостоверению передачи ценных бумаг, включая случаи обременения ценных бумаг обязательствами. При этом передача сертификатов ценных бумаг на хранение в депозитарий влечет за собой изменение способа удостоверения прав на ценные бумаги, а именно: удостоверение прав с помощью сертификата заменяется на удостоверение прав с помощью записи на счете депо, открытом в депозитарии.

Если осуществляется перевод ценных бумаг из системы ведения реестра акционеров в депозитарий, являющийся номинальным держателем ценных бумаг, то это влечет за собой изменение способа удостоверения прав на ценные бумаги. В этом случае удостоверение прав с помощью записи на лицевом счете в системе ведения реестра акционеров заменяется на удостоверение прав с помощью записи на счете депо, открытом в депозитарии. Таким образом, права на именные ценные бумаги, переданные в депозитарий, уже не будут удостоверяться записями в реестре владельцев именных ценных бумаг. В этом случае запись, совершенная депозитарием, удостоверяет права на эту ценную бумагу.

Лицо, пользующееся услугами депозитария по учету прав на ценные бумаги, именуется депонентом. Депонентами депозитария могут быть юридические или физические лица, являющиеся владельцами ценных бумаг, залогодержатели ценных бумаг, доверительные управляющие, а также другие депозитарии. В случае, если клиентом депозитария является другой депозитарий, то депозитарий-депонент выполняет функции номинального держателя ценных бумаг своих клиентов. При этом он отвечает перед клиентом за действия основного депозитария, как за свои собственные, кроме случаев, когда заключение договора с другим депозитарием было осуществлено на основании прямого письменного указания клиента.

Депонент может передать полномочия по распоряжению ценными бумагами и осуществлению прав по ценным бумагам другому лицу - попечителю счета. Между попечителем счета и депозитарием должен быть заключен договор, устанавливающий их взаимные права и обязанности. При наличии попечителя счета депонент не имеет права самостоятельно передавать депозитарию поручения в отношении ценных бумаг, права на которые учитываются в депозитарии, за исключением случаев, предусмотренных депозитарным договором. Каждое поручение, переданное попечителем счета в депозитарий, должно иметь в качестве основания поручение депонента. Попечитель счета обязан хранить первичные поручения депонента и вести учет операций, совершенных по счетам депо клиента. Попечитель счета обязан передавать депоненту отчеты депозитария об операциях, совершенных по счетам депо клиента, и выдаваемые депозитарием документы, удостоверяющие права депонента на ценные бумаги.

Депозитарий не отвечает перед клиентом за убытки, причиненные в результате действий попечителя счета, а попечитель счета не отвечает перед клиентом за убытки, если докажет, что убытки причинены в результате действий депозитария, которые попечитель счета не мог ни предвидеть, ни предотвратить.

Совмещение депозитарной деятельности с иными видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг. Депозитарная деятельность допускает совмещение с деятельностью в качестве организатора торговли и клиринговой деятельностью, а также с брокерской, дилерской деятельностью и деятельностью по управлению ценными бумагами. При совмещении депозитарной деятельности с иными видами профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг депозитарная деятельность должна осуществляться отдельным подразделением юридического лица, для которого указанная деятельность является исключительной. Кроме того, указанное юридическое лицо должно соблюдать процедуры, препятствующие использованию информации, полученной в связи с осуществлением депозитарной деятельности, в целях, не связанных с указанной деятельностью. В случае совмещения депозитарной деятельности с иной профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг депозитарий обязан уведомлять своих клиентов о таком совмещении до заключения депозитарного договора.

Условия осуществления депозитарной деятельности. Объектом депозитарной деятельности являются эмиссионные и неэмиссионные ценные бумаги, выпущенные резидентами Российской Федерации с соблюдением установленной законодательством формы и порядка. Депозитарная деятельность осуществляется в соответствии с депозитарным договором, заключаемым с клиентом. Депозитарный договор должен быть заключен в письменной форме и содержать условия осуществления депозитарной деятельности, являющиеся неотъемлемой его составной частью. Депозитарий обязан уведомлять клиентов обо всех изменениях условий осуществления депозитарной деятельности не позднее чем за десять дней до момента их введения в действие.

Условия осуществления депозитарной деятельности разрабатываются и утверждаются депозитарием. Они должны содержать:

* перечень операций, выполняемых депозитарием, основания для их проведения, порядок и сроки выполнения операций и порядок отчетности по ним;

* образцы документов, составляющих внешний документооборот;

* тарифы на услуги депозитария.

Условия осуществления депозитарной деятельности должны носить открытый характер и предоставляться по запросам любых заинтересованных лиц.

Внутренний документооборот депозитария должен определять:

* порядок совершения и учета депозитарных операций;

* правила, обеспечивающие обособленное хранение ценных бумаг и учет прав на ценные бумаги каждого клиента;

* правила внутреннего контроля для обеспечения целостности данных и конфиденциальности информации;

* разграничение полномочий по обработке, хранению и последующему использованию документов между подразделениями депозитария;

* процедуру рассмотрения жалоб и запросов клиентов.

Депозитарные операции. Депозитарная операция представляет собой совокупность действий, осуществляемых депозитарием с учетными регистрами, а также с хранящимися в депозитарии сертификатами ценных бумаг и другими материалами депозитарного учета. Основанием для исполнения депозитарной операции является поручение - документ, исполненный в бумажной форме, подписанный инициатором операции и переданный в депозитарий. Различают три основных класса депозитарных операций:

* инвентарные операции, изменяющие остатки ценных бумаг на лицевых счетах в депозитарии;

* административные операции, приводящие к изменениям анкет счетов депо, а также содержимого других учетных регистров депозитария;

* информационные операции, связанные с составлением отчетов и справок о состоянии счетов депо, лицевых счетов и иных учетных регистров депозитария.

В зависимости от инициатора операции можно выделить следующие виды поручений:

* клиентские - инициатором является клиент или уполномоченное им лицо;

* служебные - инициатором выступают должностные лица депозитария;

* официальные - инициаторы представляют собой уполномоченные государственные органы;

* глобальные - инициатором, как правило, является эмитент или регистратор по поручению эмитента.

Права на ценные бумаги, которые учитываются в депозитарии, считаются переданными с момента внесения депозитарием соответствующей записи по счету депо клиента. Завершением депозитарной операции является передача отчета инициатору операции. Отчет о исполнении депозитарием операции по счету депо является основанием для совершения проводок в учетных системах получателя отчета.

Депозитарный учет. Ценные бумаги, учитываемые в депозитарии и принадлежащие его клиентам, учитываются вне основного баланса. Депозитарный учет ценных бумаг ведется в штуках. Ценные бумаги в депозитарии учитываются один раз на счете депо клиента и второй раз - на счете места хранения (принцип двойной записи). При этом учет ценных бумаг клиентов может проводиться следующими способами:

* открытый способ учета (ценные бумаги учитываются по их количеству без указания индивидуальных признаков, т.е. номера, серии, разряда);

* закрытый способ учета (учет осуществляется для каждой конкретной бумаги, имеющей индивидуальные признаки, т.е. номер, серию, разряд);

* маркированный способ учета (ценные бумаги учитываются по количеству и по группам, которые определяются условиями выпуска, особенностями учета и т.п.).

К материалам депозитарного учета относятся:

* поручения, служащие основанием для выполнения депозитарных операций;

* материалы депозитарного учета (учетные регистры);

* документы депозитария, содержащие информацию о результатах исполнения поручений.

Требования к осуществлению депозитарной деятельности. При выполнении своих профессиональных функций депозитарий обязан:

* обеспечивать по поручению клиента перевод ценных бумаг на указанные счета депо как в данном, так и в любом другом депозитарии, или на лицевой счет в реестре владельцев именных ценных бумаг;

* обеспечивать прием ценных бумаг, переводимых на счета клиентов из других депозитариев или от регистратора. При приеме на хранение сертификатов ценных бумаг депозитарий обязан обеспечить контроль подлинности сертификатов, принимаемых на хранение, а также контроль за тем, чтобы депонируемые сертификаты небыли объявлены недействительными, похищенными, не находились в розыске или не были включены в стоп-листы эмитентами или государственными органами; обеспечивать обособленное хранение ценных бумаг клиентов. Для этого он выступает в качестве номинального держателя ценных бумаг клиентов в реестре владельцев именных ценных бумаг и обеспечивает разделение счетов путем открытия каждому клиенту отдельного счета депо;

* обеспечивать передачу информации и документов от держателей реестра к владельцам ценных бумаг и от владельцев ценных бумаг к держателям реестров.

Депозитарий обязан незамедлительно по первому требованию клиента передать ему его ценные бумаги путем перерегистрации именных ценных бумаг на имя владельца в реестре акционеров или в другом депозитарии, указанном клиентом, либо путем возврата сертификатов документарных ценных бумаг.

Депозитарий не имеет права:

* обусловливать заключение депозитарного договора с депонентом отказом последнего хотя бы от одного из прав, закрепленных ценными бумагами;

* распоряжаться ценными бумагами депонента без письменного поручения депонента или уполномоченного лица;

* определять, контролировать или ограничивать права клиента распоряжаться ценными бумагами по своему усмотрению;

* отвечать ценными бумагами клиента по собственным обязательствам.

Депозитарий несет гражданско-правовую ответственность за сохранность депонированных у него сертификатов ценных бумаг. Депозитарий обязан возместить клиенту причиненные ему убытки в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения своих профессиональных обязанностей, если не докажет, что убытки возникли вследствие обстоятельства непреодолимой силы, умысла или грубой неосторожности клиента. Любое соглашение между депозитарием и депонентом. ограничивающее ответственность депозитария, является ничтожным. На ценные бумаги депонентов не может быть обращено взыскание по обязательствам депозитария. При банкротстве депозитария ценные бумаги клиентов не включаются в конкурсную массу.

Депозитарный договор. Депозитарный договор является основанием для возникновения прав и обязанностей клиента и депозитария при оказании депозитарием услуг клиенту. Предметом депозитарного договора является предоставление депозитарием клиенту услуг по учету и удостоверению прав на ценные бумаги. В том случае, когда ценные бумаги выпущены в документарной форме, депозитарий предоставляет дополнительно услуги по хранению сертификатов ценных бумаг. При заключении депозитарного договopа от клиента не требуется немедленного депонирования ценных бумаг.

Депозитарный договор заключается в простой письменной форме и должен содержать следующие существенные условия:

* предмет договора;

* порядок передачи клиентом поручений о распоряжении депонированными ценными бумагами;

* порядок оказания депозитарных услуг;

* обязанности депозитария по выполнению поручений клиента, сроки их выполнения, порядок и форму отчетности депозитария перед клиентом;

* срок действия договора, основания и порядок его изменения, прекращения и расторжения;

* размер и порядок оплаты услуг депозитария и условия осуществления депозитарной деятельности.

В обязанности депозитария входит:

* регистрация фактов обременения ценных бумаг депонента обязательствами;

* ведение отдельного от других счета депо депонента с указанием даты и основания каждой операции по счету;

* передача депоненту всей информации о ценных бумагах, полученной депозитарием от эмитента или держателя реестра владельцев ценных бумаг.

Депозитарий имеет право регистрироваться в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг или у другого депозитария в качестве номинального держателя в соответствии с депозитарным договором.

Содействие владельцам в реализации прав по ценным бумагам. Для надлежащего осуществления владельцами ценных бумаг прав по принадлежащим им ценным бумагам депозитарий обязан:

* предпринимать все действия, предусмотренные депозитарным договором, необходимые для реализации прав владельца по ценным бумагам;

* осуществлять информационное взаимодействие между эмитентом и регистратором, с одной стороны, и клиентом - с другой;

* принимать меры по защите интересов клиентов при осуществлении эмитентом корпоративных действий;

* обеспечивать владельцам реализацию права голоса на общем собрании акционеров.

Сопутствующие услуги депозитария. Депозитарий вправе по добору с клиентом оказывать ему сопутствующие услуги, которые включают в себя:

* ведение денежных, валютных и мультивалютных счетов клиентов, связанных с проведением операций с ценными бумагами; проверку сертификатов ценных бумаг на подлинность, их инкассацию, перевозку, изъятие из обращения, погашение и уничтожение сертификатов ценных бумаг, отделение и погашение купонов;

* представление интересов владельца на общих собраниях акционеров (по поручению владельца);

* отслеживание корпоративных действий эмитента, информирование клиента об этих действиях и их возможных негативных последствиях;

* осуществление инвестиционного и налогового консультирования.

Деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг

Деятельностью по ведению реестра владельцев ценных бумаг признаются сбор, фиксация, обработка, хранение и предоставление данных, составляющих систему ведения реестра владельцев ценных бумаг. Лица, осуществляющие деятельность по ведению реестра владельцев ценных бумаг, именуются держателями реестра (регистраторами или реестродержателями). Деятельностью по ведению реестра владельцев ценных бумаг имеют право заниматься только юридические лица.

Основными руководящими документами, регламентирующими деятельность регистраторов, являются:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бум от 19 июня 1998 г. № 24 "Об утверждении Положения о лицензировании деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг" (с изменениями от 14 июля, 23 и 24 ноября 1998 г.);

* постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 2 октября 1997 г. № 27 "Об утверждении Положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг" (с изменениями от 31 декабря 1997 г., 12 января и 20 апреля 1998 г.);

* Положение о порядке прекращения исполнения функций номинального держателя ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 10 ноября 1998 г. № 46.

Требования к реестродержателю.

Держателем реестра может быть эмитент или профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий деятельность по ведению реестра на основании поручения эмитента. В случае, если число владельцев ценных бумаг, зарегистрированных в реестре, превышает 500, держателем реестра должна быть независимая специализированная организация, являющаяся профессиональным участником рынка ценных бумаг и осуществляющая деятельность по ведению реестра. Этот вид является лицензируемым видом профессиональной деятельности на фондовом рынке, не допускающим совмещения с другими видами профессиональной деятельности. Лицензия на право заниматься деятельностью по ведению реестров акционеров выдается сроком до 6 месяцев с последующим продлением по решению ФКЦБ. Договор на ведение реестра заключается только с одним юридическим лицом. Регистратор может вести реестры владельцев ценных бумаг неограниченного числа эмитентов.

Российское законодательство установило весьма жесткие требования к организациям, осуществляющим профессиональную деятельность по ведению реестров акционеров. Эти требования относятся к финансово-экономическому состоянию регистратора, наличию у него достаточного количества клиентов, структуре уставного капитала и уровню профессиональной подготовки специалистов реестродержателя.

Финансово-экономическое состояние реестродержателя:

* собственный капитал реестродержателя в течение всего периода его деятельности должен быть не менее суммы, эквивалентной 200 тыс. ЭКЮ. В том случае, если регистраторы осуществляют ведение реестров эмитентов, более 25% акций которых находится в федеральной собственности, собственный капитал регистраторов должен быть не менее 400 тыс. ЭКЮ;

* неснижаемый остаток денежных средств на счетах регистратора и средств в государственных ценных бумагах (ГКО, ОФЗ, ОГСЗ, ОВВЗ, муниципальных ценных бумагах) должен составлять не менее 20% от величины собственного капитала. Если реестродержатель имеет договор страхования своей ответственности по возмещению имущественного вреда третьим лицам в результате осуществления им профессиональной деятельности в качестве регистратора, то неснижаемый остаток должен составлять не менее 10% от величины собственного капитала.

Наличие достаточного количества клиентов:

* у реестродержателя должно быть не менее 25 реестров эмитентов с числом владельцев именных ценных бумаг по каждому эмитенту более 500, а у регистраторов, местом нахождения которых являются Москва, Московская область, Санкт-Петербург, Ленинградская, Нижегородская, Самарская и Свердловская области, - не менее 50 реестров эмитентов с числом владельцев именных ценных бумаг по каждому эмитенту более 500 В том случае, если организация подала заявление на получение лицензии в качестве регистратора, она должна иметь не менее 15 договоров на ведение реестров, заключенных с эмитентами, с числом владельцев именных ценных бумаг более 500 у каждого возникновение прав и обязанностей по которым поставлено в зависимость от получения заявителем лицензии.

Структура уставного капитала реестродержателя:

* в уставном капитале реестродержателя вклад любого акционера не должен превышать 20%;

* уставный капитал не может быть оплачен ценными бумагами эмитентами которых являются его акционеры, а также ценными бумагами эмитентов, ведение реестров которых осуществляет регистратор.

Уровень профессиональной подготовки специалистов реестродержателя:

* в штате реестродержателя должно быть не менее двух специалистов, удовлетворяющих квалификационным требованиям по данному виду профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг;

* эмитент, самостоятельно осуществляющий ведение своего реестра, должен иметь в штате не менее одного специалиста, имеющего квалификационный аттестат.

Кроме перечисленного реестродержатель должен состоять в саморегулируемой организации, объединяющей профессиональных участников фондового рынка, которые осуществляют деятельность по ведению реестров владельцев именных ценных бумаг.

Отметим, что руководителем исполнительного органа регистратора, главным бухгалтером и контролером не может быть лицо:

* имеющее непогашенную или неснятую судимость за преступления в сфере экономики;

* выполнявшее функции директора, главного бухгалтера, контролера или входившее в состав коллегиального исполнительного органа профессионального участника фондового рынка в период совершения нарушения, повлекшего аннулирование лицензии. Это запрещение действует в течение трех лет с даты аннулирования лицензии профессионального участника рынка ценных бумаг. Данное ограничение не применяется в случае аннулирования лицензии вследствие прекращения деятельное юридического лица в результате его реорганизации или ликвидации по решению учредителей.

Система ведения реестра владельцев ценных бумаг

Под системой ведения реестра владельцев ценных бумаг понимается совокупность данных, зафиксированных на бумажном носителе или с использованием электронной базы данных, обеспечивающая идентификацию зарегистрированных в системе ведения реестра владельцев ценных бумаг и учет их прав в отношении этих ценных бумаг. Система ведения реестра должна обеспечивать сбор и хранение информации о всех документах, на основании которых были внесены изменения в систему ведения реестра владельцев ценных бумаг, и о всех действиях держателя реестра по внесению этих изменений. Реестр владельцев ценных бумаг - это часть системы ведения реестра, представляющая собой список зарегистрированных владельцев с указанием количества, номинальной стоимости и категории принадлежащих им именных ценных бумаг, составленный по состоянию на любую установленную дату и позволяющий идентифицировать этих владельцев, количество и категорию принадлежащих им ценных бумаг. Эмитент, заключивший договор с регистратором, не освобождается от ответственности за ведение системы ведения реестра.

Реестр должен содержать данные, достаточные для идентификации зарегистрированных лиц. В реестре должна содержаться информация:

* об эмитенте и о всех выпусках ценных бумаг эмитента;

* о регистраторе, его обособленных подразделениях и трансфер-агентах;

* о зарегистрированных лицах, ценных бумагах, учитываемых на их лицевых счетах и об операциях по их лицевым счетам.

Если регистратор выявляет, что количество ценных бумаг, учитываемых на счетах зарегистрированных лиц, меньше общего количества выпущенных и размещенных ценных бумаг, регистратор обязан открыть счет "ценные бумаги неустановленных лиц". Статус "ценные бумаги неустановленного лица" присваивается и в том случае, когда невозможно однозначно идентифицировать зарегистрированное лицо его лицевому счету. Для лицевых счетов физических лиц основанием для присвоения такого статуса является отсутствие в реестре данных о документе, удостоверяющем личность зарегистрированного лица. Для лицевых счетов юридических лиц основанием для присвоения статуса "ценные бумаги неустановленного лица" является отсутствие данных о полном наименовании, номере и дате государственной регистрации юридического лица, месте его нахождения.

Для ценных бумаг на предъявителя система ведения реестра владельцев ценных бумаг не ведется.

Обязанности реестродержателя

В обязанности держателя реестра входит:

1) открыть каждому владельцу, изъявившему желание быть зарегистрированным у держателя реестра, а также номинальному держателю ценных бумаг лицевой счет в системе ведения реестра;

2) производить операции на лицевых счетах владельцев и номинальных держателей ценных бумаг только по их поручению. Держатель реестра вносит изменения в систему ведения реестра на основании документов, подтверждающих переход права собственности на ценные бумаги. Отказ от внесения записи в систему ведения реестра или уклонение от такой записи, в том числе в отношении добросовестного приобретателя, не допускается;

3) вносить в систему ведения реестра все необходимые изменения и дополнения;

4) доводить до зарегистрированных лиц информацию, предоставляемую эмитентом, а также информацию о правах, закрепленных ценными бумагами, о способах и порядке осуществления этих прав;

5) предоставлять зарегистрированным в системе ведения реестра владельцам и номинальным держателям ценных бумаг, владеющим более 1% голосующих акций эмитента, данные из реестра о наименовании зарегистрированных в реестре владельцев, количестве, категории и номинальной стоимости принадлежащих им ценных бумаг;

6) строго соблюдать порядок передачи системы ведения реестра при расторжении договора с эмитентом.

Срок проведения операций в реестре исчисляется с даты предоставления необходимых документов регистратору. Сроки проведения различных операций представлены в табл. 4.2.

Таблица 4.2. Сроки исполнения операций

Срок проведения операций Вид операции В течение одного дня

Конвертация ценных бумаг по распоряжению эмитента, аннулирование ценных бумаг при конвертации

Выдача уведомления о списании со счета и зачислении на счет ценных бумаг В течение трех рабочих дней

Открытие лицевого счета

Внесение изменений в информацию лицевого счета

Внесение записей:

о переходе прав собственности на ценные бумаги

о блокировании операций по лицевому счету

об обременении ценных бумаг обязательствами

о зачислении и списании ценных бумаг со счета номинального держателя Конвертация ценных бумаг В течение пяти рабочих дней

Выдача, погашение сертификатов цепных бумаг

Предоставление выписок, справок об операциях но лицевому счету, справок о наличии па счете указанного количества ценных бумаг В течение десяти рабочих дней Аннулирование, за исключением случаев аннулирования ценных бумаг при конвертации В течение двадцати рабочих дней Предоставление информации из реестра по письменному запросу

В сроки, оговоренные распоряжением эмитента или договором на ведение реестра, исполняются следующие операции:

* внесение записей о размещении ценных бумаг;

* подготовка списка лиц, имеющих право на получение дохода по ценным бумагам;

* организация общего собрания акционеров;

* сбор и обработка информации от номинальных держателей.

В случае задержки в исполнении распоряжения из-за допущенной регистратором или эмитентом ошибки регистратор обязан в течение пяти рабочих дней сообщить об этом обратившемуся лицу, устранить ошибку и внести запись в реестр.

Выпиской из системы ведения реестра является документ, выдаваемый держателем реестра с указанием владельца лицевого счета, количества ценных бумаг каждого выпуска, числящихся на этом счете в момент выдачи выписки, фактов их обременения обязательствами, а также иной информации, относящейся к этим бумагам. Выписка из системы ведения реестра должна содержать отметку о всех ограничениях или фактах обременения ценных бумаг, на которые выдается выписка, обязательствах, зафиксированных на дату составления в системе ведения реестра.

Кроме обязанностей, которые регистратор несет по отношению к своим клиентам, клиенты имеют определенные обязанности перед реестродержателем.

Зарегистрированные лица обязаны:

* предоставлять регистратору полные и достоверные данные, необходимые для открытия лицевого счета, и информацию об изменении этих данных;

* предоставлять регистратору необходимые документы для исполнения операций по лицевому счету;

* гарантировать, что в случае передачи ценных бумаг не будут нарушены ограничения, установленные законодательством Российской Федерации, уставом эмитента или. вступившим в законную силу решением суда;

* осуществлять оплату услуг регистратора в соответствии с eго прейскурантом.

Эмитент обязан представить регистратору в срок не позднее десяти календарных дней с даты заключения договора документацию, необходимую для ведения реестра, а также своевременно информировать регистратора об изменениях и дополнениях в учредительных документах и списке должностных лиц, которые имеют право на получение информации из реестра.

Номинальный держатель

Важным институтом в системе ведения реестра является номинальный держатель ценных бумаг. Номинальным держателем ценных бумаг является лицо, зарегистрированное в системе ведения реестра, в том числе являющееся депонентом депозитария, и не являющееся владельцем в отношении этих ценных бумаг. В качестве номинальных держателей ценных бумаг могут выступать профессиональные участники рынка ценных бумаг, осуществляющие брокерскую или депозитарную деятельность.

Номинальный держатель ценных бумаг может осуществлять права, закрепленные ценной бумагой, только в случае получения соответствующего полномочия от владельца. Внесение имени номинального держателя ценных бумаг в систему ведения реестра, а такая перерегистрация ценных бумаг на имя номинального держателя не влекут за собой переход к нему права собственности.

Операции с ценными бумагами между владельцами ценных бумаг одного номинального держателя ценных бумаг не отражаются у держа теля реестра или депозитария, клиентом которого он является. Для осуществления владельцами прав, закрепленных ценными бумагами, держатель реестра имеет право требовать от номинального держателя ценных бумаг предоставления списка владельцев, номинальным держателем которых он является. Номинальный держатель ценных бумаг обязан составить требуемый список и направить его держателю реестра к течение семи дней после получения требования. Если требуемый спи сок необходим для составления реестра, то номинальный держателе ценных бумаг не получает за составление этого списка вознаграждение Номинальный держатель ценных бумаг несет ответственность за отказ от предоставления указанных списков держателю реестра перед своими клиентами, держателем реестра и эмитентом. Если номинальный держатель не предоставил регистратору в срок указанный список, регистратор обязан в течение десяти дней после установленного срока письменной форме уведомить Федеральную комиссию.

Трансфер-агент

Трансфер-агент осуществляет свою деятельность на основании договора с регистратором. Функции трансфер-агента следующие:

* прием от зарегистрированных лиц документов на совершение операций в реестре;

* передача регистратору подлинников документов на совершение операций в реестре;

* передача зарегистрированным лицам сертификатов ценных бумаг и выписок из реестра, полученных от регистратора;

* осуществление проверки подлинности подписи на распоряжениях.

Регистратор вправе вносить изменения в реестр на основе информации о принятых документах, полученной от трансфер-агента. Однако регистратор, заключивший договор с трансфер-агентом, не освобождается от ответственности за ведение и хранение реестра.

Процедура замены реестродержателя. В случае прекращения действия договора но поддержанию системы ведения реестра регистратор передает другому держателю реестра, указанному эмитентом:

* информацию, полученную от эмитента;

* документы, составляющие систему ведения реестра;

* реестр, составленный на дату прекращения действия договора.

Передача производится в день расторжения договора. При замене держателя реестра эмитент дает объявление об этом в средствах массовой информации или уведомляет всех владельцев ценных бумаг письменно за свой счет. Все выписки, выданные держателем реестра после даты прекращения действия договора с эмитентом, недействительны.

Особенности вознаграждения работы регистратора

Источником прибыли регистратора является оплата клиентами его услуг. При этом реестродержатель самостоятельно взимает плату за:

* внесение записей в систему ведения реестра о передаче ценных бумаг;

* изменение и дополнение данных, содержащихся в системе ведения реестра;

* предоставление выписки из системы ведения реестра.

Законодательством введены ограничения на размер оплаты услуг регистратора, которые приведены в табл. 4.3.

Таблица 4.3. Размер оплаты услуг регистратора без учета налога на добавленную стоимость

Вид операции Стоимость Внесение записей в реестр о передаче ценных бумаг в результате их купли-продажи за одно распоряжение с каждой из сторон но сделке

0,1% от цены сделки, по не более 50 МРОТ и не менее 0,2 МРОТ Проведение операций с участием номинального держателя или доверительного управляющего, не связанных с переходом прав собственности на ценные бумаги Не более 20 МРОТ

Открытие лицевого счета 0,1 МРОТ Внесение изменений в данные о зарегистрированном лице 0,3 МРОТ Внесение записей о блокировании (прекращении блокирования) операций по лицевому счету но распоряжению зарегистрированного лица 0,5 МРОТ

Внесение записей об обременении (прекращении обременения) цепных бумаг обязательствами в случае передачи их в залог 0,5 МРОТ

Внесение записей о конвертации в отношении ценных бумаг, принадлежащих отдельному владельцу 0,3 МРОТ

Внесение записей о конвертации в отношении всего выпуска ценных бумаг (оплачивается эмитентом) Стоимость затрат регистратора

Предоставление выписок из реестра 0,1 МРОТ Выдача справок о наличии на счету указанною количества ценных бумаг 0,2 МРОТ Выдача справок об операциях по лицевому счету (за каждую операцию) 0,1 МРОТ Выдача уведомления 1 МРОТ Предоставление данных из реестра об именах зарегистрированных в реестре владельцев, о количестве, категории и номинальной стоимости принадлежащих им ценных бумаг По соглашению сторон

Услуги, не перечисленные в табл. 4.3, осуществляются регистратором в соответствии с лицензией за плату, установленную по соглашению сторон. При этом регистратор вправе устанавливать различный размер оплаты своих услуг по разным эмитентам.

Эмитент, поручивший осуществление системы ведения реестра регистратору, один раз в год может требовать у последнего предоставления реестра за вознаграждение, не превышающее затрат на его составление, а регистратор обязан предоставить реестр за это вознаграждение. В остальных случаях размер вознаграждения определяется договором эмитента и регистратора.

Эмитент, осуществляющий ведение реестра своих именных ценных бумаг самостоятельно, не вправе взимать плату за оказание ус по ведению реестра.

Система контроля за деятельностью регистратора

Контроль деятельности реестродержателя осуществляется путем проведения как внутреннего контроля за деятельностью подразделений, так и внешнего контроля со стороны ФКЦБ.

Внутренний контроль регистратора при размещении ценных бумаг состоит в осуществлении сверки количества размещенных ценных бумаг с количеством ценных бумаг, учитываемых на счетах зарегистрированных лиц, которая проводится на основании зарегистрированного отчета об итогах выпуска ценных бумаг. В случае выявления в результате сверки расхождений регистратор обязан уведомить об этом эмитента, установить причины расхождения, а также принять меры по устранению такого расхождения. При этом данные меры не должны нарушать прав зарегистрированных лиц.

Внутренний контроль документооборота состоит в том, что каждый документ, связанный с реестром, который поступает к регистратору, должен быть зарегистрирован в журнале входящих документов. После окончания обработки документ с отметкой об исполнении должен быть сдан на хранение в архив. Контроль взаимодействия регистратора с трансфер-агентом осуществляется путем периодической сверки журналов отправленных (принятых) документов регистратора и трансфер-агента.

Внешний контроль за осуществлением регистраторами профессиональной деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг осуществляет Федеральная комиссия по ценным бумагам. Система контроля за деятельностью организаций, осуществляющих ведение реестров владельцев ценных бумаг, предполагает осуществление ряда мероприятий. Одним из них является наличие контролера в штате организации. Кроме того, реестродержатель обязан предоставлять Федеральной комиссии необходимые для осуществления контроля документы и сведения.

Основным отчетным документом является ежеквартальный отчет, включающий в себя следующие документы:

* бухгалтерский баланс, отчет о прибылях и убытках, справку о расчете собственного капитала на последнюю отчетную дату;

* перечень эмитентов, ведение реестров владельцев именных ценных бумаг которых осуществляется регистратором, с указанием по каждому эмитенту процента акций, находящихся в федеральной собственности, количества владельцев именных ценных бумаг, отраслевой принадлежности эмитента, его основного вида деятельности, почтового адреса, телефона, единоличного исполнительного органа, идентификационного номера налогоплательщика.

В случае заключения договора с эмитентом на ведение реестра регистратор не позднее 15 дней после подписания акта приема-передачи реестра информирует об этом ФКЦБ с приложением копии заключенного договора и копии акта приема-передачи реестра.

Мерами воздействия ФКЦБ на реестродержателей могут быть приостановление или аннулирование выданной лицензии. Нарушения, приводящие к применению указанных мер воздействия, приведены в табл. 4.4.

Таблица 4.4. Нарушения, приводящие к приостановлению или аннулированию лицензии

Нарушение Мера воздействия Требований законодательства РФ Приостановление лицензии Неоднократное или грубое нарушение регистратором законодательства РФ Аннулирование лицензии Несоблюдение требований по поддержанию минимального уровня собственного капитала Приостановление или аннулирование лицензии Непредставление или несвоевременное представление установленной отчетности Тоже

Оказание препятствий ФКЦБ в проведении проверки деятельности по ведению реестра Приостановление

Оказание противодействия ФКЦБ в проведении проверки деятельности по ведению реестра Аннулирование

Заявление регистратора о приостановлении действия лицензии Приостановление Заявление регистратора об аннулировании лицензии Аннулирование Неисправление указанных ФКЦБ нарушений в установленные сроки " Представление в ФКЦБ недостоверной и заведомо ложной информации Аннулирование Признание регистратора банкротом " Ликвидация юридического лица, являющегося регистратором " Ограничения, запрещающие иметь в составе органов управления регистратора лиц, являющихся государственными служащими и служащими ЦБ РФ "

Возобновление действия приостановленной лицензии производится после представления регистратором в Федеральную комиссию отчета об устранении выявленных в его деятельности нарушений в установленные Федеральной комиссией сроки.

Гарантия подписи. Профессиональные участники рынка ценных бумаг, за исключением регистраторов и организаций, осуществляющих клиринг, имеют право гарантировать подпись на передаточном распоряжении. Профессиональный участник, гарантирующий подпись, именуется гарантом. Гарантия подписи свидетельствует о том, что подпись на передаточном распоряжении совершена лицом, указанным в этом передаточном распоряжении в качестве лица, передающего ценные бумаги. Гарантия подписи свидетельствует только о подлинности подписи на передаточном распоряжении и не гарантирует действительность сделки, во исполнение которой лицом подписывается передаточное распоряжение. Регистратор вправе не осуществлять сверку подписи на передаточном распоряжении с образцом подписи в анкете зарегистрированного лица, если он вносит запись в реестр, полагаясь на гарантию подписи. При обнаружении явного несоответствия между образцом подписи в анкете зарегистрированного лица и гарантированной подписью регистратор имеет право отказать во внесении записи в реестр.

Гарант подписи обязуется возместить регистратору убытки, причиненные в результате признанного сторонами или установленного судом факта подделки подписи или подписания передаточного распоряжения неуполномоченным лицом. Пределы ответственности гаранта не могут превышать 80% от размера его собственного капитала. Предел ответственности гаранта может быть установлен для одного передаточного распоряжения, для нескольких передаточных распоряжений в совокупности, для различных категорий лиц, чьи подписи гарантируются.

Регистратор имеет право не принять гарантию подлинности подписи лица на передаточном распоряжении. Такое передаточное распоряжение исполняется в общем порядке. Регистратор вправе не принимать гарантию подписи, если сумма сделки, по которой передаются ценные бумаги, превышает пределы ответственности гаранта. Если регистратор принимает гарантию подписи с превышением пределов ответственности гаранта, то он несет риск убытков в части, превышающей установленные пределы ответственности гаранта.

4.3. Деятельность организаторов торговли на рынке ценных бумаг

Деятельностью по организации торговли на рынке ценных бумаг признается предоставление услуг, непосредственно способствующих включению гражданско-правовых сделок с ценными бумагами между участниками рынка ценных бумаг. Профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий деятельность по организации торговли на рынке ценных бумаг, называется организатором торговли на рынке ценных бумаг.

Организаторы торговли достаточно четко разделяются на два типа: биржевые и внебиржевые торговые площадки. Биржевые торговые площадки являются ценообразующим инструментом фондового рынка. Это обусловлено гласностью совершаемых сделок и доступностью информации об этих сделках. Биржевые торговые площадки ориентированы на обслуживание вторичного фондового рынка, на котором ценные бумаги перераспределяются от их первых покупателе!) последующим владельцам. Внебиржевые торговые площадки служат либо для осуществления крупных адресных сделок (сделок между определенным продавцом и определенным покупателем), либо представляют собой форму взаимодействия массы частных инвесторов с крупными инвестиционными компаниями (фондовые магазины). Адресные сделки характерны для первичного фондового рынка, на котором происходит первая сделка купли-продажи вновь выпущенных ценных бумаг между эмитентом и первыми инвесторами.

Фондовые биржи играют для рынка ценных бумаг исключительно важную системообразующую функцию, концентрируя вокруг себя в той или иной мере все виды организаций, осуществляющих профессиональную деятельность на фондовом рынке. Фондовые биржи представляют собой то место, где:

1) встречаются интересы инвесторов и эмитентов, представленные в форме заявок на куплю-продажу ценных бумаг;

2) эти интересы фиксируются посредством заключения сделок в торговой системе;

3) эти интересы реализуются путем определения (клиринговые центры) и выполнения (банки и депозитарии) взаимных обязательств контрагентов сделки с последующей фиксацией права собственности на ценные бумаги.

На рис. 4.3 представлена взаимосвязь профессиональных участников фондового рынка в процессе организации торговли ценными бумагами.

Рис. 4.3. Взаимосвязь профессиональных участников фондового рынка в процессе организации торговли цепными бумагами

Для понимания системообразующей роли бирж на фондовом рынке важным понятием является понятие биржевого дела. В концептуальном смысле биржевое дело - это совокупность юридических, финансовых и организационных (организационно-технических) мероприятии, обеспечивающих неэмиссионное кредитование экономики путем предоставления возможности заключения сделок купли-продажи ценных бумаг при гарантии выполнения сделок по рыночным ценам, сложившимся в результате соответствия спроса и предложения.

В функциональном смысле биржевое дело представляет собой взаимосвязанные технологические процедуры:

* заключения сделок купли-продажи ценных бумаг;

* обеспечения взаиморасчетов по деньгам и ценным бумагам;

* перерегистрации права собственности;

* информирования о рыночной стоимости ценных бумаг и финансово-экономическом состоянии эмитентов и участников фондовой торговли;

* контроля за соблюдением правил работы на фондовом рынке и взаимных обязательств участников друг перед другом.

В структурном смысле биржевое дело представляет собой совокупность:

* фондовых бирж;

* банков и расчетно-депозитарных организаций;

* реестродержателей;

* брокерских и дилерских компаний;

* рейтинговых, консалтинговых и аудиторских фирм;

* государственных организаций, контролирующих состояние фондового рынка.

В технологическом смысле - это совокупность технических систем и сопряженного с ним программно-алгоритмического обеспечения, реализующих общепринятые правила и стандарты совершения сделок на фондовом рынке.

Классификацию бирж можно осуществить по различным критериям, среди которых в качестве основных можно принять следующие:

* по виду базисного актива, которым торгуют на бирже;

* по методу проведения торгов;

* по роли бирж в организации фондового рынка.

По виду базисного актива фондовые биржи можно разделить на торговые площадки, на которых осуществляется торговля:

* корпоративными ценными бумагами;

* государственными ценными бумагами;

* производными финансовыми инструментами.

По методу проведения торгов биржи подразделяются на голосовые и электронные.

По роли бирж в организации фондового рынка их можно подразделить на:

* региональные фондовые биржи;

* национальные фондовые биржи;

* международные фондовые биржи.

Необходимо отметить, что международные технологические правила и стандарты торговых систем, используемых на фондовых биржах, основаны на выполнении рекомендаций так называемой "группы тридцати". В 1989 г. представители стран с развитым рынком капиталов собрались в Лондоне для обсуждения вопросов международной унификации процесса обработки финансовых операций. Эта встреча получила название как встреча "группы тридцати". На ней были сформулированы следующие рекомендации по технологии проведения депозитарно-клиринговых операций:

1) сверка условий сделок между всеми непосредственными участниками рынка должна производиться не позднее чем на следующий рабочий день после заключения сделки, т.е. в день Т+1;

2) косвенные участники рынка, т.е. участники, не являющиеся брокерами или дилерами, должны стать членами системы сверки, которая предоставит им возможность подтверждать информацию о деталях совершенных сделок;

3) каждая страна должна иметь развитый и эффективно действующий центральный депозитарий ценных бумаг;

4) каждая страна должна определить путем изучения объемов рынка и действий его участников, будет ли организация системы зачета сделок полезна для снижения риска совершения операций на фондовом рынке и увеличения эффективности его функционирования. Если такая система будет сочтена полезной, то она должна быть создана;

5) все сделки должны исполняться в строгом соответствии с принципом "поставка против платежа";

6) денежные платежи, связанные с исполнением сделок по ценным бумагам и обслуживанием портфелей ценных бумаг, должны осуществляться единообразно по всем финансовым инструментам и рынкам на основе соглашения о зачислении денежных средств "в тот же день";

7) исполнение сделок должно происходить через два рабочих дня после заключения сделки, т.е. на третий рабочий день Т+3;

8) ссуды и займы ценных бумаг должны войти в практику функционирования фондового рынка как метод повышения надежности совершения сделок. Существующие законодательные или налоговые барьеры, ограничивающие эту практику, должны быть сняты;

9) каждое государство должно принять стандарты Международной организации по стандартизации (ISO) для документооборота и нумерации ценных бумаг.

Организаторы торговли на фондовом рынке

Фондовой биржей является организатор торговли на рынке ценных бумаг, созданный в форме некоммерческого партнерства и не совмещающий деятельность по организации торговли с иными видами деятельности, за исключением депозитарной деятельности и деятельности по определению взаимных обязательств. Не допускается сочетание деятельности в качестве фондовой биржи с деятельностью в качестве организатора внебиржевой торговли. Фондовая биржа организует торговлю только между членами биржи. Другие участники рынка ценных бумаг могут совершать операции на бирже исключительно через посредничество членов биржи. Организационно-правовая форма организатора внебиржевой торговли может быть или закрытым акционерным обществом, или некоммерческим партнерством.

Участниками торговли на фондовой бирже или в системе организатора внебиржевой торговли, являющегося некоммерческой организацией, могут быть только члены этих некоммерческих организаций. Организатор торговли, являющийся некоммерческой организацией, должен иметь не менее 25 членов. Порядок определения размера вступительного взноса при принятии новых членов организатора торговли определяется его уставом. Размер вступительного взноса для конкретного заявителя не должен носить дискриминационный характер, препятствующий вступлению лицензированных брокеров и дилеров в члены организатора торговли. Организатор торговли обязан вести реестр всех уполномоченных лиц своих членов - участников торговли. Если организатору торговли станет известно о неспособности какого-либо участника торговли соблюдать требования к размеру собственного капитала, организатор торговли вправе прекратить деятельность данного участника в торговле через свою торговую систему.

Основными документами, регламентирующими деятельность организаторов торговли на территории Российской Федерации, являются:

* Федеральный закон "О рынке ценных бумаг";

* Положение о лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 50;

* Положение о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 16 ноября 1998 г. № 49;

* Положение о представлении отчетности организаторами торговли на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 4 ноября 1998 г. № 43;

* Положение о порядке приостановления действия и аннулирования лицензий на осуществление профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, утвержденное постановлением Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 23 ноября 1998 г. № 52.

Требования к организаторам торговли

Порядок лицензирования деятельности организатора торговли. Деятельность организатора торговли осуществляется на основании лицензии организатора торговли по операциям с ценными бумагами. Существуют лицензии четырех видов: две лицензии для организатора внебиржевой торговли и две - организатора биржевой торговли (фондовой биржи). Одна из двух лицензий дает право организовывать торговлю государственными ценными бумагами, ценными бумагами субъектов Российской Федерации и муниципальных образовании, другая - остальными ценными бумагами. Лицензии выдаются на срок 10 лет. При совмещении деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг с иными видами профессиональной деятельности лицензия выдается сроком до трех лет.

За выдачу лицензии организатора торговли на рынке ценных бумаг взимается единовременный сбор в размере 1000 минимальных размеров оплаты труда (МРОТ).

При рассмотрении документов, представляемых на получение лицензии организатора торговли на рынке ценных бумаг, ФКЦБ проверяет их на наличие обязательных условий осуществления деятельности в качестве организатора торговли. Основаниями для отказа в выдаче лицензии являются:

* несоответствие положений, содержащихся в представленных документах, требованиям законодательства Российской Федерации;

* несоответствие представленных документов и содержащихся в них сведений требованиям, предъявляемым к организаторам торговли на рынке ценных бумаг;

* наличие в представленных документах ложных и недостоверных сведений.

Федеральная комиссия имеет право назначать инспектора, осуществляющего контроль за деятельностью организатора торговли. В ходе контроля за использованием лицензии организатора торговли на рынке ценных бумаг Федеральная комиссия имеет право затребовать любые документы, связанные с деятельностью организатора торговли и участников торговли, а также осуществлять проверки деятельности организатора торговли и участников торговли на местах. Основаниями для приостановления действия выданной лицензии являются:

* нарушение организатором торговли требований законодательства Российской Федерации, несоблюдение сроков устранения нарушений, порядка и сроков представления отчетности, а также представление организатором торговли недостоверных данных;

* отказ от проведения проверки ФКЦБ, недопущение уполномоченных лиц к материалам и документам в ходе проверки, отказ организатора торговли представить затребованные ФКЦБ документы;

* неоднократное нарушение требований внутренних документов, регламентирующих деятельность организатора торговли, или изменение этих документов без их последующей регистрации в Федеральной комиссии.

Возобновление действия лицензии осуществляется по итогам рассмотрения отчета организатора торговли об устранении нарушений. Основаниями для аннулирования лицензии являются:

* ликвидация организатора торговли или признание его банкротом;

* осуществление организатором торговли неразрешенных видов деятельности;

* неоднократное и грубое нарушение требований законодательства Российской Федерации о ценных бумагах, внутренних документов, регламентирующих деятельность организатора торговли, и сроков устранения нарушений, явившихся основанием для приостановления действия лицензии;

* истечение срока действия выданной организатору торговли лицензии;

* неосуществление профессиональной деятельности в течение шести месяцев;

* заявление организатора торговли об аннулировании лицензии.

Требования к должностным лицам организатора торговли. К должностным лицам организаторов торговли на рынке ценных бумаг устанавливаются определенные квалификационные требования. Обязательной аттестации подлежат следующие категории руководителей и служащих организаторов торговли:

* исполнительные директора организатора торговли;

* руководители комитетов и подразделений, непосредственно обеспечивающих соблюдение и контроль за соблюдением правил организатора торговли, правил листинга и делистинга ценных бумаг, правил раскрытия информации организатора торговли;

* служащие организатора торговли, работающие в торговом зале или занятые поддержанием компьютерных систем.

Должностные лица и служащие организатора торговли не могут быть акционерами организаций - участников торговли. Не допускается участие должностных лиц и служащих организатора торговли в органах управления участников торговли.

Требования к собственному капиталу организатора торговли. Минимальный собственный капитал организатора торговли должен составлять не менее 200 000 МРОТ.

Основные правила функционирования организаторов торговли

Права и обязанности организаторов торговли определяются правилами, регламентирующими их функционирование. Правила организатора торговли устанавливают:

* перечень ценных бумаг, являющихся предметом торговли;

* требования к участникам торговли, функции и правила деятельности маркет-мейкеров, санкции и меры, применяемые к участникам торговли в случае нарушений ими правил;

* механизм образования цен договора, меры по предотвращению манипулирования ценами;

* правила и порядок вмешательства должностных лиц организатора торговли в ход торговли;

* перечень условий, при которых предусматривается ее приостановка;

* меры, предпринимаемые организатором и участниками торговли в случае возникновения чрезвычайных обстоятельств;

* механизм сверки договоров купли-продажи ценных бумаг между организатором торговли, участниками торговли, расчетной, депозитарной и клиринговой организациями;

* порядок и способы исполнения обязательств по договорам купли-продажи ценных бумаг;

* правила возмещения убытков, связанных с неисполнением или ненадлежащим исполнением обязательств.

Правила организатора торговли и все изменения и дополнения к ним вступают в силу только после их утверждения в Федеральной комиссии по ценным бумагам.

Организатор торговли обязан разработать внутренние операционные процедуры, обеспечивающие выполнение правил как самим организатором торговли, так и ее участниками. При этом должно быть обес